Edgen Crypto·Oct 15 2025, 01:59暗号資産市場の断片化された構造は、顕著な価格差と「ピンバー」イベントによって特徴付けられ、最適な取引執行を確保するために、伝統的金融のRegulation NMS Rule 611に類似した「トレードスルー」規則の導入に関する議論を促しています。
暗号資産市場は、深刻なボラティリティと断片化された流動性により投資家が損失を被り、より大きな保護が求められたことを受け、伝統的金融のトレードスルー規則に類似した「最良執行」基準を採用するよう圧力が強まっています。
暗号資産市場は断片化と統一された「最良価格」メカニズムの欠如が特徴であり、しばしば投資家を「ピンバー」や急激な価格変動にさらし、不利な取引執行を引き起こしています。大規模な市場低迷（暗号資産の時価総額が1日で2500億ドル以上縮小し、24時間以内に約190億〜200億ドルの強制清算が発生したなど）のような高ボラティリティ期間中、トレーダーは重大な問題を報告しました。これには、注文執行の遅延、Bybit、Hyperliquid、Binanceなどのプラットフォームでのダッシュボードのフリーズ、ストップロスが発動せずポジションが露出したことなどが含まれます。この市場の不安定性は下降価格変動を増幅させ、アルトコインは数時間で50〜80%の損失を経験しました。
伝統的金融では、注文保護規則（OPR）として知られるRegulation NMS Rule 611は、より優れた公開価格が利用可能な場合に、ブローカーや取引所が劣悪な価格で注文を執行することを禁じています。この規則は、価格効率を確保し、市場の断片化によって投資家が不利になるのを防ぐために設計されています。米国証券取引委員会（SEC）は、2025年9月18日にトレードスルー禁止に関する円卓会議を開催する予定であり、これはデジタル資産市場における「最良執行」原則の重要性が増していることを強調しています。
暗号資産市場における「最良執行」基準の義務化の欠如は、流動性危機時に顕著な価格差と市場への影響拡大を許容します。この断片化は、中央集権型（CEX）と分散型（DEX）取引所の間に裁定取引機会を生み出しますが、同時に比較的少額の取引が薄い市場で価格変動を引き起こすイベントになり得ることも意味します。暗号資産特有の「トレードスルー」に相当するものの実装に関する議論は、これらの脆弱性に対する直接的な対応です。短期的には、この監視の強化は、規制当局と市場参加者の両方から、より大きな投資家保護と透明な「最良執行」基準を求める声が強まる可能性が高いです。長期的には、このような枠組みの成功裡の実施は、市場の整合性を大幅に向上させ、投機的な価格変動の悪用を減らし、機関投資家の信頼をより高める可能性がありますが、取引所やプロトコルには新たなコンプライアンス層と技術的オーバーヘッドが必要となるでしょう。
「最良執行」の概念は、伝統的金融市場に深く根ざしており、その起源はブローカーに対するコモンロー上の義務に遡り、後に1934年の証券取引所法や2005年の国家市場システム規制（Reg NMS）などの連邦法制に成文化されました。これらのフレームワークは、公平性、透明性、競争を促進することで投資家が最適な取引条件を受け取ることを保証し、それによって利益相反と情報非対称性を減らすことを目的としています。
新興の暗号資産の状況において、規制の取り組みはこれらの懸念に対処し始めています。例えば、MiCA第78条は、暗号資産サービスプロバイダーに対し、価格、コスト、速度、執行の可能性などの要素を考慮して、「顧客にとって可能な限り最良の結果を得るために必要なすべての措置を講じること」を義務付けています。しかし、Reg NMSの直接的な等価物を暗号資産に適用することは、多大な課題を提示します。これらには、一部の暗号資産取引の本来的な分散型性質、管轄権の複雑さ、中央集権的なデータプロバイダーに関する反トラストの懸念、および異なる市場間でデータを効率的に集約および配布するための暗号資産固有の証券情報プロセッサ（SIP）を作成する上での重大な技術的障害が含まれます。さらに、多くの既存の暗号資産取引所は、独自データフィードから利益を得る現在のモデルから恩恵を受けており、これは標準化されたデータアクセスに対する抵抗につながる可能性があります。
暗号資産市場は、CoinbaseやBinanceのような中央集権型取引所（CEX）と、UniswapやSushiSwapのような分散型取引所（DEX）に二分されます。CEXはしばしば伝統的な金融プラットフォームに似ていますが、複数の役割を兼ねていることで批判されてきました。一方、DEXはスマートコントラクトを使用して仲介者なしで運営されます。DEXはセキュリティとユーザー制御が強化されていますが、流動性が低く、学習曲線が急であるという欠点があります。
流動性の断片化に対処し、特にDeFiにおいてより良い価格執行を確保するために、いくつかの革新的なソリューションが登場しました。1inchやOdosなどのDEXアグリゲーターは、複雑なルーティングアルゴリズムを使用して複数のDEXをスキャンし、最適な価格を探します。さらに、UniswapXのような意図ベースのプロトコルは、オンチェーンとオフチェーンの両方の場所から流動性を調達する「ソルバー」のアグリゲーターとして機能します。これらのシステムは、フィラー間の競争を促進することで、最大抽出可能価値（MEV）の搾取を緩和し、ユーザーに改善された価格と削減された手数料を提供することを目指しています。業界関係者によるこの積極的なアプローチは、包括的な規制指令がない場合でも「最良執行」を達成するための技術的実現可能性を示しており、正式な規制措置に先立って市場構造を形成する可能性があります。
暗号資産の「最良執行」基準を巡る継続的な議論は、デジタル資産市場の成熟と、堅牢な投資家保護への要求の高まりを浮き彫りにしています。SECの過去の行動、特に2022年に提案された暗号資産セキュリティトークンに焦点を当てた新規則は、暗号資産取引プラットフォームに対する規制監視の強化の軌跡を示しています。投資家保護の実施と技術革新の促進との間で適切なバランスを取ることは、世界の規制当局にとって依然として重要な課題です。
暗号資産固有の「トレードスルー規則」の等価物が成功裡に実施された場合、市場の整合性を大幅に強化し、「ピンバー」悪用などの操作的行為を軽減することが期待されており、それによってより多くの機関投資と幅広い採用を引き付ける可能性があります。しかし、この移行は、既存の暗号資産取引所やプロトコルにとって、かなりの技術的調整とコンプライアンスのオーバーヘッドの増加を伴う可能性が高いです。将来の発展は、レイテンシとセキュリティの脆弱性を減らすためのブリッジングメカニズムの強化、透明性の確保、およびクロスチェーンMEV戦略に関連する複雑さの増加と中央集権化の懸念への対処に焦点を当てるでしょう。
