Ngành phần mềm phục hồi 21% khi các tác tử AI định hình lại định giá SaaS

Ba tháng sau khi các nhà giao dịch đặt ra thuật ngữ "SaaSpocalypse" cho khoản lỗ 285 tỷ USD bị xóa sổ khỏi cổ phiếu phần mềm trong 48 giờ, quỹ ETF iShares Expanded Tech-Software (IGV) đã tăng vọt 21% trong tháng 5 — tháng tốt nhất kể từ tháng 10 năm 2001 — khi các nhà đầu tư định giá lại từng công ty trong ngành dựa trên một câu hỏi duy nhất: doanh nghiệp này có nằm trên con đường mà các tác tử tự động phải đi qua, hay nó được định giá dựa trên những gì các tác tử thay thế?

"Đợt bán tháo tháng 2 là một cú sốc từ thông báo sản phẩm, không phải sự suy yếu cơ bản," Tal Liani, nhà phân tích tại Bank of America, người vào ngày 18 tháng 5 đã khôi phục xếp hạng ServiceNow ở mức Mua với giá mục tiêu 130 đô la và Salesforce ở mức Kém hiệu quả với giá mục tiêu 160 đô la trong cùng một ngày, cho biết. "Việc triển khai AI tác tử làm tăng nhu cầu về điều phối, phân quyền, phê duyệt, thực thi chính sách và khả năng kiểm toán — hoàn toàn phù hợp với năng lực cốt lõi của ServiceNow."

Snowflake đã cung cấp chất xúc tác. Vào ngày 27 tháng 5, nền tảng dữ liệu này đã báo cáo doanh thu quý đầu tiên của năm tài chính 2027 đạt 1,39 tỷ đô la, tăng 34% so với cùng kỳ năm ngoái, và nâng dự báo doanh thu sản phẩm cả năm lên 5,84 tỷ đô la từ mức 5,66 tỷ đô la. Công ty cũng công bố cam kết trị giá 6 tỷ đô la trong 5 năm với AWS cho điện toán Graviton và cơ sở hạ tầng AI, đồng thời mua lại Natoma, một công ty khởi nghiệp xây dựng nền tảng quản trị doanh nghiệp cho Giao thức Mô hình Ngữ cảnh (MCP), với giá khoảng 110 triệu đô la. Cổ phiếu Snowflake đã tăng khoảng 37% sau báo cáo. Các nhà phân tích của Constellation Research mô tả động thái này là "bán xẻng" — lập luận rằng các công ty cơ sở hạ tầng dữ liệu được hưởng lợi khi các tác tử tiêu thụ dữ liệu thay vì thay thế các vị trí con người.

Thị trường hiện đang phân loại người thắng và kẻ thua dựa trên mức độ tiếp xúc với mô hình định giá. Các công ty có doanh thu tăng theo hoạt động của tác tử — các nền tảng dữ liệu như Snowflake, các công ty quan sát hệ thống như Datadog, và các nền tảng quy trình làm việc và bảo mật như ServiceNow và CrowdStrike — đã phục hồi mạnh mẽ. Các hệ thống dựa trên số lượng người dùng (seat-based) nơi AI có thể giảm số lượng người dùng là con người phải đối mặt với nhiều hoài nghi hơn. Gartner dự báo 35% các công cụ SaaS dạng điểm (point-product) sẽ bị thay thế bởi các tác tử AI vào năm 2030. Việc áp dụng định giá dựa trên số lượng người dùng (seat-based pricing) đã giảm từ 21% xuống còn 15% trong khoảng 12 tháng, theo các báo cáo của Bain & Company và Deloitte.

Câu hỏi về Salesforce Vẫn Chưa Có Lời Giải Đáp

Kết quả quý đầu tiên của năm tài chính 2027 của Salesforce, được công bố cùng buổi tối với Snowflake, đã làm phức tạp thêm lập luận bi quan mà không giải quyết được nó. Doanh thu 11,1 tỷ đô la vượt qua mức đồng thuận 11,05 tỷ đô la, và thu nhập điều chỉnh trên mỗi cổ phiếu đạt 3,88 đô la, vượt xa ước tính 3,12 đô la gần 24%. Doanh thu định kỳ hàng năm (ARR) từ Agentforce đạt 1,2 tỷ đô la, tăng 205% so với cùng kỳ năm ngoái, với 29.000 giao dịch đã được chốt kể từ khi ra mắt. Tuy nhiên, công ty đang vận hành song song ba mô hình định giá — theo mỗi cuộc hội thoại, tín dụng linh hoạt và theo người dùng — một dấu hiệu cho thấy họ vẫn đang thử nghiệm chứ chưa thực thi. Dự báo doanh thu cả năm từ 45,9 tỷ đô la đến 46,2 tỷ đô la, tăng 11%, thấp hơn một chút so với kỳ vọng. Salesforce kết thúc tháng 5 giảm khoảng 30% trong năm 2026 mặc dù vượt kỳ vọng về thu nhập.

Ba điểm áp lực của Liani đối với Salesforce — tăng trưởng khách hàng mới thấp, tiềm năng bán thêm hạn chế và lộ trình kiếm tiền từ Agentforce chưa thuyết phục — vẫn chưa được giải quyết. Câu hỏi mang tính cấu trúc là liệu doanh thu tiêu dùng từ Agentforce có tăng đủ nhanh để bù đắp cho sự thu hẹp trong cơ sở người dùng cũ hay không. Một quý tăng tốc không đủ để trả lời câu hỏi đó.

Luận Điểm Về Cơ Sở Hạ Tầng Có Giới Hạn

Sự phục hồi một phần là sự đảo chiều cơ học, một phần là sự định giá lại thực sự. Cổ phiếu Snowflake tăng khoảng 50% trong tuần công bố kết quả kinh doanh; HubSpot tăng 10% trong một phiên giao dịch nhưng vẫn giảm gần 46% trong năm nay. Công ty phần mềm trung bình vẫn đang leo ra khỏi một hố sâu. Cổng MCP của Natoma mới chỉ được triển khai tại một số ít doanh nghiệp tính đến thời điểm công bố thương vụ mua lại, và phần lớn các khối lượng công việc tác tử bên trong các bộ phận CNTT của Fortune 500 vẫn là các chương trình thử nghiệm hơn là hệ thống sản xuất.

Đối với các nhà đầu tư, chi phí của việc sai lầm đối với một cổ phiếu đơn lẻ cao hơn nhiều so với những gì chỉ số thể hiện. Snowflake được giao dịch ở mức bội số cao dựa trên luận điểm cơ sở hạ tầng; ServiceNow phục hồi khoảng 33% từ mức đáy năm 2026 dựa trên luận điểm điều phối. Nhưng nếu việc áp dụng tác tử chậm hơn dự kiến, các cổ phiếu cơ sở hạ tầng sẽ chịu rủi ro giảm giá lớn nhất từ mức hiện tại. Đám tang tháng 2 là quá sớm. Sự hân hoan tháng 5 cũng có thể là quá sớm.

Bài viết này chỉ mang tính chất tham khảo và không cấu thành lời khuyên đầu tư.