週一打開交易 App,看到一隻你從沒聽過的港股一天收漲 383% —— 不是只有你一個。曦智科技(Lightelligence,上海曦智科技的品牌名),港交所代號 1879.HK,上週以每股 HK$183.20 完成香港 IPO 定價,2026 年 4 月 28 日收市價大約 HK$886。這是港交所近十年最大的掛牌首日漲幅,而且發生在一家一年還在虧損超過十億人民幣的公司身上。
原因不是某一個數字,是三件事疊在一起:全球資金都在搶的 AI 矽光子 稀缺故事、香港公開發售部分被超額認購 5,785 倍(差不多 38 萬人申購)、再加上中美資本流向的對比剛好被放大到最大聲。下面我們一件件講。HK$886 這個價位我們會怎樣處理 —— 也會直接告訴你,因為老實說,這個價位不是讓你去追的。
我們對曦智科技的評級是 持有,12 個月目標價 HK$700 —— 比週一收市低大約 21%。即時一致預期可以在 曦智科技預測頁 跟。
發生了什麼:一個交易日跑出一家市值 800 億港幣的公司
曦智科技對外的英文品牌叫 Lightelligence,母公司是上海曦智科技,源頭是 MIT 的實驗室,做的是給 AI 數據中心用的矽光子晶片。三個產品比較關鍵:PACE2,光子計算加速器;Hummingbird,光學處理器;Photowave,PCIe 5.0/6.0 + CXL 的光互聯,讓伺服器之間用光去傳資料,而不是用銅線。
光看上市流程,這單已經夠嚇人:
| 日期 |
事件 |
| 2026 年 4 月 17 日 |
啟動全球發售,招股價區間 HK$162–183.20。 |
| 2026 年 4 月 23 日 |
招股結束。香港公開發售部分超額認購 5,785 倍,大約 38 萬散戶參與。 |
| 2026 年 4 月 25 日 |
定價定在區間上限 —— HK$183.20。總集資約 HK$25.3 億(淨額約 24 億)。20 名基石投資者拿走 65.06%,包括 阿里巴巴、GIC、淡馬錫、Baillie Gifford、Fidelity、高瓴、聯想、貝萊德。 |
| 2026 年 4 月 28 日 |
開始買賣。開盤約 HK$520。收市 HK$886,+383.62%。 |
| 4 月 28 日收市 |
隱含市值突破 HK$800 億。 |
今年港股最接近的可比新股是兩週前的 Sigenergy,那隻收漲 +103% —— 還不到曦智的三分之一。
5,785 倍這個數字,其實比 +383% 那個頭條更值得看。它告訴你這一單的需求不是機構推上去的 —— 是香港散戶賬戶、合資格的南向資金、再加上一群搶不到貨的區域基金經理。當一隻票開盤就是這種盤口、機構基石那邊又沒人在沽,首一兩個鐘就變成了純粹在薄盤上做價格發現。
原因一:AI 矽光子是大家想買都買不到的瓶頸
這一段最容易被一句話帶過。現代 AI 訓練群集的成本裡面,有一塊驚人的比例 —— 部分估算大約 35–50% —— 是花在晶片之間的互聯網絡上,不是花在晶片本身。NVIDIA 的 H100、B200,Broadcom 自研的 AI ASIC,AMD 的 MI300 —— 一旦規模拉到幾萬張卡,全部撞牆。牆的名字叫電氣互聯。銅走線跟可插拔光模組,在現代 GPU 要的頻寬下,每瓦能搬的數據已經不夠用。
行業的答案是 共同封裝光學(CPO) 跟矽光子 —— 把光引擎直接做進晶片封裝裡,GPU 之間用光對話,不再用電。NVIDIA 在業績電話會上反覆提過,Broadcom 已經出了早期的 CPO 交換機,台積電也公佈了 2026–2027 年的 CPO 代工路線圖。這場仗是真的,但在上週之前,公開市場投資者沒有一個純標的可以買 —— 要嘛去買 NVIDIA(光子只是它兩百個增長點的其中一個),要嘛買半導體設備股(光子只是遠期一行收入)。
美國那邊本來該頂住的是 POET Technologies。結果就在曦智上市的前一天,POET 股價一天跌了 47% —— 它自家 CFO 在 Stocktwits 一個訪談把 Marvell 當客戶名講了出去,Marvell 即時取消合約,美股矽光子裡唯一的商業參考點直接無咗。我們寫過這件事:POET 一天跌 47% — 不是市場,是他們 CFO 害的。
所以四個交易日後曦智科技定價的時候,全球矽光子敘事只剩一個名字可以追。這不是巧合,這是一個真空被填上。
原因二:香港散戶狂熱,從機制層面拆給你看
5,785 倍超額認購這個數字,其實應該讓你警惕,不是讓你興奮。
港股 IPO 有一個回撥機制,認購越踴躍、分配給散戶的比例越高 —— 但每個投資者拿到的額度被結構性壓住。差不多 38 萬人去搶一個回撥之後仍然細小的池子,人均拿到的非常少:很多人拿一兩手,有人一手都拿不到。這代表上市第一天的盤口同時被兩群散戶主導:
- 抽到一點點貨的散戶 —— 開盤想用任何價沽出,先鎖死頭條的賬面利潤。
- 一手都抽不到的散戶 —— 在二級市場追高,只為咗有一點 exposure。
兩邊都是散戶、機構基石那邊又沒人沽,你就會見到經典的港股 IPO 後爆升 —— 開盤因為「中籤太少」的失望性買盤衝高 100–200%,動量再推一段,收市價已經跟包銷商那邊定的合理價完全脫鈎。
這不是中國問題,也不是 AI 問題 —— 這是港股以散戶為主的 IPO 機制本身的結構特徵。最近幾隻港股新股都是這條曲線:Sigenergy +103%、Victory Giant +60%,都在過去幾週。這種散戶推動的港股新股,過往三個月內回吐 30–40% 是常態,機構資金回流加上禁售期臨近,自然把價格壓回去。第一天那個數字,好少是均衡價。
原因三:中國半導體自主可控,現在已經是一個可以下注的主題
美國對先進晶片的出口管制由 2022 年起一直在收緊,2025 年那一輪專門對賣去中國大陸的先進光子產線設備落手。短期對中國 AI 建設係負面 —— 但同時,對任何一家可以在國內自己做出受限產品的中國公司,造出了一個受保護的本土市場。
曦智科技剛好踩在這個缺口上。MIT 出身的創辦人團隊 —— CEO 沈亦晨係 MIT 物理學博士(2016 年,在 Marin Soljačić 教授下做納米光子學 + AI 方向),2017 年和 Soljačić 加另外兩個 MIT 校友一齊創辦 —— 用中國境內的供應鏈做矽光子產品,賣給那些被 NVIDIA 頂級互聯路線圖擋在門外的中國雲端廠商和 AI 初創。從南向通道往南看的內地資金,看曦智的視角,跟早期美國投資者看 NVIDIA 一樣 —— 一隻票把整個技術週期裝進去,而且這個市場結構上隔住一道牆擋住外資競爭。
故事就是這樣。能不能執行得到是另一個問題,2025 年的財務數先告訴你「未到」:經營虧損約人民幣 13.42 億元,收入基數相對它的野心仍然細。要做到收支平衡最早都係 2027–2028 年,前提是 CPO 商業化曲線配合。
+383% 對不同人意味著什麼
香港散戶。 如果你 HK$183.20 中籤、坐到 HK$886,一天賬面 4.8 倍。難的部分由現在開始 —— 基石禁售期一般六個月,IPO 前股東通常更早出貨。+383% 這個數字下,先把一部分利潤拿走,剩下的不要貪。
香港機構。 大部分機構這一單根本沒拿到貨 —— 額度被基石加散戶回撥吃光。在 +383% 這個位置二級市場接,任何對 CPO 商業化做合理假設的 DCF 都好難撐得住。未來兩個季度,機構資金大概率係反彈時的淨賣方。
