Key Takeaways:
- Panmure Liberum 的分析认为人工智能热潮是一个泡沫，OpenAI 等公司即将进行的 IPO 旨在将风险从早期支持者转嫁给公众。
- 美国企业 IT 支出已达到近 1.5 万亿美元，技术投资贡献了近期 GDP 增长的 93%，这一水平远超互联网泡沫时代。
- 超大规模云服务商的资本支出预计年增长率为 20%，而收入增长率为 15%，这意味着 AI 投资回报率为负，报告称其为“历史上最大规模的股东价值破坏之一”。
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人工智能 IPO 成为向投资者转嫁泡沫风险的手段
当前人工智能热潮的财务逻辑正面临质疑，一位顶级分析师认为，云巨头庞大的资本支出正处于破坏股东价值的轨道上，这为一波旨在将风险转嫁给散户和机构投资者的首次公开募股（IPO）奠定了基础。
Panmure Liberum 董事总经理 Joachim Klement 在最近的一份分析报告中写道：“这些 IPO 本质上是将投资风险从当前持有者向散户投资者、养老基金以及其他愿意在热潮真正消退前买账的人进行大规模转嫁。”
2025 年，美国企业在 IT 设备和软件上的支出已膨胀至近 1.5 万亿美元，技术投资占过去一年美国 GDP 增长的 93%。Klement 的分析预测，微软和谷歌等超大规模云服务商的资本支出将以每年 20% 的速度增长，超过 15% 的预期收入增长，这意味着新的 AI 数据中心投资回报率为负。
核心问题在于，要使这些投资产生 10% 的回报，云供应商需要创造额外 2 万亿至 5 万亿美元的年收入，与其目前约 1.5 万亿美元的总收入相比，这是一个惊人的数字。这可能引发 2027 年或 2028 年的市场崩盘，其程度可能与互联网泡沫破裂如出一辙，当时科技股在第一年就缩水了超过一半的市值。
规模超过互联网泡沫时代的泡沫？
报告显示，今天的人工智能热潮规模令 20 世纪 90 年代末的技术、媒体和电信（TMT）泡沫相形见绌。在 TMT 泡沫顶峰时期，美国企业年度 IT 支出约为 4660 亿美元，经通胀调整后为 8290 亿美元，不到今天近 1.5 万亿美元数字的一半。
更关键的是，经济对这种支出的依赖是前所未有的。在互联网泡沫鼎盛时期，技术投资驱动了美国 GDP 增长的约 60%，而过去四个季度这一比例估计达到了 93%。经济驱动因素在单一板块的这种集中创造了巨大的下行风险。Klement 认为，如果技术投资哪怕只是出现 4% 到 6% 的适度萎缩，美国经济可能迅速面临衰退。
Klement 表示：“这些数字表明，如果超大规模云服务商继续维持目前的轨迹，人工智能热潮将演变成历史上最大规模的股东价值破坏之一。”
IPO 作为风险转嫁机制
在此背景下，AI 公司涌向公开市场的热潮被视为在情绪巅峰套现的战略举措。据报道，OpenAI 和 Anthropic 等基础模型开发商正准备在今年晚些时候上市。它们的 IPO 将进入一个已经对 AI 相关发行表现出热切胃口的市场。
芯片制造商 Cerebras Systems (CBRS) 在上市交易首日股价飙升 68%，融资超过 55 亿美元。IPO 计划还包括埃隆·马斯克的 SpaceX，该公司上个月已提交机密申请，可能寻求融资 700 亿至 750 亿美元。
Klement 的分析将这些即将到来的 IPO 定位为早期风投和私募股权投资者在高估值点退出职位的机会窗口。资本支出不可持续导致的负回报风险，被有效地转嫁给了公开市场参与者，包括最终可能在高位接盘的个人散户和养老基金。
对于投资者来说，这份分析是一个严厉的警告。虽然 AI 叙事继续推动市场创下新高，但构建基础设施的公司的底层财务模型已显露出压力的迹象。报告指出，虽然 2026 年不太可能出现回调，但“不可能的数学题”最终会显现，2027 年或 2028 年发生清算的概率很高。
本文仅供参考，不构成投资建议。
