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Anna Kowalski
Macro Strategist

Rates, FX, and the global cycle. Started in fixed income research at PIMCO, now writes the macro framework that informs Edgen's cross-asset views. Publishes a weekly "Macro Pulse" that's become required reading for the team. Also covers China macro for deep research — PBoC policy, RMB dynamics, and cross-border capital flows.

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Affirm 5/12 投资人会议是 2021 年上市以来第一份中期财务框架。4 个数字决定 AFRM 是重定价到 $82,还是回落到 $56。

Affirm 5/12 投资人会议:4 个数字决定股价走向

Affirm 的 Q3 是把市场预期碾过去那种——调整后 EPS $0.37,共识 $0.27;营收 $1.12B,预期 $1.06B;FY26 指引上调到 $4.18B–$4.21B。盘后基本没动,周五收盘 $64.01,跌 5%。上一季 Q2 也是同样剧本:超预期之后跌 4.41%。连续两季「超预期再被卖」,市场到底在等什么?答案是 5 月 12 日(周二)纽约时间下午 2 点到 5 点,纽约现场会议,Affirm 投资人关系页面同步直播。这场会议要交一件 Affirm 从 2021 年上市以来就没给过投资人的东西:中期财务框架。五年来公司只给「下一季展望 + 模糊的长期愿景」,这次终于有结构。会议幻灯片上会出现 4 个具体数字,这 4 个数字直接决定周三开盘 AFRM 走哪条剧本。这 4 个数字也会告诉你,卖方目前 $75–$90 的目标区间(摩根士丹利 $79、Needham $90、Oppenheimer $87)算不算合适锚点,还是说我们这个 $95 Buy 还成立。 Affirm 管理层公开过会议会涵盖四块议程:公司愿景、商业进展、产品 roadmap、然后才是真正重要的中期财务框架。过去两周卖方的预览备忘录确认了两个内嵌的深度专题——英国扩张(Affirm 第一个有意义的国际市场,2024 年上线、对标 Klarna 定位)和新垂直(房租支付、B2B 分期产品)。这两件事今天都还没有营收数字,明天必须给出量化才会真正进入估值。会议里真正能让股价重新定价的,是框架那一段。其他都是上下文。 Affirm 当前 FY26 指引是营收 $4.18B–$4.21B,GMV 大约 $35–$37B。框架需要给出一条两年后看得见的、可信的爬升路径。卖方模型集中在三档:

Coinbase Q1 营收差 7,000 万、GAAP 亏 3.94 亿,股价只跌 2.5%。空头没赚到钱、OCC 信托银行还没启动 — 这盘棋怎么继续?

Coinbase Q1 营收 miss 7,000 万,股价为什么没崩?OCC 信托银行才是后面真正的戏

Coinbase 周三盘后交了 Q1 2026 财报,数字单看挺难看:营收 14.1 亿美元,卖方预期是 14.8 亿 — 比去年同期少了 31%。GAAP 净亏 3.94 亿,每股亏 1.49 美元,主要是公司账上那批比特币这季砍了 4.82 亿的未实现损失。交易营收 7.558 亿、订阅服务 5.835 亿,两条线都低于预期。但股价几乎没动。COIN 周三收盘 192.96 美元,只跌了 2.53%,盘后再让出 4%。这不是一个营收差 31% 该有的反应 — 这是市场早就把坏消息消化完的反应。财报里有三个数字没人放进标题,但才是真正的故事。调整后 EBITDA 3.03 亿 — 已经连续 13 个季度为正,印的再难看也没断。交易量市占率 8.6%,创历史新高。稳定币营收 3.05 亿,USDC 带动下比去年多 11%。Coinbase 默默地把那些跟比特币季度走势无关的业务拉了上来。我们 5 月 5 日的事前分析写的就是这个 setup:Q1 业绩烂已经写在股价里,真正没定价的是 OCC 国家信托银行落地。前半段如预期跑完。后半段 — OCC 信托银行实际开张 — 还没触发,但仍然是这笔交易的核心。维持买入,目标价 280 美元。把比特币那笔未实现亏损扣掉,这份财报跟买方原本算的差不太多。4.82 亿的减值是公司账上那笔 BTC 的市价调整,这笔仓位之前更难看的时候都扛过来了 — Q1 比特币从约 9.9 万跌到 7.7 万,任何认真做 COIN 模型的人都得把这一刀算进去。