外資。 通道係有的(港股直通,不需要 QFII),但貨幣同政策風險都喺度:港幣聯繫匯率壓力、南向通道監管變化、再加上美國制裁延伸到上市主體本身這種長期風險。HK$886 這個價位,呢啲風險全部都未定價落去。
中國半導體生態圈。 這一段影響最長遠。曦智的上市,對中國 AI 硬件 stack 剩下嘅部分 —— 國產 GPU、先進封裝、光元件 —— 提供了一個公開市場樣板,話畀佢哋知:去香港,不要去美國。預期 2026–2027 年會有一波後續上市,試吓複製同樣的散戶熱度。
POET 對照:同一項技術,完全相反的結局
這個角度大部分報道都會漏掉,但這正正是投資者最應該諗清楚的一段。
|
曦智科技(1879.HK) |
POET Technologies(POET) |
| 上市 |
港交所,2026 年 4 月 28 日 |
納斯達克,2009 年至今 |
| 關鍵事件當日表現 |
上市首日 +383.62% |
4 月 27 日 -47.35% |
| 核心技術 |
矽光子 + CPO 互聯 |
光學 Interposer(矽光子光源) |
| 2025 年收入背景 |
基數細但在擴,虧損約人民幣 13.42 億 |
100 萬美元,淨虧 6,296 萬美元 |
| 旗艦客戶 |
國內中國雲端廠商(招股書披露) |
已失去 — Marvell 取消了從 Celestial AI 繼承過來的訂單 |
| 事件後資本盤 |
市值 800 億港幣以上,新集資 24 億港幣 |
現金約 3.13 億美元,市值跌穿 2 億美元 |
同一個技術品類,同一個終端市場,同一週。兩個完全相反的命運。POET 跌,係因為佢自己 CFO 喺一個散戶訪談度,把一段保密的供應關係講咗出去,Marvell 走人;曦智升,係因為佢畀咗一群冇其他方法去 expose 呢個主題的散戶,送上一個可信的中國矽光子標的。(我們寫過 Marvell 把光互聯收返自己做,也寫過 Seagate 嘅 AI HDD 缺貨故事,嗰篇係 AI 基建物理層在搭起來的另一個角度。)
要學的不是「一種技術得、一種唔得」。要學的是,公開市場對矽光子標的嘅定價,幾乎完全靠敘事信任 —— 邊個有一個旗艦客戶可以喺唔搞砸關係的前提下講出名、邊個剛好踩在一個對的資本池 + 一個對的技術週期。曦智兩樣都有,POET 而家兩樣都冇。
接下來六個月要睇住的五件事
- 解禁時間表。 基石投資者一般係六個月禁售;IPO 前股東分批三到十二個月。第一波大解禁窗口在 2026 年 10 月底前後。預期那個時點前後會出現技術性沽壓。
- 2026 年中期業績。 曦智按港股上市規則要披露中期數。市場想睇到的係收入加速,證明 CPO 商業化曲線係真的。如果出來係收入按季打橫 + 虧損擴大,啱啱撞正解禁窗口,個數字會好難睇。
- NVIDIA / Broadcom 的 CPO 路線圖。 如果 NVIDIA 喺 GTC 2026 把內部 CPO 時間表拉前,或 Broadcom 公佈拿到設計中標,第三方 CPO 標的的隱含 TAM 就會被壓縮。曦智相對最舒服嘅位置,係雲端廠商想要第二供應商,而唔係淨係用自家。
- 美國出口管制走向。 任何將光子計算列入受管制類別的新規、或將實體清單延伸到曦智客戶群,都會直接收緊它的可觸達營收池。第三季要盯緊財政部 / 商務部嘅更新。
- 可比港股新股的上市後表現。 過往散戶推動的港股新股,在 +60–100% 嘅開盤熱度之後,三個月內回吐 30–40% 係常態。「近年港股最大首日漲幅」未來一年跑贏的基礎概率,不算樂觀。
