长鑫存储IPO估值过低：DRAM短缺持续至2028年

长鑫存储在18个月内有望成为全球第三大DRAM供应商，但其IPO估值仅为分析师认为其应有价值的一小部分。

SemiAnalysis估计，长鑫存储2026年营收将超过500亿美元——约为去年86亿美元的六倍——全球DRAM市场面临可能持续至2028年的供应缺口。

该研究机构在周三发布的一份报告中表示，"当前估值未能反映长鑫存储的盈利能力、行业地位或扩张轨迹"，并称其IPO定价"明显过低"。

长鑫存储的月产能预计将在年底达到35万片12英寸等效晶圆，仅略低于美光科技的38.5万片。到2028年，这一数字将达到50万片，届时长鑫存储的全球DRAM份额将从2025年的11%提升至约17%。该公司计划通过在上海IPO募集295亿元人民币（约41亿美元），其中约70%将用于晶圆制造扩张和DRAM技术升级。

此番扩张正值AI驱动的高带宽内存和服务器DRAM需求超过所有主要生产商的供应增量。SemiAnalysis模型显示，即便计入长鑫存储的产能爬坡，2026年仍将出现高个位数的供应缺口，到2027年将扩大至低至中十位数。这一价格背景可能使长鑫存储的IPO成为中国历史上规模最大的半导体上市交易之一——如果SemiAnalysis的判断正确，也将是估值最低估的交易之一。

长鑫存储营收轨迹打破历史先例

这家总部位于合肥的内存制造商2025年营收约为86亿美元，同比增长156%，并实现了首次年度盈利。仅2026年第一季度，营收就达到73亿美元——几乎与2025年全年持平——DRAM价格在全行业范围内飙升。SemiAnalysis预计2026年全年营收将超过500亿美元，这一数字将使长鑫存储与SK海力士和三星电子并列全球内存供应商第一梯队。

该IPO的隐含估值约为母公司2026年上半年盈利的1.8倍，SemiAnalysis称之为"明显偏低"。该机构未给出公允价值估算，但表示当前定价未能捕捉长鑫存储的盈利轨迹、市场地位或扩张潜力。

供应增量仍落后于AI需求

长鑫存储的产能扩张是业内最为激进的之一。该公司2026年月产能新增约8.5万片晶圆，2027年新增7万片，2028年新增8万片。相比之下，三星同期分别新增1.5万片、5万片和11万片，SK海力士分别新增6万片、6万片和9万片，美光则分别新增3万片、9万片和11.5万片。

然而，即便以这样的集体扩产速度，仍不足以弥合需求缺口。AI服务器部署、高性能计算集群和云数据中心扩张消耗内存的速度超过了供应增长。据行业报告显示，高带宽内存——为AI加速器垂直堆叠的溢价DRAM——利润率远超传统DRAM，且2027年大部分时段已售罄。

ING经济学家姜敏珠在周一的研究笔记中写道，HBM价格预计在2026年上涨20%至30%，三位数的芯片出口扩张可能持续至2027年初。她预计DRAM价格将在2028年左右随着结构性供应状况改善而趋于缓和。

投资启示

对投资者而言，长鑫存储的IPO代表了一个难得的机会，可以通过一家增长速度超过大型竞争对手的公司直接参与DRAM上行周期。该股最终在上交所科创板上市，也可能提振中国半导体供应链的整体估值，尤其是与国内内存扩张相关的设备制造商和材料供应商。

美光将于周三公布季度财报，其股价年初至今已飙升约270%，过去12个月涨幅超过800%。伯恩斯坦法国兴业银行周一将该股目标价从510美元上调至1300美元，理由是对强劲的内存定价和持续至2027年的高HBM需求预测。该行还上调了对三星和SK海力士的盈利预测，预计其盈利将大幅高于华尔街预期。

投资者面临的关键问题是，长鑫存储的快速产能扩张是否会加速DRAM周期的见顶。SemiAnalysis持相反观点：即便有长鑫存储的产能爬坡，市场在2028年之前仍将处于结构性供应不足状态。如果这一判断成立，长鑫存储的IPO估值事后看来可能是一个难得的便宜。

本文仅供参考，不构成投资建议。