Sperandeo prévient que le bilan de 6 700 milliards de dollars de la Fed est l'angle mort du marché de l'IA

Le bilan de 6 700 milliards de dollars de la Réserve fédérale représente un risque plus grand pour le marché boursier porté par l'IA que la politique de taux d'intérêt, selon Victor Sperandeo, le trader vétéran qui avait prédit le krach de 1987. Alors que les marchés s'interrogent sur une éventuelle baisse du taux des fonds fédéraux — actuellement maintenu entre 4,25 % et 4,5 %, inchangé depuis décembre — Sperandeo estime que le resserrement quantitatif constitue un angle mort bien plus conséquent.

« Les baisses de taux réduisent le coût du capital, mais elles ne garantissent pas un accès plus facile à la liquidité », a déclaré Sperandeo. « Le marché se concentre sur le levier des taux d'intérêt tout en sous-estimant le levier de la liquidité. »

Cette distinction est importante alors que le bilan de la Fed s'élève à 6 700 milliards de dollars, contre un pic de près de 9 000 milliards de dollars à la mi-2022, mais toujours plus du double de son niveau d'avant la pandémie. Les réserves détenues par les banques commerciales — la composante la plus directement affectée par les réductions d'actifs — représentent environ 45 % du passif de la Fed, soit environ 3 000 milliards de dollars. La banque centrale a autorisé jusqu'à 60 milliards de dollars de bons du Trésor et 35 milliards de dollars de titres adossés à des créances hypothécaires à sortir de son bilan chaque mois, bien qu'elle ait ralenti le rythme en 2024 pour éviter de répéter la crise de liquidité de septembre 2019.

Pour les actions liées à l'IA, qui se négocient à des multiples élevés, une contraction de la liquidité pourrait déclencher une forte réévaluation. Le Nasdaq 100, qui a plus que doublé depuis le début de l'année 2023 grâce à l'enthousiasme suscité par l'IA, est particulièrement exposé aux variations des conditions financières qui vont au-delà du taux des fonds fédéraux. « Si la Fed continue de réduire son bilan alors que le marché s'attend à des baisses de taux, le décalage entre la liquidité et la valorisation devient dangereux », a déclaré Sperandeo.

##Le précédent de 2019

La crise des repo de septembre 2019 montre à quelle vitesse des réserves abondantes peuvent disparaître. Ce mois-là, une combinaison de paiements d'impôts des sociétés et d'un important règlement d'adjudication du Trésor a réduit les réserves d'environ 1 600 à 1 400 milliards de dollars, poussant les taux des repo au jour le jour au-dessus de 10 %. La Fed a été contrainte d'intervenir avec des opérations de repo d'urgence et a ensuite repris l'expansion de son bilan. L'épisode a laissé une empreinte durable sur les décideurs politiques : le gouverneur de la Fed, Christopher Waller, a déclaré que des réserves inférieures à 9 % du PIB — soit environ 2 700 milliards de dollars aux niveaux actuels — représentent un seuil critique. La dernière fois que la Fed a permis aux réserves d'approcher ce niveau, en septembre 2019, le S&P 500 a chuté de 3 % au cours des deux semaines suivantes, tandis que le rendement du Trésor à 2 ans a baissé de 25 points de base.

##Warsh prend les rênes

Le nouveau président de la Fed, Kevin Warsh, qui préside cette semaine sa première réunion du Comité fédéral de l'open market, a signalé son souhait de réduire le bilan. En tant que gouverneur en 2010, Warsh était profondément sceptique quant à l'assouplissement quantitatif, qu'il qualifiait d'« expérience » profitant de manière disproportionnée aux grandes institutions financières. Ses premières déclarations publiques en tant que président, attendues après la réunion du FOMC de juin, seront scrutées pour savoir avec quelle agressivité il entend poursuivre la réduction du bilan.

Le défi est que les deux instruments de politique de la Fed — le taux des fonds fédéraux et le bilan — évoluent dans des directions potentiellement contradictoires. Alors que les marchés à terme n'accordent pratiquement aucune chance à une baisse des taux lors de la réunion de juin, l'inflation étant environ le double de l'objectif de 2 % de la Fed, le bilan continue de se contracter. Cela crée ce que Sperandeo décrit comme un mélange de politiques où le coût de l'argent reste élevé tandis que l'offre de monnaie se resserre davantage.

Pour le secteur de l'IA, qui a attiré d'énormes flux de capitaux dans l'attente d'une révolution de la productivité, les implications sont directes. Nombre des entreprises qui alimentent la hausse — des fabricants de puces comme Nvidia aux fournisseurs d'infrastructures cloud — dépendent d'un financement bon marché pour des programmes massifs de dépenses d'investissement. Un environnement de liquidité qui se resserre plus vite que ne le suggèrent les taux pourrait augmenter les coûts de financement et comprimer les multiples de valorisation qui ont propulsé le marché à la hausse.

La facilité de repo permanente de la Fed, créée après la crise de 2019, constitue un filet de sécurité contre un stress de liquidité aigu. Mais les banques hésitent à l'utiliser, craignant une stigmatisation de la part des superviseurs. Darrell Duffie, professeur de finance à l'université de Stanford, a déclaré que cette facilité nécessite une réforme supplémentaire pour fonctionner comme une soupape de sécurité efficace. En attendant, le risque d'un événement de liquidité — et son impact disproportionné sur les actifs fortement valorisés — reste le risque politique le plus sous-estimé du marché.

Cet article est fourni à titre d'information uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement.