美联储监测商业房地产市场的复杂信号

美联储强调商业房地产市场的复杂信号

美联储正密切关注商业房地产 (CRE) 行业，这在其2025年9月16日至17日联邦公开市场委员会 (FOMC) 会议的讨论中得到了体现。该行业表现出复杂的指标组合，既反映了潜在优势，也反映了令人担忧的领域。虽然 CRE 贷款未偿余额持续增长，表明市场流动性持续存在，但在商业抵押贷款支持证券 (CMBS) 拖欠率上升与 CMBS 利差同时收紧和发行量增加之间存在显著差异。

美联储的详细观察

近期 FOMC 会议纪要显示，CRE 贷款未偿余额在7月和8月继续适度增长。截至2025年第二季度，总商业/多户住宅抵押贷款债务增加了 471亿美元 (1%)，总额达到约 4.88万亿美元。这种扩张强调了 CRE 债务市场内持续的需求。与此同时，FOMC 决定将联邦基金利率的目标范围下调 1/4个百分点，理由是就业下行风险增加，并承认通胀仍略高于其 2% 的长期目标。

CMBS 拖欠和利差的演变动态

2025年第二季度，所有贷款人类型的抵押贷款拖欠率均有所上升，其中 CMBS 贷款增幅最为显著。CMBS 拖欠率飙升 45个基点 至 6.36%，这是自2013年以来观察到的最高水平。这一增长主要是由办公和多户住宅房地产领域的持续压力推动的。相比之下，包括 房地美 (Freddie Mac)、房利美 (Fannie Mae)、人寿保险公司和银行在内的其他主要贷款人类型的增幅较小，其利率远低于 CMBS 水平（例如，房地美为 0.47%，人寿保险公司为 0.51%，房利美为 0.61%，银行和储蓄机构为 1.29%）。

总体 CMBS 拖欠率在2025年4月达到 7.1%，高于2024年3月的 6.8%，特殊服务率攀升至 10%。特别是办公部门，由于高空置率和需求疲软，其拖欠率在2025年4月达到 15%。尽管这些拖欠数据被认为是滞后指标，但市场预测表明它们可能在2026年继续上升，导致更多的贷款重组和潜在的违约。

相反，通常被视为市场健康领先指标的 CMBS 利差 已显示出收紧的迹象。基准通道债券的利差在3月和4月因关税担忧而扩大到 108个基点 后，已回落到 70多个基点到80多个基点 的范围。这种压缩预计将在2025年持续下去，受到市场流动性改善以及对违约和延期风险重新评估的推动。

市场发行和投资者情绪

尽管拖欠率上升带来了挑战，但 CMBS 发行依然强劲。预测显示，2025年发行量可能超过 1210亿美元，这将是自2007年以来最高的年度发行量。截至今年9月，已发行 908.5亿美元 的国内私募 CMBS，其中 306.8亿美元 发生在第三季度。单一资产单一借款人 (SASB) 交易在发行中占据了绝大多数，占2025年第一季度总发行量的 75%，发行额达 375.5亿美元。

通道交易也出现了复苏，为总体发行量做出了贡献。贷款人和借款人继续偏爱五年期贷款，该贷款占据了今年通道发行量的 70%。通道发行的加权平均贷款价值比为 56.64%，平均债务偿付覆盖率为 1.8倍。虽然公寓贷款在发行中占比最大，为 23.75%，但分配给办公部门的比例有所增加，目前为 15%，而零售集中度有所下降。富国银行证券 (Wells Fargo Securities) 以 19.2% 的市场份额位居账簿管理人榜首。

市场参与者对 CMBS 越来越乐观，许多投资者现在正在合理化拖欠情况，并关注基本面强劲的房产。这种转变表明投资者信心正在增强，他们将 CMBS 市场视认为是一个有吸引力的切入点，特别是考虑到利差收紧和发行量强劲。

更广泛的影响和展望

CRE 市场内部的复杂条件——以贷款量增长、拖欠率上升但利差收紧和发行健康为特征——为金融稳定创造了一个动态环境。美联储的持续监测强调了这些趋势可能影响未来货币政策决策的可能性，特别是关于利率和更广泛的经济稳定。

“投资者对商业房地产违约头条风险的敏感性现在似乎已成过去，许多投资者正在合理化拖欠情况并专注于优质房产。”

预计到2025年底，大量 CRE 债务将到期，估计有 1.2万亿美元 被认为是“可能面临困境”的，其中包括 6260亿美元 的办公债务。这些即将到期的债务通常需要以可能更高的利率进行再融资，给借款人带来了相当大的挑战。银行，特别是贷款组合中超过 30% 绑定在 CRE 上的区域性机构，面临着巨大的风险敞口，尽管核销率仍保持在 0.26% 的低位，这表明其策略是重组而非立即止赎。

展望未来，持续的经济逆风、持续较高的利率以及不断变化的房地产估值之间的相互作用将至关重要。惠誉评级 (Fitch Ratings) 预测，到2025年底，CRE 信用质量将恶化，预计 CMBS 拖欠率将上升至近 5%。美联储的警惕及其数据驱动的货币政策方法将继续是商业房地产市场在未来几个季度如何应对这些复杂动态的关键因素。