AI 估值達營收 34 倍，投資者信奉「市夢率」

全球投資者正將人工智能公司的估值推向歷史高位。OpenAI 於 2026 年 3 月 31 日完成了一輪融資，估值達到 8520 億美元，約為其當前年化收入的 34 倍。

「這就是『市夢率』，」紐約大學斯特恩商學院金融學教授阿斯瓦斯·達莫達蘭（Aswath Damodaran）表示。他指出，這一估值意味著某種增長率，而「任何同等規模的科技公司都從未持續維持過這種增長」。

OpenAI 8520 億美元的估值與之相比，競爭對手 Anthropic 的市銷率約為 20 倍，微軟為 12 倍，谷歌為 6 倍。這種估值狂熱延伸到了公開市場，提供私人 AI 公司風險敞口的基金經歷了劇烈的波動。Fundrise Innovation Fund (VCX) 持有 Anthropic 20.7% 的股份，在其 3 月上市後不久，其交易價格較淨資產價值溢價超過 3,100%。

私人估值與盈利能力之間的脫節——OpenAI 預計 2026 年將虧損 140 億美元，且在 2030 年之前不指望現金流轉正——為一場高風險測試奠定了基礎。包括中國的智譜（Zhipu）和 MiniMax 在內的公司，在未來 12 個月內都將面臨 IPO 和員工鎖定期到期的考驗。

中國公開市場的考驗

儘管 OpenAI 的估值仍處於賬面階段，但中國最大的兩家 AI 模型公司已經接受了公開市場的測試，並取得了同樣樂觀的結果。2026 年 1 月在香港交易所上市的智譜，其市值從 520 億港元飆升至超過 4000 億港元，超過了百度和京東等成熟企業。

智譜及其競爭對手 MiniMax 的市銷率均在數百倍左右，而騰訊約為 7 倍，阿里巴巴約為 2.4 倍。儘管面臨巨額虧損，投資者的熱情依然不減；智譜 2025 年在 7.24 億元人民幣的收入基礎上虧損了 47.2 億元人民幣。然而，這些股票極易受到極端波動的影響，兩者的月度波動率均超過 80%。真正的考驗將在 2026 年下半年到來，屆時基石投資者和內部人士的 IPO 後鎖定期將開始屆滿。

散戶投資者追逐稀缺供應

對於散戶投資者而言，直接投資 OpenAI 等公司的機會稀缺，這促使他們湧入新推出的公開基金。Fundrise Innovation Fund (VCX) 和 Destiny Tech100 (DXYZ) 提供了間接敞口，但已成為投機工具。VCX 的每股淨資產價值約為 19 美元，但在首次亮相後的幾天內，其價格飆升至 575 美元。

這種巨大的溢價吸引了香櫞研究（Citron Research）等做空機構，該機構強調了其與基金底層資產的嚴重脫節，導致該股單日跌幅近 50%。這些基金的一個關鍵日期是 2026 年 9 月的鎖定期屆滿，屆時 VCX 的 10 萬名預上市投資者將能夠出售其股份，這可能會使溢價崩潰。

機構投資者仍保持謹慎。PitchBook 的研究顯示，儘管 OpenAI 的估值最高，但在主要 AI IPO 候選名單中，其業務基本面評分最低。晨星（Morningstar）指出，由於缺乏關於客戶留存率的披露，存在嚴重的信息缺口。核心辯論在於長期敘事與短期現實之間的博弈：OpenAI 預測 2030 年實現 420 億美元的年利潤可能證明其估值的合理性，但眼前則是巨額的資金消耗和未經證實的商業模式。

本文僅供參考，不構成投資建議。