美聯儲監測商業房地產市場的複雜信號

美聯儲強調商業房地產市場的複雜信號

美聯儲正密切關注商業房地產 (CRE) 行業，這在其2025年9月16日至17日聯邦公開市場委員會 (FOMC) 會議的討論中得到了體現。該行業表現出複雜的指標組合，既反映了潛在優勢，也反映了令人擔憂的領域。雖然 CRE 貸款未償餘額持續增長，表明市場流動性持續存在，但在商業抵押貸款支持證券 (CMBS) 拖欠率上升與 CMBS 利差同時收緊和發行量增加之間存在顯著差異。

美聯儲的詳細觀察

近期 FOMC 會議紀要顯示，CRE 貸款未償餘額在7月和8月繼續適度增長。截至2025年第二季度，總商業/多戶住宅抵押貸款債務增加了 471億美元 (1%)，總額達到約 4.88萬億美元。這種擴張強調了 CRE 債務市場內持續的需求。與此同時，FOMC 決定將聯邦基金利率的目標範圍下調 1/4個百分點，理由是就業下行風險增加，並承認通脹仍略高於其 2% 的長期目標。

CMBS 拖欠和利差的演變動態

2025年第二季度，所有貸款人類型的抵押貸款拖欠率均有所上升，其中 CMBS 貸款增幅最為顯著。CMBS 拖欠率飆升 45個基點 至 6.36%，這是自2013年以來觀察到的最高水平。這一增長主要是由辦公和多戶住宅房地產領域的持續壓力推動的。相比之下，包括 房地美 (Freddie Mac)、房利美 (Fannie Mae)、人壽保險公司和銀行在內的其他主要貸款人類型的增幅較小，其利率遠低於 CMBS 水平（例如，房地美為 0.47%，人壽保險公司為 0.51%，房利美為 0.61%，銀行和儲蓄機構為 1.29%）。

總體 CMBS 拖欠率在2025年4月達到 7.1%，高於2024年3月的 6.8%，特殊服務率攀升至 10%。特別是辦公部門，由於高空置率和需求疲軟，其拖欠率在2025年4月達到 15%。儘管這些拖欠數據被認為是滯後指標，但市場預測表明它們可能在2026年繼續上升，導致更多的貸款重組和潛在的違約。

相反，通常被視為市場健康領先指標的 CMBS 利差 已顯示出收緊的跡象。基準通道債券的利差在3月和4月因關稅擔憂而擴大到 108個基點 後，已回落到 70多個基點到80多個基點 的範圍。這種壓縮預計將在2025年持續下去，受到市場流動性改善以及對違約和延期風險重新評估的推動。

市場發行和投資者情緒

儘管拖欠率上升帶來了挑戰，但 CMBS 發行依然強勁。預測顯示，2025年發行量可能超過 1210億美元，這將是自2007年以來最高的年度發行量。截至今年9月，已發行 908.5億美元 的國內私募 CMBS，其中 306.8億美元 發生在第三季度。單一資產單一借款人 (SASB) 交易在發行中佔據了絕大多數，佔2025年第一季度總發行量的 75%，發行額達 375.5億美元。

通道交易也出現了復甦，為總體發行量做出了貢獻。貸款人和借款人繼續偏愛五年期貸款，該貸款佔據了今年通道發行量的 70%。通道發行的加權平均貸款價值比為 56.64%，平均債務償付覆蓋率為 1.8倍。雖然公寓貸款在發行中佔比最大，為 23.75%，但分配給辦公部門的比例有所增加，目前為 15%，而零售集中度有所下降。富國銀行證券 (Wells Fargo Securities) 以 19.2% 的市場份額位居賬簿管理人榜首。

市場參與者對 CMBS 越來越樂觀，許多投資者現在正在合理化拖欠情況，並關注基本面強勁的房產。這種轉變表明投資者信心正在增強，他們將 CMBS 市場視為一個有吸引力的切入點，特別是考慮到利差收緊和發行量強勁。

更廣泛的影響和展望

CRE 市場內部的複雜條件——以貸款量增長、拖欠率上升但利差收緊和發行健康為特徵——為金融穩定創造了一個動態環境。美聯儲的持續監測強調了這些趨勢可能影響未來貨幣政策決策的可能性，特別是關於利率和更廣泛的經濟穩定。

“投資者對商業房地產違約頭條風險的敏感性現在似乎已成過去，許多投資者正在合理化拖欠情況並專注於優質房產。”

預計到2025年底，大量 CRE 債務將到期，估計有 1.2萬億美元 被認為是“可能面臨困境”的，其中包括 6260億美元 的辦公債務。這些即將到期的債務通常需要以可能更高的利率進行再融資，給借款人帶來了相當大的挑戰。銀行，特別是貸款組合中超過 30% 綁定在 CRE 上的區域性機構，面臨著巨大的風險敞口，儘管核銷率仍保持在 0.26% 的低位，這表明其策略是重組而非立即止贖。

展望未來，持續的經濟逆風、持續較高的利率以及不斷變化的房地產估值之間的相互作用將至關重要。惠譽評級 (Fitch Ratings) 預測，到2025年底，CRE 信用質量將惡化，預計 CMBS 拖欠率將上升至近 5%。美聯儲的警惕及其數據驅動的貨幣政策方法將繼續是商業房地產市場在未來幾個季度如何應對這些複雜動態的關鍵因素。