ETH 一直被 ETF 在買，價格卻還是跌? 賣家比買家更兇狠

作者：Leo Nakamura | 2026-04-30 評級：觀望（持有）ETH（12 個月目標價 2,500 美元）｜目前價格：約 2,300 美元 板塊：加密貨幣 — Layer 1 / 智能合約平台 標的：$ETH ｜ 相關：$BTC, $SOL, $JTO, $LDO

一句話總結

如果你最近一直在看 以太坊，會覺得這件事完全不合邏輯。ETF 不停在買，BitMine 這家上市公司一週再囤 10 萬枚 ETH。兩邊加起來，每七天差不多有 16.5 萬枚 ETH 被抽走，比網路新增還多，比礦工最高峰時期賣的還多。然而價格從去年 10 月的高點已經跌了 50%。

也就是說，一定有人賣得比這群買家加起來還更兇。問題就一個：那是誰?

簡單回答——也是大多數報導刻意跳過的——是：華爾街終於進場買幣，而幣圈老玩家正在安靜地把幣賣給他們。 這不是看空，這是大規模的所有權轉換。但在轉換結束之前，ETF 和企業金庫的買盤只能吃下賣壓，撐不起價格。

下面我會把數字算給你看，把賣家拆成幾類人，再分別講 ETF 持有人、長期持有人、新進場的買家應該怎麼看，以及未來 12 個月 ETH 大概會走到哪裡。結論先放：我給 ETH 觀望（持有）評級，12 個月目標價 2,500 美元。基本面沒爛，只是卡住。可以在 ETH 即時價格與預測頁面 追蹤我們的最新模型。

現在到底發生什麼事：買盤很猛，盤面卻沒反應

先看一組本來「應該」很看多、實際上卻沒用的數據。

ETH 現貨 ETF 整個 4 月一直穩定吸金。最近一波連續 10 天的淨流入（4 月 28 日才被 CryptoNews 標為中斷）大致等於每週 6.5 萬枚 ETH 的被動買盤。這不是散戶短線，是 60/40 配置裡把加密當新部位的資金，是 RIA 幫客戶加 1–3% 配比，是退休基金委員會終於通過法務審核的錢。

再加上 BitMine——本來做礦場、現在徹底改造成「以太坊版 MicroStrategy」的上市公司——每週大約買 10 萬枚 ETH。它們不在交易，是在囤幣，押注 ETH 是下一個十年最有生產力的抵押資產。

加起來，每週大約 16.5 萬枚 ETH 被吸走，進的都是幾年內不會賣回市場的口袋。在正常的定價模型裡，這應該要拉出大行情。質押新增大約每週 9 萬枚 ETH，再加 EIP-1559 銷毀，理論上流通盤應該在縮。

可是 ETH 現在 2,300 美元，從 2025 年 10 月的高點 4,946 美元跌了 50%，光 2 月以來就跌了 30%，6 個月、12 個月都輸給 比特幣，也輸給 Solana。

那一定有什麼力量，比 ETF 加 BitMine 加起來還大，正在賣。它有名字。

真正的原因：周期末段的「老錢出場」

下面這個機制，幾乎所有主流幣圈媒體都沒講清楚。

加密周期每次結束的方式都一樣：早期買的人——有時候早好幾年——開始把幣交給後到的人。2021 年那一輪，後到的是散戶；2024–2025 這一輪，後到的是機構。ETF 這個包裝，正好讓這種「換手」可以大規模發生。

具體到鏈上，2026 年 4 月看到的畫面是這樣：

• 長期持有人的總部位正在下降——這是 2023 年中以來第一次。 Glassnode 把持幣超過 155 天的錢包定義為長期持有人，2 月以來這群人每週大約對高點逢高出貨 8 萬到 12 萬枚 ETH。他們不是恐慌賣，是 2022–2023 年用 1,000–2,000 美元的成本買的，現在 2–3 倍獲利在落袋。
• 2024–2025 那批買家正在認賠。 這群人是在 3,500 到 4,900 美元高點接的。SOPR（已花費輸出獲利比率）已低於 1.0，意思是鏈上每一枚被花掉的幣平均都是虧錢出來的——這就是投降式拋售，每週再添 3 萬到 5 萬枚 ETH 的被動賣壓。
• 質押者在解質押。 信標鏈已經連續六週淨提款為正。其中一部分是轉去 Lido 的 stETH 等流動性質押產品，但有相當比例是真的退場。原生 ETH 收益率約 3.5%，美國短期國債卻給到 5% 以上，連最忠誠的鏈上玩家都開始算機會成本。

把這三股流量疊起來，每週大約 12 萬到 20 萬枚 ETH 的真實賣壓——剛好壓過 16.5 萬枚的吸納量。兩邊數字非常接近，所以價格沒崩，也漲不動。盤口靠一邊的耐心和另一邊的疲憊勉強撐平。

誠實地解讀：現階段定價權根本不在 ETF 手上，仍然在長期持有人手上。只要這群人還想出，ETF 就只是「地板」，不是「燃料」。

為什麼這次和 BTC 不同

很自然的反駁：比特幣的 ETF 上市 不是直接拉一波? 為什麼 ETH 不能複製?

三個原因。

第一，資金流相對於流通盤的體量不一樣。BTC ETF 在前 18 個月吸納了大約相當於流通盤 5–7% 的 BTC；ETH ETF 同期只接近 2–3%。仍然有意義，但衝擊力差了一截，買盤相對於資產本身就小。

第二，賣家結構不同。比特幣的 ETF 前持有人，多半是鏈上 5 年以上的鯨魚，沒有急著要賣的理由。以太坊的 ETF 前持有人，包括 ICO 時代的錢包、2017–2018 周期的倖存者，加上一大群天然就在主動換倉的 DeFi 老玩家。ETH 的天然賣盤本來就比 BTC 多。

第三，敘事氛圍不同。BTC 的 ETF 來的時候帶著一個非常乾淨的故事：數位黃金、稀缺、機構儲備資產。ETH 的 ETF 來的這一年，Solana 出產品的速度更快、Layer 2 在蠶食 L1 的手續費收入、「超級健全貨幣」那個通縮故事也因為基礎費長期低迷而失去說服力。ETH 多頭要講的故事更複雜——而複雜的故事推不動價格，乾淨的故事才推得動。

這些都不致命。只是說，光靠 ETF 推不動 ETH。要等下一個大版本升級或 RWA 代幣化真正起量，給市場一個新故事，才能熬過這波賣壓。

沒人想要的宏觀補刀

還有一段故事跟幣圈完全無關。

布蘭特原油現在 108 美元。從 4 月初開始，美伊緊張持續升溫，霍爾木茲海峽一度傳出半封鎖，三個月前沒人定價的供應溢價瞬間被打回市場。美元指數走強，兩年期美債殖利率 4.7%。全球風險資產都在守，加密——這顆地球上 beta 最高的風險資產——機構一降風險就先賣它。

如果是平常的盤，ETH 完全可以靠鏈上玩家逢低買進撐過去。但問題是，鏈上玩家本身就是現在出貨的那群人。所以宏觀利空打下來時，市場沒有第二道防線。

不會永遠這樣。布油會回歸，伊朗的頭條會冷掉。但時間點真的太狠：ETH 本來就因為長期持有人出貨而軟，宏觀又準時來踩一腳。

不同立場該怎麼看

你現在該怎麼看 ETH，完全取決於你站在哪一邊。

如果你持有 ETH ETF（IBIT 類 ETH 商品、ETHA、FETH）

你進得早。早不舒服，但如果你信十年的故事，早就是對的。你的成本大概率在水下，但 ETF 這個包裝不會消失，而你們這群人代表的結構性買盤，正是最後清掉賣家的力量。只是別期待價格在 2027 年之前驗證你的判斷。誠實地說：ETF 是用耐心資本的名義在折扣價替你建倉。這筆交易的全部，就是「耐心」。

如果你是長期 ETH 持有人（2020–2023 那批）

不管你願不願意承認，故事裡的「賣家」就是你。鏈上資料說，處在你這個位置的人正在把幣賣給 ETF 的需求方。在浮盈 3–5 倍的位置兌現沒什麼不光彩，是合理決策。但你要知道：你的賣盤既是地板也是天花板。如果你想看到 ETH 飆，需要其他長期持有人也停手——而那意味著你可能要先停下來。

如果你是企業囤幣方（BitMine 模式）

你正在用一個「這一代人都沒幾次的折扣價」拿 ETH，應該繼續買。帳面浮虧會很難看，但戰略部位是真的值錢——你拿著別人沒法繞開 ETF 通道直接拿到的份額。最大風險是回檔期間股東壓力逼你停手。如果 BitMine 董事會撐得住，這就是 MicroStrategy 劇本，晚一個周期、換一個資產再演一次。

如果你還沒有部位

這篇文章其實最是寫給你的。2,300 美元的 ETH 不是「閉眼買」，而是公允估值附近、有不對稱上行空間的位置——前提是賣家在未來兩季被消化。我會慢慢加，把買點分散在 1,800 到 2,400 美元之間，並接受一件事：你買進去之後可能六個月沒動靜，然後才開始走。如果這種節奏不適合你，就等價格清晰突破 2,800 美元，並且鏈上資料顯示長期持有人停止出貨，再進。你會買貴一點，但你不會去接刀。

