私人信贷市场面临严峻考验，赎回率飙升至 41%

三月份富裕投资者的离场潮已让私人信贷行业处于高度戒备状态，部分基金的赎回请求已激增至资产规模的 41%，并引发了联邦监管机构的关注。

“赞助商能够在既定计划限制内提供这种水平的流动性，这恰恰证明了这些结构的设计初衷，”Robert A. Stanger 首席执行官 Kevin Gannon 在评价这些赎回限制（gates）时表示，他认为这是一种功能而非缺陷。“但这这一时刻再次提醒我们，私人资产需要耐心、尽职调查以及对所持资产的清晰理解。”

尽管主要的大型管理机构面临的压力最为剧烈，但投资者的撤资行为却非常普遍。Blue Owl Capital 旗下的信贷收益基金（Credit Income）和科技收益基金（Tech Income）的赎回请求分别跳升至资产的 22% 和 41%。即使是业内最大的非交易型基金——资产规模达 860 亿美元的黑石私人信贷基金 (BCRED) 也未能幸免，收到了相当于其资产 7% 的赎回请求。Stanger 的数据显示，虽然公开注册的业务发展公司 (BDC) 在第一季度向投资者返还了超过 74 亿美元，但另有 65 亿美元的请求因基金赎回限制而被拒绝。

赎回潮的爆发标志着该行业的一个关键转折点。该行业在 2023 年至 2025 年间涌入了超过 3000 亿美元的新增资产。资本的泛滥迫使各基金竞相争取交易，导致贷款条款放宽、盈利能力萎缩。第一留置权贷款的利差从 2023 年的近 6% 下滑至 2025 年的 5%，而平均收益率则从 12% 的峰值降至 10% 以下，挤压了最初吸引投资者的回报空间。

监管审查力度加大

这场“准银行挤兑”并未逃过监管机构的眼睛。美国证券交易委员会 (SEC) 主席保罗·阿特金斯 (Paul Atkins) 在 4 月份表示，其机构正密切监测私人信贷领域出现的“新兴压力”。“我必须明确，这一领域的不透明性可能是一个问题，”阿特金斯在华盛顿特区经济俱乐部发表讲话时指出，“估值、透明度和信贷质量是关键。”

担忧主要集中在基础贷款的表现以及向日益扩大的散户投资者群体提供的披露信息。作为私人贷款常见去处的软件行业正面临人工智能发展带来的逆风。更直接的是，违约现象已开始浮出水面，例如软件公司 Medallia 最近未能偿还来自黑石、KKR 和阿波罗的 30 亿美元贷款。黑石报告称，其 BCRED 基金的非公开不良贷款占比目前已达 2.4%。

流动性市场机遇

流动性危机也为其他市场参与者创造了机会。激进投资者 Saba Capital Management 近期对喜达屋房地产收益信托 (Starwood Real Estate Income Trust) 和 Blue Owl Capital Corporation II 等基金发起了要约收购，并视其为战略契机。尽管初步要约仅购得约 1000 万美元的股份，但 Saba 认为这验证了其论点，即散户投资者需要退出渠道。

“Saba 的目标非常明确：投资这些产品的散户投资者理应获得流动性，就像公开交易的 BDC 投资者长期以来享有的那样，”该机构在一份声明中表示。该机构指出，其介入已引起注册投资顾问的广泛关注，这些顾问的客户正寻求退出流动性较差的头寸。

目前，该行业正严阵以待第一季度的财报电话会议，管理层将不得不面对退休计划的新资金流入是否足以抵消富裕个人持续流出的问题。关键在于，这场剧烈但必要的重置是否能在更广泛的信贷低迷到来前，恢复市场的纪律性。

本文仅供参考，不构成投资建议。