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Affirm Q3 业绩碾压预期,为什么股价没涨?5/12 投资人会议才是真戏

Affirm 这一份 Q3 财报,放在整个金融科技板块里都算是干净的。营收 10.39 亿美元,市场原本预期是 10.12 亿,同比增 27%。调整后 EPS 0.30 美元,华尔街给的数字是 0.17 美元 —— 几乎翻倍。GMV 跑到 116 亿(同比 +35%),是 Affirm 历史上最大的单季交易量。管理层把 FY26 营收指引上调到 41.75–42.05 亿(原本 40.86–41.46 亿),Q4 区间也直接拉到 10.8–11.1 亿。然后股价没动。AFRM 盘后跳了 2% 就回落,周四盘中一路被磨,收在 67.50 美元,全天跌 0.21%。这种程度的「双线超预期 + 上调指引」,正常应该拉 5–10 个点。结果它连 0.25% 都没动到。这个「不动」就是这一篇要讲的故事。我们在 5 月 1 日那篇前瞻里就讲过这个风险:Q3 数字本身大概率已经被买方提前消化掉了,真正会让股价二次定价的事件,在四天后的 5/12 投资人会议。Q3 是热身,接下来这一段说明:盘面为什么完全按「sell-on-beat」剧本走、5/12 之前到底要不要买、价位到这里赔率怎么算。数字端没有可以挑毛病的地方,基本上是全线超预期。前瞻指引也往上调了。FY26 营收 41.75–42.05 亿,比上一季度给的 40.86–41.46 亿,中点大概多 5,000 万美元。Q4 单季指引 10.8–11.1 亿,会议前市场共识在 10.6 亿,直接超过去。

Q1 营收要掉 26%。但就在大家盯着财报的同时,Coinbase 拿到了一张没有任何加密公司拿过的牌照。

Coinbase 5/7 业绩前该不该追?OCC 国家信托银行才是真催化剂

现在盯着 Coinbase 的人,大部分都看错屏幕了。大家都在看的那个屏幕,是周四(5/7)收盘后的 Q1 财报。那一份会很难看 —— Q1 比特币跌了 22%,以太币跌了 41%,全球交易所交易量比去年 10 月高点少了将近一半。华尔街的标题其实已经写好了:「加密寒冬重来,Coinbase 营收暴跌 26%」。这个故事股价已经反映完了 —— COIN 现在大概在 $220,今年到现在基本上原地踏步,而 S&P 一路往上爬。没人在看的那个屏幕,是两周前才刚降落的 —— 美国货币监理署(OCC,联邦银行监管机构)有条件批准 Coinbase 设立国家信托银行。这是史上第一家拿到联邦银行牌照的加密原生公司。这不是 90 天的故事,是要在几年后才会出现在估值模型里的结构性解锁,而华尔街的目标价还没动。所以散户现在真正在问的问题其实对了一半:5/7 业绩前该不该追 Coinbase? 答案完全看你觉得哪个屏幕重要。我把账算给你看。「国家信托银行牌照」听起来很无聊,其实不是。它的差别在于:Coinbase 从一家「刚好帮客户保管加密货币的软件公司」,变成「对于业务里真正重要的那一块,跟 JPMorgan、BNY Mellon 走同一条轨道的联邦注册金融机构」。牌照拿到之后有三件事会变。联邦级别的托管业务。现在 Coinbase Custody 是用纽约州的州级信托牌照在跑。每一个想把真的钱放上来的大型资产管理人,都要过一关「逐州监管审查」。联邦牌照直接把这关铲平 —— 一个监管机构,通吃全国。资产管理业务的机构入金瓶颈就消失了。

Affirm 自 2021 年上市后,从来没公开过中期财务规划。5月12日要破例 — 花旗已经把 AFRM 列进 90 天催化剂名单。

Affirm 5/12 揭晓 4 年来首份中期指引,该不该追?

