輝達推出營收共享計畫，股價落後晶片類股68%

輝達今年股價僅上漲12%，遠落後費城半導體指數第二季80%的漲勢，投資人正在質疑該公司的新營收共享模式能否在其主導的AI晶片業務之外維持成長。

「營收共享做法讓輝達能從整個AI生態系統中獲取價值，而不僅是晶片本身，」Bernstein高級分析師Stacy Rasgon表示。「但市場希望看到具體數字，而不只是一個策略。」

輝達於7月2日公布的這項計畫，將允許雲端供應商和企業客戶根據輝達晶片在他們資料中心所產生的營收支付經常性費用，而非一次性硬體採購。這種模式類似於軟體公司從授權轉向訂閱制的做法，但應用在實體硬體上——這在半導體產業中實屬首創。輝達並未揭露營收分成的百分比，也未說明有哪些客戶已簽約。

此項宣布正值輝達面臨日益加劇的競爭壓力。亞馬遜採用台積電3奈米製程的Trainium 3，以及Meta自研晶片的努力，都可能侵蝕輝達在AI加速器市場約80%的市佔率。與此同時，根據野村證券的數據，亞馬遜、微軟和Alphabet等超大規模雲端業者今年預計將在AI基礎設施上投入超過6500億美元，但這些支出正逐漸從輝達的H100和B200處理器轉向多元化。

市場為何仍不買單

輝達最近一個會計年度的資料中心營收達到475億美元，但成長速度已從2024和2025年的三位數百分比放緩。營收共享模式或許能平抑硬體採購的榮枯循環——雲端供應商通常大批量購買晶片，然後暫停採購——但它也將收入確認從一次性提前認列轉為經常性認列，這可能壓縮近期的報告營收。

費城半導體指數在第二季飆漲逾80%，創下自2020年以來最佳的三個月表現，主要受AI基礎設施支出推動。而輝達作為該指數中市值最大的成分股，卻是落後者。持有輝達為最大部位（佔資產19.06%）的VanEck無晶圓廠半導體ETF（SMHX），今年以來回報率約為68%——大幅優於輝達單一個股的回報。

由Aaron Jeng領導的野村分析師團隊本週發布了一份119頁的半導體產業深度報告，認為晶片股漲勢還有空間。他們點出了在晶圓基底晶片封裝領域被忽視的瓶頸，認為這可能限制供應直至2027年，並指出隨著記憶體晶片成本上升和資料中心建設加速，超大規模雲端業者「無法停止支出」。

投資人面臨的關鍵問題

輝達目前的本益比約為35倍，高於整體半導體產業的22倍。如果營收共享模式被廣泛採用，可以將輝達從週期性硬體供應商轉變為經常性營收平台，從而使這一溢價水準獲得支撐——但前提是客戶願意接受這些條款。

風險在於，正在自研晶片的超大規模雲端業者——亞馬遜的Trainium、谷歌的TPU、Meta的自研設計——沒有太多理由與輝達簽訂長期營收共享協議。如果採用範圍僅限於較小的雲端供應商和企業客戶，相較於輝達3.2兆美元的市值，其財務影響可能微不足道。

「投資人似乎正在經歷AI疲勞，」資深市場策略師Ed Yardeni在近期的一份報告中寫道。「他們正在質疑超大規模雲端業者在AI基礎設施上的巨額支出是否能夠獲得回報。」對輝達而言，這項營收共享計畫是試圖回答這個問題的努力——但股價持續落後的表現顯示，市場還在等待證據。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。