Puntos clave:
El presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, está impulsando un re-anclaje de la política monetaria estadounidense en torno a un indicador de inflación alternativo que muestra que los precios suben a menos de la mitad del ritmo del objetivo tradicional de la Fed, un cambio que, según los críticos, corre el riesgo de repetir la subestimación de la inflación de 2021 por parte del banco central.
Los datos de Gastos de Consumo Personal (PCE) de abril, publicados la semana pasada, cristalizaron la división. El PCE subyacente, que excluye alimentos y energía, subió un 3,3% interanual, su ritmo más rápido desde 2023. La media recortada del PCE de la Fed de Dallas —que elimina las variaciones de precios más grandes y más pequeñas cada mes— registró apenas un 2,3%. La brecha de 1 punto porcentual es la más amplia desde el repunte inflacionario de la era pandémica.
"Los datos que utilizamos para evaluar la inflación actual son bastante incompletos", declaró Warsh durante su audiencia de confirmación en el Senado en abril, argumentando que la Fed debería otorgar mayor peso a las medidas de media recortada. Calificó el PCE subyacente como un "cálculo aproximado" que retiene demasiadas distorsiones puntuales de precios derivadas de los aranceles, los shocks geopolíticos y categorías volátiles como los precios de la carne vacuna.
La divergencia tiene implicaciones directas para la trayectoria de las tasas. La tasa de los fondos federales se sitúa entre el 4,25% y el 4,5%, sin cambios desde el recorte de 25 puntos básicos de septiembre de 2025. Los mercados de OIS actualmente descuentan aproximadamente dos recortes adicionales de un cuarto de punto para fin de año. Si Warsh logra cambiar el ancla de política hacia la lectura de media recortada, el argumento a favor de un alivio a corto plazo se fortalece considerablemente: una lectura de inflación del 2,3% está mucho más cerca del objetivo del 2% de la Fed que la lectura subyacente del 3,3%.
El punto ciego de 48 puntos básicos
Sin embargo, un número creciente de economistas advierte que el indicador de media recortada podría estar subestimando sistemáticamente las presiones sobre los precios. Nomura estima que la metodología actual introduce un sesgo a la baja de aproximadamente 48 puntos básicos, lo que significa que la inflación subyacente real se acerca más al 2,8%. La distorsión proviene del enfoque de recorte asimétrico de la Fed de Dallas: excluye el 31% superior de las variaciones de precios cada mes, pero solo el 24% inferior, un diseño calibrado para una era en la que las caídas de precios eran más comunes que los aumentos.
Ese patrón se invirtió durante la pandemia y ha vuelto a surgir bajo el régimen arancelario de la administración Trump. El economista de la Fed de Dallas, Tyler Atkinson, advirtió contra la lectura de un optimismo excesivo en el nivel actual de la media recortada, señalando que los aranceles han impulsado los aumentos de precios en una gama más amplia de bienes, lo que provoca que el mecanismo de recorte excluya más artículos de alta inflación de lo previsto.
La medida alternativa de Employ America —una media recortada simétrica que elimina proporciones iguales de ambas colas— registró un 3% en abril. Su medida excluyendo vivienda y precios imputados alcanzó el 2,8% y ha subido durante 13 meses consecutivos.
La gobernadora de la Fed, Lisa Cook, ofreció un contrapunto al marco preferido de Warsh, advirtiendo que la inflación subyacente se está "moviendo en la dirección equivocada" y que el banco central no puede permitirse descartar los datos principales.
Credibilidad vs. Conveniencia
La cuestión más profunda es si el giro hacia la media recortada representa un cambio de marco de principios o una justificación conveniente para una política más laxa. La propia definición de estabilidad de precios de Warsh sugiere que el listón podría ser más alto que cualquier métrica única. "Creo que la estabilidad de precios debería ser un cambio en los precios tal que nadie hable de ello", declaró al Comité Bancario del Senado, una declaración de 18 palabras que implica que la victoria sobre la inflación requiere cambiar la percepción pública, no solo alcanzar un objetivo estadístico.
El execonomista de la Fed Riccardo Trezzi, ahora director de la firma de investigación sobre inflación Trezzi & Co., señaló que el riesgo es que el lenguaje de "no hacer caso" se convierta en una herramienta para descartar datos inconvenientes. "La cuestión es si la Fed utilizará consistentemente un marco de política que considere los shocks de precios como factores temporales y elija no responder, o si lo utilizará como una forma de ignorar datos de inflación incómodos", afirmó.
La última vez que la Fed trató las presiones sobre los precios como transitorias fue en 2021, cuando la media recortada del PCE mostraba una inflación relativamente moderada incluso mientras las medidas subyacentes se disparaban. En 12 meses, el IPC había superado el 9% y la Fed se afanaba con el ciclo de subidas más agresivo en cuatro décadas. Los críticos de Warsh argumentan que el mismo patrón se está repitiendo: la media recortada vuelve a situarse muy por debajo de las medidas subyacentes, y el nuevo presidente de la Fed insta nuevamente a los responsables políticos a mirar más allá de los datos.
Para los mercados, lo que está en juego es binario. Si la media recortada es correcta y la inflación se está enfriando hacia el 2%, la Fed tiene margen para recortar las tasas sin reavivar las presiones sobre los precios, un escenario que favorece los activos de riesgo y presiona al dólar a la baja. Si el indicador está subestimando la inflación en 48 puntos básicos o más, el banco central corre el riesgo de quedarse nuevamente rezagado, lo que podría forzar un endurecimiento más agudo más adelante, desencadenando una venta masiva de bonos y una corrección en las acciones.
La próxima decisión de tasas de la Fed está programada para el 16 y 17 de junio. Warsh presidirá su primera reunión.
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