Perspectives de la dette des entreprises américaines : le répit du refinancement à court terme masque les risques croissants du mur d'échéances

Les besoins de refinancement de la dette des entreprises évoluent face à un mur d'échéances qui avance

Une analyse récente de Moody's indique un changement notable dans le paysage du refinancement de la dette des entreprises américaines. Au cours des cinq prochaines années, les besoins de refinancement des entreprises américaines ont diminué de 5,6 % pour atteindre 1 900 milliards de dollars, marquant la première réduction depuis 2018. Cette évolution devrait contribuer à une prévision de taux de défaut des entreprises plus faible pour l'année à venir, suggérant une période de stabilité à court terme sur les marchés du crédit.

Le mur d'échéances qui se profile en détail

Bien que les perspectives immédiates de défauts d'entreprise semblent plus favorables, un défi plus redoutable se profile : un « mur d'échéances » en progression. Selon S&P Global, les entreprises américaines sont confrontées à un mur d'échéances de 2 300 milliards de dollars entre 2024 et 2026, avec un montant substantiel de 1 800 milliards de dollars arrivant spécifiquement à échéance en 2025 et 2026. Cette dette, largement émise pendant une ère de taux d'intérêt quasi nuls, fait désormais face à des coûts de refinancement significativement plus élevés, souvent 2 à 3 fois les taux précédents. Les rendements des entreprises de qualité investissement avoisinent actuellement 5 %, tandis que les rendements à haut rendement (junk) dépassent 8 %.

La portée de ce défi d'échéances s'étend au-delà de la dette des entreprises. Rien qu'en 2025, 7 300 milliards de dollars de titres du Trésor américain, 951 milliards de dollars de dette d'entreprises américaines et environ 660 milliards de dollars d'hypothèques commerciales et multifamiliales américaines sont prévus pour arriver à échéance. Le marché des obligations de prêts garantis (CLO), qui représente une part significative du marché des prêts à effet de levier institutionnels, se prépare également à une activité accrue, avec environ 117 milliards de dollars de CLO qui devraient sortir de leurs périodes de non-remboursement anticipé en 2025, facilitant de nouvelles opportunités de refinancement dans un contexte de baisse prévue des taux de défaut de qualité spéculative à 2,6 % aux États-Unis d'ici octobre 2025, contre 5,6 % en octobre 2024.

Réaction du marché et ajustements stratégiques des entreprises

L'impact immédiat de la réduction des besoins de refinancement est un assouplissement potentiel des pressions sur les défauts d'entreprise, favorisant un environnement « plutôt favorable » tant pour les prêteurs que pour les emprunteurs, comme l'a décrit le vice-président de Moody's, Botir Sharipov, dans un contexte plus large. Cependant, le coût plus élevé du roulement de la dette existante incite les entreprises à une réévaluation stratégique. Les entreprises déplacent de plus en plus leur allocation de capital des activités discrétionnaires comme les rachats d'actions vers le renforcement des bilans et la garantie de la résilience financière. Ce changement fondamental devrait avoir des effets d'entraînement sur les bénéfices, les marchés du crédit et les rendements des actions, affaiblissant potentiellement l'« offre de rachat » qui a historiquement soutenu la performance boursière américaine.

Contexte plus large et implications systémiques

Les chiffres agrégés de la dette soulignent l'ampleur de la vague de refinancement imminente. Le marché de la dette des entreprises s'élève à 10 800 milliards de dollars, le marché de l'immobilier commercial (CRE) à 21 800 milliards de dollars, et le total des titres négociables en circulation du gouvernement américain à 28 200 milliards de dollars. Le refinancement de ces sommes considérables est compliqué par des déficits de mille milliards de dollars, un ratio dette/PIB en hausse (123 % pour l'exercice 2024), des taux d'intérêt élevés persistants, un resserrement quantitatif et une diminution de la propriété étrangère de la dette américaine.

Les emprunteurs devront faire face à des charges d'intérêts accrues. Par exemple, les obligations d'entreprise BBB arrivant à échéance en 2025, avec un coupon médian de 3,8 %, pourraient voir une augmentation de deux points de pourcentage des rendements de la dette lors du refinancement. Cette dynamique affecte également le budget fédéral, le rendement moyen pondéré de la dette pour les titres du Trésor américain négociables arrivant à échéance en 2025, 2026 et 2027 variant de 2,3 % à 3,5 %, ce qui exacerbe les pressions budgétaires. Le marché des titres adossés à des créances hypothécaires commerciales (CMBS), avec 108,02 milliards de dollars d'émissions en 2024 (dont 45,20 % à taux variable), joue un rôle dans le comblement des lacunes potentielles en capital.

Commentaires d'experts sur les risques accrus

Malgré certains signaux positifs à court terme, le mur d'échéances qui avance est considéré comme un facteur d'augmentation significative des risques du marché des capitaux. Moody's Investors Service Inc., dans des rapports co-écrits par des analystes dont Botir Sharipov, souligne que les entreprises américaines de qualité spéculative sont confrontées à des risques accrus de refinancement et de défaut. Cela est attribué à un environnement de taux d'intérêt « plus élevés pour plus longtemps » et à un accès restreint aux marchés du crédit. Le volume de la dette de qualité « junk » arrivant à échéance entre 2024 et 2028 a grimpé à 1 870 milliards de dollars, soit une augmentation de 27 % par rapport aux projections de l'année précédente, ce qui indique des vulnérabilités croissantes.

Perspectives : une interaction complexe de facteurs

La trajectoire de l'économie américaine et des marchés financiers dans les mois à venir sera influencée de manière critique par les décisions de politique monétaire de la Réserve fédérale et la capacité du marché à absorber le tsunami de refinancement de la dette. La réunion de juin de la Fed a révélé des divisions internes concernant les futures baisses de taux, sept des 19 décideurs s'opposant à toute baisse en 2025 en raison des risques d'inflation persistants. Les vents contraires économiques persistent, la Fed ayant réduit sa projection de croissance du PIB pour 2025 à 1,4 % et relevé ses estimations d'inflation (PCE à 3 % et PCE de base à 3,1 %). L'augmentation du chômage, qui devrait atteindre 4,5 %, complique davantage les perspectives.

Les acteurs du marché obligataire sont confrontés à une volatilité potentielle des rendements en raison des émissions record du Trésor. En outre, les faiblesses des secteurs de la dette des entreprises non de qualité investissement et de l'immobilier commercial, qui font face à des échéances de 730 milliards de dollars et de 3 200 milliards de dollars respectivement d'ici 2028 et 2029, pourraient se répercuter sur les marchés du crédit plus larges. Le test ultime sera la liquidité du marché et la capacité du Trésor américain à gérer ses besoins de refinancement sans déstabiliser les taux d'intérêt. Les entreprises sont susceptibles de continuer à privilégier la solidité de leur bilan, limitant potentiellement les rendements pour les actionnaires par le biais de rachats, alors qu'elles naviguent dans un environnement de coûts d'emprunt plus élevés et de surveillance financière accrue.