甲骨文跌至52週低點，6380億美元AI積壓訂單難敵信評遭降

甲骨文積壓了6380億美元的未來雲端收入——這是企業軟體史上最大規模的積壓訂單——但仍未能阻止股價暴跌63%，因為投資者質疑，在每年700億美元資本支出的壓力下，該公司的AI基礎設施押注能否在資產負債表崩潰之前產生回報。

「前所未有的剩餘履約義務（RPO）水準為我們未來的收入增長提供了絕佳的可見度，」財務長Hilary Maxson向分析師表示，並指出穩定狀態的專案層級投入資本回報率處於28%至29%的高水準。

雲端基礎設施收入在6月季度飆升93%，推動雲端業務佔總收入的52%。但這樣的增長代價高昂：過去十二個月的資本支出達到557億美元，產生負的自由現金流237億美元。標普全球評級本月稍早將甲骨文的信用評級下調至BBB-，僅比垃圾級高一級，理由是「資本支出需求上升、獲利路徑不明確，以及客戶集中度過高」——OpenAI約佔這6380億美元積壓訂單的一半。

甲骨文的積壓訂單與其股價之間的脫節——今年以來下跌35%，而同期標普500指數上漲10%——反映出市場已經將執行風險納入定價，而非重視收入可見度。該公司預計在2027財年將花費約700億美元用於資本支出，並透過舉債和股權融資籌集約400億美元，這項資本計畫不容許任何失誤。

每年700億美元的AI基礎設施豪賭

甲骨文從資料庫軟體供應商轉型為超大規模AI房東，是企業科技領域最戲劇性的轉變。該公司目前在亞馬遜AWS、微軟Azure和Google Cloud內部營運72個多雲資料中心區域，將自身定位為企業運行AI工作負載的中立基礎設施層。僅在6月季度，這一策略就簽下了670億美元的AI基礎設施合約。

但建設這些資料中心所需的資金已經壓垮了甲骨文的現金生成能力。法國巴黎銀行分析師Stefan Slowinski估計，隨著公司加速開發非Abilene Stargate園區，2027財年的資本支出可能在800億至1000億美元之間，遠高於市場共識約600億美元。新墨西哥州的管線許可被拒，以及全國範圍內圍繞資料中心能源使用的抗議活動，為本已雄心勃勃的建設計畫增添了執行風險。

毛利率能否維持30%以上？

看多論點建立在一個問題上：隨著甲骨文規模擴大，其雲端基礎設施毛利率能否維持在30%至40%的區間？Guggenheim的John DiFucci維持對甲骨文400美元的目標價，並將其列為2026年首選軟體股。他認為，短期毛利率壓縮掩蓋了一個前所未有的積壓訂單訊號。他預計，隨著前期基礎設施支出轉化為經常性、高利潤率的收入，自由現金流將從2029財年開始大幅反彈。

看空論點同樣嚴峻。如果標普再次降評，甲骨文將跌入垃圾級，這將迫使投資級債券基金拋售，並重新定價整個資本計畫。該股16倍的前瞻本益比——低於標普500指數的24倍——已經反映了深度懷疑。然而，其5.5倍的市銷率仍遠高於市場的3.3倍，顯示投資者仍在為尚未轉化為現金利潤的收入增長支付溢價。

甲骨文股價週五觸及121.50美元，為2025年4月以來最低，目前較20日移動均線低15%。27.4的相對強弱指標（RSI）顯示超賣狀況，從歷史上看，這種情況通常預示著強勁的反趨勢反彈。這究竟是買入機會還是價值陷阱，取決於管理層能否在信貸市場迫使清算之前，將積壓訂單轉化為現金。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。