La Réserve fédérale surveille les signaux contradictoires du marché immobilier commercial

La Réserve fédérale souligne les signaux mitigés sur le marché de l'immobilier commercial

La Réserve fédérale maintient une surveillance étroite sur le secteur de l'immobilier commercial (CRE), comme en témoignent les discussions lors de sa réunion du Comité fédéral de l'open market (FOMC) des 16 et 17 septembre 2025. Le secteur est caractérisé par un ensemble complexe d'indicateurs, reflétant à la fois des forces sous-jacentes et des zones de préoccupation. Alors que le solde impayé des prêts CRE continue de croître, suggérant une liquidité soutenue du marché, il existe une divergence notable entre l'augmentation des taux de délinquance des titres adossés à des créances hypothécaires commerciales (CMBS) et le resserrement concomitant des spreads CMBS et l'augmentation des volumes d'émission.

Observations détaillées de la Réserve fédérale

Les minutes de la récente réunion du FOMC indiquent que le solde impayé des prêts CRE a poursuivi sa croissance modeste en juillet et août. Au deuxième trimestre de 2025, l'encours total de la dette hypothécaire commerciale/multifamiliale avait augmenté de 47,1 milliards de dollars (1 %), portant le total à environ 4,88 billions de dollars. Cette expansion souligne une demande persistante sur les marchés de la dette CRE. Simultanément, le FOMC a choisi de réduire la fourchette cible du taux des fonds fédéraux de 1/4 de point de pourcentage, citant des risques à la baisse accrus pour l'emploi et reconnaissant que l'inflation restait légèrement supérieure à son objectif à long terme de 2 %.

Dynamique évolutive des délinquances et des spreads CMBS

Les délinquances hypothécaires chez tous les types de prêteurs ont connu une augmentation au T2 2025, les prêts CMBS affichant l'augmentation la plus significative. Les délinquances CMBS ont bondi de 45 points de base pour atteindre 6,36 %, ce qui représente le taux le plus élevé observé depuis 2013. Cette hausse a été principalement due à la tension continue dans les secteurs des bureaux et des propriétés multifamiliales. À titre de comparaison, d'autres types de prêteurs majeurs, y compris Freddie Mac, Fannie Mae, les assureurs-vie et les banques, ont connu des augmentations plus faibles, avec des taux restant considérablement inférieurs aux niveaux des CMBS (par exemple, Freddie Mac à 0,47 %, les assureurs-vie à 0,51 %, Fannie Mae à 0,61 % et les banques et les institutions d'épargne à 1,29 %).

Le taux global de délinquance des CMBS a atteint 7,1 % en avril 2025, contre 6,8 % en mars 2024, le taux de gestion spéciale grimpant à 10 %. Le secteur des bureaux, en particulier, a montré une détresse accrue, avec son taux atteignant 15 % en avril 2025 en raison de taux d'inoccupation élevés et d'une faible demande. Bien que ces chiffres de délinquance soient considérés comme des indicateurs retardés, les prévisions du marché suggèrent qu'ils pourraient continuer à augmenter en 2026, entraînant davantage de restructurations de prêts et de défauts potentiels.

Inversement, les spreads CMBS, qui sont souvent considérés comme un indicateur avancé de la santé du marché, ont montré des signes de resserrement. Les spreads des obligations de conduit de référence, après s'être élargis à 108 points de base en mars et avril au milieu des préoccupations tarifaires, sont depuis revenus dans la fourchette des 70 à 80 points de base. Cette compression devrait persister en 2025, alimentée par une amélioration de la liquidité du marché et une réévaluation des risques de défaut et de prolongation.

Émission sur le marché et sentiment des investisseurs

Malgré les défis présentés par l'augmentation des délinquances, l'émission de CMBS reste robuste. Les projections indiquent que 2025 pourrait voir plus de 121 milliards de dollars d'émissions, ce qui représenterait le volume annuel le plus élevé depuis 2007. Jusqu'en septembre de cette année, 90,85 milliards de dollars de CMBS nationaux et privés ont été émis, dont 30,68 milliards de dollars provenant du troisième trimestre seulement. Les transactions à actif unique et emprunteur unique (SASB) ont dominé de manière écrasante l'émission, représentant 75 % du total au T1 2025, avec 37,55 milliards de dollars émis.

Les transactions de conduit ont également connu un regain, contribuant au volume global des émissions. Les prêteurs et les emprunteurs continuent de privilégier les prêts à cinq ans, qui ont représenté 70 % des émissions de conduit de l'année. Le ratio prêt-valeur moyen pondéré pour les émissions de conduit est de 56,64 %, avec un ratio moyen de couverture du service de la dette de 1,8x. Alors que les prêts immobiliers constituent la plus grande part des émissions à 23,75 %, il y a eu une allocation croissante au secteur des bureaux, maintenant à 15 %, tandis que la concentration du commerce de détail a diminué. Wells Fargo Securities est en tête du classement des teneurs de livres avec une part de marché de 19,2 %.

Les participants au marché sont de plus en plus optimistes concernant les CMBS, de nombreux investisseurs rationalisant désormais les délinquances et se concentrant sur les propriétés fondamentalement solides. Ce changement suggère une confiance croissante des investisseurs, qui considèrent le marché CMBS comme un point d'entrée attrayant, en particulier compte tenu du resserrement des spreads et du volume d'émission robuste.

Implications et perspectives plus larges

Les conditions multiformes du marché CRE – caractérisées par des volumes de prêts croissants parallèlement à des délinquances élevées, mais tempérées par des spreads resserrés et une émission saine – créent un environnement dynamique pour la stabilité financière. Le suivi continu de la Réserve fédérale souligne le potentiel de ces tendances à influencer les futures décisions de politique monétaire, en particulier en ce qui concerne les taux d'intérêt et la stabilité économique globale.

"La sensibilité des investisseurs aux risques de titres concernant les défauts immobiliers commerciaux semble désormais appartenir au passé, de nombreux investisseurs rationalisant les délinquances et se concentrant sur les bonnes propriétés."

Un volume important de dette CRE, estimé à 1,2 billion de dollars comme "potentiellement problématique" et incluant 626 milliards de dollars de dette de bureaux, doit arriver à échéance d'ici la fin de 2025. Ces échéances à venir, nécessitant souvent un refinancement à des taux potentiellement plus élevés, posent des défis considérables pour les emprunteurs. Les banques, en particulier les institutions régionales avec plus de 30 % de leurs portefeuilles de prêts liés au CRE, sont confrontées à une exposition considérable, bien que les radiations restent faibles à 0,26 %, suggérant une stratégie continue de restructuration plutôt qu'une saisie immédiate.

À l'avenir, l'interaction entre les vents contraires économiques persistants, des taux d'intérêt élevés soutenus et l'évolution des valorisations immobilières sera essentielle. Fitch Ratings prévoit une détérioration de la qualité du crédit CRE jusqu'à la fin de 2025, projetant que les délinquances CMBS augmenteront à près de 5 % d'ici la fin de l'année. La vigilance de la Réserve fédérale et son approche de politique monétaire basée sur les données continueront d'être un facteur clé dans la manière dont le marché de l'immobilier commercial naviguera dans ces dynamiques complexes au cours des prochains trimestres.