智譜 AI 年度收入因 API 需求激增飆升 60 倍

(P1) 中國 AI 公司智譜 AI 的開放 API 平台年度經常性收入（ARR）已飆升至約 2.5 億美元，較去年同期增長 60 倍，這標誌著在 2026 年僅過去三個月的時間裡，其商業化進程便實現了戲劇性的加速。

(P2) 「Token 價格與需求的同步增長，是該模型真實競爭力及其在高價值工作負載中獲得青睞的最明確信號，」摩根大通分析師 Olivia Xu 在一份研究報告中表示。

(P3) 這一 ARR 數據較 2025 年底的約 7300 萬美元大幅增長，與此同時，其 API Token 價格今年以來上漲了 83%。該公司的 API 毛利率從 2024 年的僅 3% 擴大到 2025 年的 19%，而其雲端部署業務在下半年也達到了 22.4% 的正毛利率。

(P4) 這一業績表明，智譜 AI 正傳競爭激烈的國內市場中成功建立定價權，將其業務轉向可擴展的訂閱模式，並清晰化了其盈利路徑——摩根大通目前預計其將在 2029 年實現盈利。這些結果可能會觸發整個中國 AI 板塊的估值重構。

ARR 增長標誌著向訂閱模式的轉變

令分析師感到最意外的披露是，截至 2026 年 3 月底，API ARR 達到了約 2.5 億美元。這使該公司處於實現 10 億美元宏偉年終目標的強勁軌道上。摩根士丹利稱 ARR 的增長是一個「重大驚喜」，強化了其投資邏輯。

這種增長是由智譜業務的結構性轉變驅動的。在 2025 年下半年，雲端部署收入增長了 431%，遠超私有化部署 57% 的增速。因此，雲服務目前佔總收入的 26%，高於此前的個位數。這標誌著從資本密集型的項目制工作向輕資產、高粘性訂閱經濟的轉型。

價格戰中的定價權

在中國各大模型提供商激烈價格戰的背景下，智譜在不流失客戶的情況下提高價格的能力，是其擁有強大競爭護城河的罕見指標。摩根大通的報告強調，自年初以來，Token 價格上漲了 83%，而需求仍在持續增長。

分析師將此歸因於該公司在編程和 AI 智能體等高價值場景中的成功。在這些領域，客戶的關注點正從純粹的單 Token 成本轉向任務完成的質量、吞吐量和穩定性。這種為更好結果支付溢價的意願，是智譜在 GLM 系列模型快速迭代基礎上建立的新興定價權的基石。

盈利路徑日益清晰

智譜的盈利狀況正在發生定性變化。該公司 2025 年的毛利潤已接近覆蓋其銷售和管理費用，這意味著核心業務正接近運營盈虧平衡。報告的淨虧損幾乎全部歸因於在下一代模型上約 32 億人民幣的戰略研發投入。

毛利率正在迅速擴大。API 專項毛利率在 2025 年跳升 16 個百分點至 19%。摩根大通預測，在規模經濟和更高效的模型推理驅動下，集團整體毛利率將在 2026 年升至 31%，並在 2028 年達到 37%。

分析師因增長前景上調目標價

報告發布後，摩根大通維持其「增持」評級，並將目標價從 800 港元上調至 950 港元。新目標價基於 2030 年預期收益的 30 倍市盈率，並折現至 2026 年底。該行預測，智譜的收入將在 2028 年達到 197 億人民幣，並在 2030 年超過 980 億人民幣，於 2029 年實現淨盈利。

摩根士丹利也重申了其「增持」評級，目標價為 560 港元。儘管兩家機構使用的估值方法不同，但其對智譜長期價值的看漲結論是一致的。

本文僅供參考，不構成投資建議。