大部分股票催化剂,你看到新闻的时候,行情其实早就动完了。财报有耳语数字,产品发布提前几个月放风。等散户在头条上看到的时候,容易赚的那波,早就被别人吃掉了。 5月12日的 Affirm 投资者大会不一样。管理层这次要做一件 2021 年上市以来从没做过的事 — 公开走一遍中期财务框架。多年营收路径、利润率走势、资本计划。这种 PPT,只要市场猜了四年,一旦放出来,股价当场重定价。花旗已经把 AFRM 列进「90 天上行催化剂名单」,目标价 $100。摩根士丹利把它定为金融科技首选,目标价 $76。综合 22 家买进、平均目标价 $79.70。所以散户在 Google 上输入的那个问题,其实问到点了:Affirm 这场大会前要不要先买?还是等他们讲完再说? 这里确实有不对称的进场机会,但你得很清楚自己在赌什么、错在哪里。下面把它讲透。会议时间是 2026年5月12日(周二)下午 2点到 5点,地点纽约,有线上直播。三小时,管理层演讲加 Q&A。议程包括:CEO Max Levchin 的愿景更新、商业与产品战略、以及那条关键的 — 中期财务框架。把这个词读慢一点。中期财务框架。 Affirm 2021 年 1 月就上市了。这四年多,管理层一直只给一个季度的指引。没有多年营收模型、没有利润率走势图、没有资本配置框架。卖方分析师都是从零开始,根据每季度披露的零碎数据,自己拼模型出来。这场大会就是把这一切结束的地方。

营收创纪录、会员创纪录、放贷创纪录——结果股价跌了 15%。SoFi 没改的那一个数字,才是真问题。

SoFi 业绩全部超预期,股价却跌 15%——为什么好消息变成了利空?

想象一下这个场面。周二早上你刚醒,扫了一眼新闻,看到「SoFi 刚交出公司史上最强的一个季度」。营收涨 41%,净利润翻一倍多,新增会员 110 万人创纪录,单季放贷量首次突破 120 亿美元。你心想:「不错啊,我手里有这只股,看看开盘吧。」打开行情——跌 15%。那种被甩了一巴掌的感觉,就是这篇文章要讲的事情。因为新闻里写的没一句假话。Q1 2026 业绩确实是历史最好的一份。但市场就是把它砸了下来。很多散户第一次碰到这种事都会愣住,但其实背后的逻辑很直白:华尔街从来不为「已经发生的」付钱,它给的是「接下来会发生什么」的定价。当一家公司每条数据都打爆预期,却拒绝上调全年指引——交易员只会有一种解读:这可能就是顶了。好消息已经被股价吃完了,接下来 12 个月不会比这更好。这就是「断层」。那 SoFi 为什么不上调指引?为什么其他都打爆唯独手续费收入掉了?13.5 美元附近「Hold」是不是合理的位置?咱们一条条捋。数据先看,因为这份成绩单确实硬。

HOOD 营收利润全没达标,盘后反而涨了。一个小业务年化破 3 亿美元,散户该追还是该躲?

Robinhood 财报全输却反弹:2026 还能买吗?