HK$886 這個價位我們會點做
我們對曦智科技的評級是 持有,12 個月目標價 HK$700 —— 比週一收市大約低 21%。概率加權後嘅目標價低於上市首日收市,理由如下:
- 熊市情景(HK$420,30%): 上市後狂熱回歸正常、解禁壓力疊加 2026 年中期業績不及預期、NVIDIA 自研 CPO 加速。概率加權貢獻:HK$126。
- 基準情景(HK$700,50%): 港股 IPO 後 20–25% 的常規回吐,2026 年中期收入有加速但仲未盈利,技術敘事繼續撐住估值。概率加權貢獻:HK$350。
- 牛市情景(HK$1,150,20%): 曦智在 2026 年下半年簽到一個可披露名字的雲端廠商設計中標,CPO 商業化曲線變陡,南向資金加速湧入。概率加權貢獻:HK$230。
概率加權目標價:約 HK$706。 這就是「持有」評級背後嗰條算式。
這個評級唔係喺度講:「曦智係一家差公司。」佢係喺度講:「上市首日已經把往後幾年仲未發生嘅執行結果一次性定價落去,在 HK$886 這個位置,後面的上市後機制喺風險/回報上,根本對唔住散戶。」如果你 IPO 冇拿到貨,正確嘅動作係等解禁窗口前後,或者等 2026 年中期業績印出來證得到呢個估值 —— 唔係去追 +383%。
常見問題
1. 矽光子係咩?點解對 AI 重要?
矽光子係用光、唔係用電,在晶片之間同晶片內部搬資料。現代 AI 訓練群集大約 35–50% 嘅成本花喺加速器之間嘅網絡上,而電氣互聯在群集擴到幾萬張 GPU 時,會撞上每瓦頻寬嘅牆。共同封裝光學(CPO) —— 把光引擎直接放入晶片封裝 —— 係行業嘅答案。曦智係目前少數幾家已經喺出貨商業矽光子產品的公司之一。
2. +383% 之後我而家應唔應該買曦智?
我們畀「持有」,12 個月目標價 HK$700,比週一 HK$886 收市低大約 21%。港股 IPO 後狂熱,過往三個月內回吐 20–40%;禁售期解禁由 2026 年 10 月開始加技術壓力;2025 年經營虧損人民幣 13.42 億元代表盈利最早都要 2027–2028 年。比較合理嘅做法係等上市後回撤、再等 2026 年中期業績印出嚟,先考慮建倉。
3. 曦智賺唔賺錢?
唔賺。2025 年經營虧損約人民幣 13.42 億元。佢喺 PACE2、Hummingbird、Photowave 三條產品線重投入做商業化。即使喺樂觀情景下,收支平衡都要去到 2027–2028 年窗口,而且要睇 CPO 商業化是否真係按預期曲線走。
4. 點解中國對呢次上市咁興奮?
兩個原因。第一,美國對中國大陸的先進光子技術出口管制越收越緊,反過來令一家在國內有自主供應鏈的矽光子公司,在本土市場結構上被保護。第二,在上週之前,公開市場根本沒有一個純標的可以下注矽光子主題 —— 美股的 POET 在曦智上市前一天跌咗 47%,留下曦智成為目前唯一可投嘅代理標的,而 NVIDIA、Broadcom、台積電全部喺度搶這條賽道。
5. 曦智同 POET 點比?
同一個技術品類,完全相反嘅結局。POET(NASDAQ: POET)在 CFO 公開承認咗 Celestial AI 那筆繼承訂單嘅客戶身份之後,被 Marvell 取消合約 —— 4 月 27 日跌 47%。第二日曦智在港交所開盤,收升 +383%。POET 2025 年收入 100 萬美元、商業參考點已損;曦智有中國雲端廠商客戶、新集資 24 億港幣、市值 800 億港幣。技術上嘅賭注係同一個 —— 資本池、客戶通道、執行往績完全不一樣。
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