Key Takeaways
La fin du « Fed Put » n'est peut-être qu'à une audition du Sénat.
L'audition de confirmation du candidat à la présidence de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, le 21 avril, s'annonce comme un test pivot pour un marché conditionné par plus d'une décennie d'interventions rapides de la banque centrale. L'audition, qui coïncide avec l'expiration d'un accord de cessez-le-feu iranien, oblige les investisseurs à peser une potentielle flambée géopolitique par rapport à un changement fondamental de politique monétaire qui pourrait redéfinir le risque pour les années à venir. La question centrale n'est plus de savoir si la Fed va baisser ses taux, mais si la garantie implicite d'un soutien immédiat — le « Fed Put » — est sur le point d'être retirée.
Le parcours de Warsh fournit les preuves les plus claires de ses intentions. Sa démission du Conseil des gouverneurs de la Fed en 2011 était une protestation directe contre l'assouplissement quantitatif soutenu, dont il affirmait qu'il « provoquait une mauvaise allocation des capitaux dans l'économie ». Il a plus tard qualifié l'expansion monétaire de 2020 comme « l'une des pires erreurs de la Fed », articulant une doctrine claire : laisser les marchés privés s'auto-corriger d'abord, la banque centrale n'intervenant que de manière beaucoup plus délibérée et tardive.
Ce changement potentiel de politique est déjà visible sur le marché obligataire, où la courbe des taux subit une « rependification baissière » (bear steepening). L'écart entre les rendements des bons du Trésor à 10 ans et à 2 ans s'élève désormais à environ +54 points de base, mettant fin à la plus longue période d'inversion de l'histoire, non pas par un krach, mais par une érosion lente qui punit les actifs à longue duration. Le Nasdaq a gagné près de 2 % au cours des deux dernières semaines, mais cela masque une anxiété sous-jacente face à un monde sans Fed hyper-réactive.
L'enjeu est le cadre d'évaluation même qui soutient les actifs à risque depuis 2008. L'ère du Fed Put a discrètement mais systématiquement supprimé les primes de risque, permettant aux actions de croissance de justifier des valorisations basées sur des bénéfices lointains et récompensant les acheteurs sur repli par l'assurance que la banque centrale les soutenait. La nomination de Warsh, qui devrait être confirmée avant la fin du mandat de Jerome Powell le 15 mai, signale que ce cadre est désormais sur la sellette.
La rependification actuelle de la courbe des taux est nettement baissière, poussée non pas par des attentes de baisses de taux agressives, mais par une hausse de la prime de terme sur les obligations à long terme. Dans un cycle typique de « rependification haussière » (bull steepening), la partie courte de la courbe chute brusquement à mesure que la Fed baisse ses taux, entraînant les rendements à long terme vers le bas et dopant les valorisations des actions de croissance. Cette fois, les rendements à long terme augmentent en raison d'une combinaison de pressions inflationnistes persistantes, d'une offre massive de dette publique et de l'anticipation qu'une Fed dirigée par Warsh cessera d'être un acheteur majeur de bons du Trésor.
Pour les actions de croissance, c'est un poison lent. Contrairement à un krach soudain, un environnement de bear-steepening réévalue progressivement les actions à multiples élevés à la baisse à mesure que le taux d'actualisation à long terme augmente. L'objectif déclaré de Warsh de réduire le bilan de la Fed de plus de 7 000 milliards de dollars à un objectif de 4 000 milliards de dollars accélérerait directement ce processus. Si la partie courte de la courbe peut être soulagée par des baisses de taux dues au ralentissement économique, la partie longue restera probablement élevée, une dynamique que le marché n'a pas encore totalement intégrée.
La récente envolée de l'or à 4 761 $ contient deux récits concurrents. Le premier est la protection classique contre l'inflation et les risques géopolitiques, principal moteur depuis le début du conflit iranien. Pourtant, un jour où l'optimisme sur les pourparlers de cessez-le-feu a fait chuter le pétrole de 7 % et monter les actions, l'or a à peine bougé, suggérant qu'une autre logique est à l'œuvre. Ce second récit, plus profond, est directement lié à l'audition de Warsh : si la Fed n'est plus le prêteur de premier ressort en cas de crise, la valeur de l'or en tant qu'actif ultime sans risque de contrepartie doit être réévaluée.
Le moment clé de l'audition du 21 avril sera celui où Warsh sera interrogé sur sa fonction de réaction face à une crise. Une affirmation selon laquelle il serait « prudent » ou permettrait une « découverte des prix par le marché » validerait le second récit, offrant probablement un plancher durable pour l'or même si les tensions au Moyen-Orient s'apaisent. Une réponse plus souple, à la Powell, verrait la valeur de l'or redevenir principalement une fonction des taux réels et du risque géopolitique.
La transition est compliquée par une enquête en cours du Département de la Justice sur Powell, qu'il a publiquement dénoncée comme une pression politique. Cela a introduit un risque extrême (tail risk) : Powell pourrait prendre une mesure de politique préemptive avant son départ le 15 mai. De plus, le sénateur républicain Thom Tillis a menacé de bloquer toute confirmation de président de la Fed jusqu'à ce que l'enquête soit abandonnée, créant un obstacle procédural potentiel pour Warsh et ajoutant une couche d'incertitude supplémentaire à un marché déjà nerveux.
Cet article est à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement.