罗宾汉 Q1 财报点评预测市场这条业务线，把一份本来明显不及预期的成绩单，硬生生改写成了交易员现在还在争论的故事。Robinhood本季营收 10.67 亿美元，市场一致预期 11.7 亿美元；EPS 0.38 美元，预期 0.41 美元——双线 miss，搁在任何其他季度，故事讲到这里就该收尾了。但藏在「其他交易收入」里的事件合约（event contracts），同比暴涨 320% 至 1.47 亿美元，年化跑速已经突破 3 亿美元——而这个产品在一年前，Robinhood 自己几乎都不怎么提。盘前股价跌了大约 5%。这跌幅其实不太合理。核心论点很窄：预测市场已经是 Robinhood 历史上增长最快的产品线，HOOD 自家 Rothera 交易所在 Q2 上线，意味着公司从「第三方路由」升级到「自营清算」；而它和 Polymarket、Kalshi 形成的三角格局，是当下美国 fintech 行业里最重要、却几乎没有卖方分析师认真定价的结构性故事。评级 Hold，目标价 52 美元——对本季财报中性，对接下来的催化剂栈则偏建设性。最新模型目标价和财报后一致预期可参考HOOD 预测页。表面看，这份财报算术上确实难看。营收 10.67 亿美元，同比 +15%，市场原本算的是 20%+，相比 2025 年全年高 30% 的增速明显失速。EPS 比预期低 3 美分。但算法真正反应的是结构问题：加密交易收入暴跌 47% 至 1.34 亿美元，零售风险偏好降温——这是 tape 驱动的，下一波加密波动来了它会自己回归。股票交易收入同比 +46% 至 8200 万美元，确认现金股票活跃度结构性高于 2022-2023 的低点。资金账户数创纪录，达 2740 万；单季 180 亿美元的净存款，是会让传统券商紧张的资产积聚速度。但这都不是核心故事。故事在那条分析师一直叫「其他交易收入」的科目里。这块由事件合约主导，本季录得 1.47 亿美元，同比 +320%。拆开看：合约成交量 88 亿张（远超历史纪录）；4 月至今的名义成交额已经在朝 30 亿美元跑，会成为该产品史上第二高的单月。

4 月 28 日当周预测：Alphabet、微软、Meta、亚马逊周三发布财报；苹果周四发布财报并涉及 CEO 交接。第一季度 GDP 和 PCE 指数构成宏观双重打击。180 家标普 500 指数公司发布财报，指数创下 7,165 点纪录。

未来一周：五家“七巨头”财报、GDP 和 PCE —— 2026 年最具影响力的周

日期财报经济数据 **4 月 28 日周一** 日程较少

美国运通 2026 年第一季度财报分析：EPS 4.28 美元超 4.04 美元共识，营收 189 亿美元，同比 +11%，但股价下跌。买入评级，目标价 420 美元。优质护城河，Z 世代增长，CCCA 风险。

美国运通第一季度财报：优质护城河助力 EPS 达 4.28 美元超预期——为何股价反而下跌

美国运通交付了一个按任何常规标准衡量都堪称卓越的 2026 年第一季度财报。每股收益（EPS）4.28 美元超过了华尔街 4.04 美元的共识预期 5.9%，净利润同比增长 15%。营收 189 亿美元，同比增长 11%，超过了 188 亿美元的预估。自 2018 年以来一直领导公司的首席执行官 Stephen Squeri 继续展示了其任期内一贯的盈利稳定性——这标志着在高端卡消费和费用收入的推动下，又一个季度实现了两位数的营收增长。然而，报告发布后的交易时段股价出现下跌，延续了优质金融股中令人沮丧的常见模式：业绩超预期，但未满足市场叙事。市场并不是在对美国运通交出的成绩做出反应。它是在对公司没有交出的东西做出反应——即未能上调全年指引以发出加速增长的信号。对于一只交易价格在 371 美元附近、市值接近 2260 亿美元的股票，投资者已经消化了一个强劲季度的预期。他们想要的是增长率向上拐点的证据，而不仅仅是维持现状。这种“超预期后下跌”的动态并非美国运通所独有。这已成为高质量复合增长型公司的一个反复出现的主题，即预期跑在了基本面之前。这种模式为那些能够将持久业务质量的信号与季度价格波动的噪音区分开来的投资者创造了机会。高盛显然表示赞同，重申其买入评级，并将目标价定为 360 美元，即使在下跌之后也是如此——考虑到公司的盈利轨迹和资本回报计划，我们认为这一目标是保守的。 10.5% 的 CET1 比率突显了资产负债表的实力，而本季度通过股息和回购向股东返还的 23 亿美元证明了管理层对现金流持久性的信心。美国运通批准了一项 160 亿美元的股份回购计划，这表明在可预见的未来，资本回报将继续成为总股东回报的基石。要理解为何美国运通相较于支付网络同行拥有结构性溢价，需要欣赏其闭环模型——这是支付行业中最重要的竞争优势，而金融界以外几乎没有人能完全理解这一点。

投资这事，终于不用一个人了

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