Valorisation de l'IPO de CXMT trop faible alors que la pénurie de DRAM persiste jusqu'en 2028

ChangXin Memory Technologies est en passe de devenir le troisième fournisseur mondial de DRAM en termes de capacité d'ici 18 mois, mais son IPO valorise l'entreprise à une fraction de ce que les analystes estiment être sa valeur réelle.

SemiAnalysis estime que le chiffre d'affaires 2026 de CXMT dépassera les 50 milliards de dollars — environ six fois les 8,6 milliards de dollars de l'année dernière — alors que le marché mondial de la DRAM fait face à un déficit d'approvisionnement qui pourrait s'étendre jusqu'en 2028.

« La valorisation actuelle ne reflète ni la capacité bénéficiaire de CXMT, ni sa position dans l'industrie, ni sa trajectoire d'expansion », a déclaré la firme de recherche dans un rapport publié mercredi, qualifiant le prix de l'IPO de « nettement trop bas ».

La capacité mensuelle de CXMT devrait atteindre 350 000 plaques de 12 pouces équivalentes d'ici la fin de l'année, juste derrière les 385 000 de Micron Technology Inc. D'ici 2028, ce chiffre devrait atteindre 500 000, portant la part de marché mondiale de CXMT dans la DRAM à environ 17 %, contre 11 % en 2025. La société prévoit de lever 29,5 milliards de yuans (4,1 milliards de dollars) lors de son IPO à Shanghai, dont environ 70 % destinés à l'expansion de la fabrication de plaques et aux améliorations de la technologie DRAM.

Cette expansion intervient alors que la demande de mémoire à large bande passante et de DRAM pour serveurs, tirée par l'IA, dépasse les augmentations d'approvisionnement de tous les grands producteurs. SemiAnalysis modélise un déficit d'approvisionnement à un chiffre élevé en 2026, qui se creuse pour atteindre un taux adolescent faible à moyen en 2027, même après avoir pris en compte la montée en puissance de CXMT. Ce contexte de prix pourrait faire de l'IPO de CXMT l'une des plus importantes introductions en bourse de semi-conducteurs de l'histoire chinoise — et, si SemiAnalysis a raison, l'une des plus sous-évaluées.

La trajectoire des revenus de CXMT défie les précédents historiques

Le fabricant de mémoires basé à Hefei a généré environ 8,6 milliards de dollars de revenus en 2025, soit une hausse de 156 % par rapport à l'année précédente, et a enregistré son premier bénéfice annuel. Rien qu'au premier trimestre 2026, le chiffre d'affaires a atteint 7,3 milliards de dollars — presque égal au total de l'exercice 2025 — alors que les prix de la DRAM ont grimpé dans toute l'industrie. SemiAnalysis projette que le chiffre d'affaires de l'exercice 2026 dépassera les 50 milliards de dollars, un montant qui placerait CXMT aux côtés de SK Hynix Inc. et Samsung Electronics Co. dans le haut du pavé des fournisseurs mondiaux de mémoires.

La valorisation implicite de l'IPO, d'environ 1,8 fois les bénéfices du premier semestre 2026 de la société mère, est ce que SemiAnalysis a qualifié de « clairement basse ». La firme n'a pas précisé d'estimation de juste valeur, mais a déclaré que le prix actuel ne parvient pas à capturer la trajectoire des bénéfices de CXMT, sa position sur le marché ou son potentiel d'expansion.

Les ajouts d'approvisionnement restent en deçà de la demande d'IA

L'expansion de capacité de CXMT est parmi les plus agressives de l'industrie. L'entreprise ajoute environ 85 000 plaques par mois de capacité en 2026, suivies de 70 000 en 2027 et 80 000 en 2028. En comparaison, Samsung ajoute 15 000, 50 000 et 110 000 plaques par mois sur la même période, tandis que SK Hynix ajoute 60 000, 60 000 et 90 000. Les ajouts de Micron sont de 30 000, 90 000 et 115 000.

Pourtant, même cette construction collective est insuffisante pour combler le fossé de la demande. Les déploiements de serveurs d'IA, les clusters de calcul haute performance et l'expansion des centres de données cloud consomment de la mémoire à un rythme qui dépasse la croissance de l'offre. La mémoire à large bande passante — la DRAM empilée verticalement, vendue à un prix premium pour les accélérateurs d'IA — affiche des marges bien supérieures à celles de la DRAM conventionnelle et est vendue pour une grande partie de 2027, selon des rapports du secteur.

Les prix du HBM devraient augmenter de 20 % à 30 % en 2026, l'expansion des exportations de puces à trois chiffres se poursuivant probablement jusqu'au début 2027, a écrit Min Joo Kang, économiste chez ING, dans une note de recherche lundi. Elle s'attend à ce que les prix de la DRAM s'assouplissent vers 2028 à mesure que les conditions structurelles de l'offre s'améliorent.

Implications pour les investisseurs

Pour les investisseurs, l'IPO de CXMT représente une opportunité rare d'obtenir une exposition directe au cycle haussier de la DRAM via une entreprise qui croît plus rapidement que ses grands rivaux. L'inscription éventuelle de l'action sur le STAR Market de Shanghai pourrait également faire grimper les valorisations dans l'ensemble de la chaîne d'approvisionnement chinoise des semi-conducteurs, en particulier les fabricants d'équipements et les fournisseurs de matériaux liés à l'expansion de la mémoire nationale.

Micron, qui publie ses résultats trimestriels mercredi, a vu ses actions bondir d'environ 270 % depuis le début de l'année et de plus de 800 % au cours des 12 derniers mois. Bernstein SocGen Group a relevé son objectif de cours sur l'action à 1 300 $ contre 510 $ lundi, citant des prix robustes de la mémoire et des prévisions élevées de demande de HBM s'étendant jusqu'en 2027. La firme a également relevé ses prévisions de bénéfices pour Samsung et SK Hynix, anticipant des résultats nettement supérieurs aux estimations de Wall Street.

La question clé pour les investisseurs est de savoir si les ajouts rapides de capacité de CXMT accéléreront le pic du cycle de la DRAM. SemiAnalysis soutient le contraire : même avec la montée en puissance de CXMT, le marché reste structurellement sous-approvisionné jusqu'en 2028. Si cette thèse se vérifie, la valorisation de l'IPO de CXMT pourrait sembler une aubaine avec le recul.

Cet article est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement.