野村證券 6 個月內把 SK Hynix 目標價拉了 5 倍 — 美光 (MU) 和 SanDisk (SNDK) 聯動受惠

By Edgen Research | 2026-05-18 Tickers: $MU, $SNDK | 相關標的(產業圖譜): SK Hynix (000660.KS), Samsung (005930.KS), Kioxia (285A.T)

5 月 17 日, 野村證券 直接把 SK Hynix 目標價拉到 ₩4M, 大約是六個月前定價的五倍。比這次幅度更值得注意的, 是 野村證券 在報告下方寫的判斷: AI 記憶體需求正在進入一個"新機制", 舊周期模型已經解釋不了。我們依此更新 #66 AI 硬體五大籃子圖譜 裡的看法 — MU 和 SNDK 從 Hold 升級為 Buy。

要點

• 5 月 17 日, 野村證券 把 SK Hynix 目標價調升至 ₩4M (現價 ₩1.82M, 上行空間 +120%) — 較 2025 年 11 月的 ₩840K 整整拉了 5 倍, 六個月內連續四次上調。
• 支撐 野村證券 判斷的核心: AI 記憶體需求未來 5 年預估 成長約 1,000 倍, 而供給成長上限只有 5-6 倍 (CAGR 約 30%)。雲端大廠正在簽 3-5 年期 LTA 長約, 用預付款把價格鎖住。
• 12 月 17 日, Goldman 在單一份報告裡把 MU 2026E EPS 一次性上調 133% ($21.01 → $49.01), MU FY2Q26 業績指引營收超市場預期 29%, EPS 超 69%。
• 野村證券 去年 12 月 24 日的宏觀報告預測整體記憶體市場 成長 4.6 倍 ($103B 2024 → $481B 2027F)。六個月後, 華爾街每一次目標價上調都在沿這條軌跡走。
• 我們把 MU 和 SNDK 從 #66 的 "Hold, 不加碼" 升級到 "Buy" — 這兩檔美股都坐在 野村證券、Goldman 與市場共識正在重新定價的同一條結構性通道裡。

野村證券 六個月內把 SK Hynix 目標價拉了 5 倍

重點不是終點, 是軌跡本身。

日期	野村證券 SK Hynix PT (KRW)	調整	來源
2025 年 11 月	約 ₩840K	自 ₩540K (+56%)	野村證券 Korea Technology
2026 年 4 月 24 日	₩2.34M	自 ₩1.93M (+21%)	野村證券 Asia Equity Research
2026 年 5 月 17 日	₩4.0M	自 ₩2.34M (+71%)	野村證券 Global Memory: Real AI Boom Is Here

四次連續上調。每一次發佈當下都被嫌"太激進", 幾週後再看每一次都嫌"太保守"。最新目標價較 5 月 15 日收盤 ₩1.82M 隱含 +119.9% 上行空間 — 野村證券 多頭情境明確將模型重新校準成"新機制", 而非從舊周期外推。

5 月 17 日這次上調比前面四次更值得注意。前幾次只是在同一個周期模型裡跟著 EPS 上修, 而這一次直接改寫了模型本身 — 野村證券 稱之為"由 AI 指數級需求驅動的記憶體股重估"。

野村證券 的宏觀論點: 1,000 倍需求 vs 5-6 倍供給

野村證券 去年 12 月 24 日的 Global Memory 報告預測 2024 至 2027 年全球記憶體市場成長 4.6 倍:

5 月 15 日的後續報告 Real AI Boom Is Here 把底層數學講得更狠。原文:

"未來五年內, 記憶體需求可能上升數千倍……相對地, 我們認為同期產業供給成長大概率受限於 5-6 倍區間 (CAGR 約 30%), 由此嚴重質疑結構性供不應求是否能現實地獲得解決。"

這些數字極端是刻意為之。野村證券 的論點是: 整套記憶體周期心智模型 — 供給追上、ASP 崩跌、滾動之前出場 — 已經失效。過去主導周期的那些變數 (消費端庫存波動、晶圓廠擴產節奏) 已不再是約束性輸入。AI 的 token 消耗才是。而 AI 的 token 消耗在結構上是指數級的。

野村證券 對 LTA 長約框架 (結構性改寫的第二根支柱) 的看法同樣直接:

"3 至 5 年的最低合約期、預付款、資本支出支援承諾愈來愈普遍, 讓取消變得困難, 強化了合約的約束力, 實際上鎖住了接近現有水位的盈利能力。"

這不是 2024 年那種現貨市場周期, 而是一個基礎建設等級的採購周期, 帶著過去任何一輪記憶體上行周期都沒有的合約確定性。

Goldman 12 月就看到了數學 — 卻仍維持 Neutral

比 野村證券 5 月改寫早六個月, Goldman Sachs 在 2025 年 12 月 17 日發了一份美光報告, 數字低調但極不尋常:

報告中的核心數字:

指標	Goldman 舊值	Goldman 新值	調整幅度
2026E EPS	$21.01	$49.01	+133%
2027E EPS	$23.81	$38.47	+62%
Price target	$205	$235	+15%
MU FY2Q26 營收指引中值	(市場預期: $14.46B)	$18.7B	超市場 +29%
MU FY2Q26 EPS 指引中值	(市場預期: $4.97)	$8.42	超市場 +69%

Goldman 在一份報告裡把 2026 年 EPS 上調 133% — 這種幅度通常代表模型已經在結構上低估現實好幾季。即便如此, Goldman 仍然維持 MU 在 Neutral, 理由是三星 HBM 認證可能帶來價格回踩。

回頭看, 這份保守反而是關鍵信號。MU 自 Goldman 12 月目標價以來又跑了 ~140%, 最看多的賣方都還沒看夠。

Goldman 也直接點出我們稱之為 LTA 的證據。原文:

"美光已完成與客戶 2026 年量的談判……公司預期 HBM 產品供應量會在全年繼續爬坡, HBM4 量產出貨從 2QCY26 起步。"

以及 HBM 市場結構:

"從 2025 年 HBM 基線 TAM $35B 起算, 產業可以 40% CAGR 速度成長, 在 2028 年突破 $100B。"

Goldman 的 $35B → $100B HBM TAM 預測, 就是嵌在 野村證券 $103B → $481B 整體記憶體市場預測下面的那一段子市場數學。兩者是同一條結構性通道的兩個切面。

美股映射: MU 和 SNDK 升級到 Buy

美光 (MU) — 美國唯一的 HBM 供應商。多家賣方終於追上了 Goldman 12 月就點出來的現實: Morgan Stanley 12 月 18 日的報告寫道 MU 的 EPS 指引"超共識 75%"。UBS 在 3 月初預測下一年 EPS 可能逼近 $85。JPMorgan 把 MU 列為 2026 年半導體首選, 理由是"供給緊張將延續到 2026 年之後"。

野村證券 所描述的結構性通道, 正是 MU 所在的那一條 — HBM 配額、DRAM 合約定價、LTA 鎖量。#66 當時的判斷 — "這已經反映在價格裡了" — 是假設 5 月的賣方在準確建模這個周期。野村證券 5 月 15 日改寫所揭示的證據是: 即便最看多的賣方也長期處於結構性低估。MU 這條通道, 還沒有按 野村證券 給 SK Hynix 隱含的倍數完成重估。

SanDisk (SNDK) — 美國唯一的 NAND 純玩家。Kioxia 5 月 15 日的財報獨立印證了 NAND 端: 1QFY2027 淨利指引 ¥869B (年增 48 倍), 4QFY2026 營益率 60%。BofA 1 月初把 SNDK 目標價上調至 $390, 理由是"NAND 在 AI 推論中的戰略地位上升"。SNDK 之後已大幅突破該數字 — 同樣的"被長期低估"模式再次出現。

我們的 美光 vs SanDisk 記憶體比較 拆解了背後的定價權機制。被本文修訂的那一篇 — #66 — 在 5 月 15 日把兩家都放在 "Hold, 不加碼"。我們現在把兩家都升級到 Buy。

升級的觸發點不是任何一個單獨的目標價數字, 而是三個獨立來源 — 野村證券 的宏觀、Goldman 在 MU 上的具體數學、Kioxia 實際的 NAND 財報 — 在同一週內共同指向同一個結構性改寫。

3 個訊號會讓我們把 MU 和 SNDK 拉回 Hold

三個訊號 — 未來兩季內任何一個開始兌現 — 就會讓我們把 MU 和 SNDK 重新降回 Hold:

風險	觀察指標	為何會破壞論點
HBM 供給紀律破裂	三星 HBM4 認證進度快於預期產能爬坡	30%+ 的 HBM 供給來得比需求吸收快 → ASP 回踩, 這正是 Goldman 表達的擔憂
雲端大廠 capex 放緩	2H 2026 財報裡 CSP capex 指引下調	切斷了支撐結構性需求論點的 AI 支出通道
CXMT (中國 DRAM) 實質切走 DRAM 份額	2027 年中國晶圓廠 DRAM bit 增速 >15%	把商品級 DRAM 過剩動力學重新拉回 LTA 框架之外

目前的基本面數據並不支持上述任何一項破裂。據 Citi, HBM ASP 在 Q4 2026 前仍在環比上漲。CSP capex 指引到 2026 年中仍在上調, 而非下調。CXMT 還未在規模上拿下任一一線超大規模客戶的認證。但這三項都是真實風險, 任何一項在未來兩季內有實質進展, 都足以讓我們撤回這次升級。

本文為研究與教育內容, 不構成個人化投資建議。Edgen Research 是用於交叉覆蓋綜合研究的機構署名。引用主要來源: 野村證券 Global Memory ("Real AI Boom Is Here," 2026 年 5 月 15 日; "Stronger Memory Chip Prices Boost Earnings," 2025 年 12 月 24 日); Goldman Sachs 美光科技覆蓋 (2025 年 12 月 17 日及後續); 以及 Morgan Stanley、UBS、JPMorgan、Bernstein、Barclays、BofA Securities、Citi 的賣方支援研究。請在採取行動前對照當前數據核實。Edgen 及撰稿人可能持有所討論證券之部位。