外溢效應：BTC、山寨與整個風險盤

ETH 的狀態對整個幣圈是個訊號。

比特幣 在這波回檔抗得明顯更好——從自己的高點只跌了大約 25%，而 ETH 跌了 50%。原因是 BTC 的賣家更早被消化，且 ETF 流入相對於流通盤比 ETH 大。BTC 的相對強勢是結構性的，大概率會持續到 ETH 自己的賣家被清理乾淨為止。

Solana 其實是大市值裡走得最乾淨的。SOL 持有人群更年輕，生態在持續出產品，它的 ETF 在 2 月底通過後資金流入還在很早期。從 ETH 流出的部分錢，確實正在進 SOL。

DeFi 藍籌——Jito、Lido、Aave、Uniswap——基本跟著 ETH 跌，且 beta 更高。這是風險偏好下行時的正常表現。真正能改變盤面的是 ETH 自己見底——那時 DeFi 通常比 ETH 反彈得更猛。

穩定幣 還在長。總規模已超過 2,000 億美元，穩定幣 / ETH 市值比處在多年高位。這就是「彈藥」。等賣家被消化，這部分彈藥就會被打出去。

三件事必須發生

要讓 ETH 走出目前區間，必須湊齊三件事。

1. 長期持有人出貨必須停。 Glassnode 的 LTH 淨部位變化必須翻回正——也就是被囤起來的老幣多於被賣掉的。現在還沒到。按目前吸納速度看，比較現實的時間是 2026 年第三季末。

2. 宏觀必須緩和。 要嘛布油回到 90 美元以下，要嘛聯準會發出升息周期結束的訊號，要嘛兩個一起。基準情境下 2026 年第四季會出現其中之一。

3. 敘事需要刷新。 要嘛 RWA 代幣化鏈上規模突破 500 億美元（目前約 150 億美元），要嘛以太坊下一個大版本升級帶著清晰的故事落地（下一個協議級升級排在 2026 年下半年），要嘛出現一個讓機構能指著說「就是這個」的標誌性應用場景。

如果這三件事在年底前能湊齊兩件，ETH 在 2027 年回到 3,500 美元以上是合理路徑。如果只湊齊一件，整個 2027 年大概在 2,000 到 3,000 美元之間盤整。如果一件都沒湊齊，熊市情境才會真正打開。

三情境目標價

樂觀情境（3,800 美元，25% 機率）： 賣家第三季被消化完，宏觀緩和，敘事催化劑至少一個落地。ETH 年底前重回 3,000 美元，並在 2027 年繼續上行。

基準情境（2,500 美元，50% 機率）： 整個 2026 年區間震盪。賣家繼續出，但速度遞減。ETF 與企業金庫慢慢往上墊。價格在 1,900 到 2,800 美元之間波動，略偏上。

悲觀情境（1,500 美元，25% 機率）： 宏觀繼續惡化，長期持有人加速投降，ETH 跌穿 2,000 美元地板。會出現一個真正的周期低點，給下一波創造很好的入場點，但短期會讓一大批持有人很疼。

機率加權目標價約 2,575 美元，乾淨對應 觀望（持有）評級，12 個月目標價 2,500 美元。

樂觀情境不離譜。悲觀情境沒在價格裡。基準情境才是數學告訴我們的位置。

常見問題

問：ETF 加 BitMine 一週買 16.5 萬枚 ETH，為什麼價格沒反映? 因為長期持有人賣了差不多同樣多的量，加上 2024–2025 高點接盤那批人因為虧損又疊了一層賣壓。淨流入接近零。價格反映的是淨流入，不是毛流入。

問：長期持有人什麼時候停止賣? 沒有確切日期，但賣家的消化通常一旦開始就要走 6–12 個月。這波 LTH 出貨大概從 2026 年 2 月啟動，模型給出的清理窗口在第三季末到第四季初——前提是沒有新的衝擊讓賣壓重新加速。

問：現階段 ETH 還比 BTC 值得拿嗎? 現在不是。BTC 盤面更乾淨，ETF 流入相對於流通盤更大，賣家也已被消化得更徹底。1–2 年視角下，如果敘事刷新，ETH 可能跑贏 BTC；6 個月視角下，BTC 是更安全的加密曝險。

問：要不要把 ETH 賣了換穩定幣或 SOL? 看你時間維度。如果是 3 年視角，答案是不要——你正在被要求在賣家出貨的最末段賣出，歷史上是錯的方向。如果你在做 3 個月級別，SOL 動量更好，穩定幣能給 5% 以上收益且沒波動。這道題的答案是「時間維度」，不是「資產品質」。

問：判斷底部最關鍵的訊號是什麼? 長期持有人淨部位變化在 30 天滾動口徑下轉正。當老錢包不再向外發幣、重新開始囤的時候，賣家就被清理完了。在那之前，每一波反彈都要打折看。

Leo Nakamura 為 Edgen.tech 的加密板塊作者。可在 ETH 即時價格與預測頁面 追蹤 ETH 價格、鏈上資料和我們的最新模型。