美联储面临K型经济困局，政策路径分裂为两个方向

美国经济正沿着收入线分裂——而美联储的传统工具对此无能为力。

美银证券6月29日报告指出，随着美国经济沿着收入线撕裂，美联储面临结构性政策困境——高收入家庭推动消费，而低收入群体在租金和债务负担下苦苦挣扎。

"美联储的货币政策既是K型分化的部分原因，也无法直接修复这一分化。"美银证券经济学家Shruti Mishra和Aditya Bhave表示，"鉴于富裕群体再通胀与低收入群体轻度滞胀的信号相互冲突，渐进主义是最审慎的做法。"

数据凸显了这一鸿沟。根据美国劳工统计局消费者支出数据，收入最高的10%家庭约占美国总消费的23%，而收入最低的10%家庭仅贡献4%。低收入家庭将63%的预算用于能源、食品杂货、住房和医疗保健等必需品，而收入最高十分位群体的这一比例仅为31%，其 discretionary 服务支出高达43.5%。这一结构性差距意味着，能源价格冲击——因伊朗冲突而被放大——对低收入家庭的打击要严重得多，实际上相当于一种累退税。

K型动态有助于解释一个困扰市场的谜题：为何在劳动力市场降温的同时，消费者支出依然保持韧性。由于总消费由受益于股市财富效应和疫情时期固定利率抵押贷款的高收入家庭主导，整体支出得以维持。与此同时，就业市场的疲软部分集中在消费权重有限的移民群体中，这进一步拉大了就业数据与支出数据之间的背离。

美联储的紧缩周期通过两个渠道加剧了这一分化。信用卡利率随联邦基金利率大幅上升——旧金山联储的研究表明，信用卡年利率每上升1个百分点，次月整体支出减少约9%，对低信用评分借款人的影响约为高信用评分借款人的两倍。此外，紧缩周期中租金通胀飙升，而以低固定利率抵押贷款锁定的房主的住房成本保持稳定，这不成比例地加重了低收入的租房者的负担。

当前政策利率为3.50%至3.75%，自2022年3月以来已累计加息350个基点，并在2024年和2025年进行了后续降息。通胀率徘徊在4%左右，是美联储2%目标的两倍。根据18位联邦公开市场委员会成员6月的预测，其中半数预计今年将加息。主席凯文·沃什已减少前瞻性指引，转而采用更加依赖数据的方式——国际货币基金组织首席经济学家皮埃尔-奥利维耶·古兰沙称这一转变"完全适当"，因为当通胀飙升时，僵化的指引被证明代价高昂。

政策校准面临的挑战十分严峻。如果美联储关注由高收入支出主导的总体数据，就可能维持过于紧缩的立场，最终压垮低收入消费群体。如果过早放松政策，则可能重新点燃拥有资产家庭的通胀。旧金山联储的政策校准工具展示了各种可能的结果：在成本推动型关税情景下，该工具建议加息以对抗通胀；在不确定性导致的疲弱需求情景下，则建议降息。

财政政策提供的缓解空间有限。美国财政赤字占GDP比重超过6%，关税退税约1750亿美元，潜在国防补充支出约1000亿美元，加上近期移民相关拨款已消耗可用空间。额外的财政刺激可能推高长期收益率，收紧本应受政策保护的家庭的金融条件，同时还会助长需求驱动的通胀。

初步改善迹象已经出现。美银6月信用卡数据显示，高收入和低收入家庭之间的消费差距在当月前半月收窄，该行研究机构报告称中低收入工人的税后工资增长正在回升。如果这一趋势持续，可能表明就业增长正在扩展到休闲、酒店、建筑和制造业等蓝领行业——这正是K型分化出现前的模式。

下一次FOMC会议将检验沃什所倡导的依赖数据的方式能否驾驭这些交叉流。市场已开始对分裂的委员会进行定价，结果取决于通胀数据还是劳动力市场疲软在政策考量中占据优先地位。

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