沃什 4 月 21 日聯準會聽證會：27 個月的市場教條面臨審判

「聯準會看跌期權」的終結可能只需一場參議院聽證會。

聯準會主席提名人凱文·沃什（Kevin Warsh）於 4 月 21 日舉行的確認聽證會，正演變為對受十多年來央行迅速干預所影響的市場的關鍵考驗。此次聽證會恰逢伊朗停火協議到期，迫使投資者在潛在的地緣政治衝突與可能重新定義未來數年風險的貨幣政策根本轉變之間進行權衡。核心問題不再是聯準會是否會降息，而是即時支持的隱含保證——即「聯準會看跌期權」——是否即將撤出。

沃什自身的經歷為其意圖提供了最清晰的證據。他於 2011 年從聯準會理事會辭職，直接抗議持續的量化寬鬆政策，他認為這「導致了經濟中的資本錯配」。他後來將 2020 年的貨幣擴張稱為「聯準會最嚴重的錯誤之一」，闡明了一個明確的學說：允許私人市場首先自我修正，中央銀行則作為一個更為審慎的、後期參與者。

這種潛在的政策轉向在債券市場已經顯而易見，殖利率曲線正經歷「熊市陡峭化」。10 年期與 2 年期國債殖利率之間的利差目前約為 +54 個基點，結束了歷史上最長的倒掛期，但這並非以崩盤結束，而是以緩慢的磨損告終，這懲罰了高久期資產。納斯達克指數在過去兩周上漲了近 2%，這掩蓋了對一個缺乏超強反應能力的聯準會的世界的潛在焦慮。

利害攸關的是自 2008 年以來支撐風險資產的估值框架。聯準會看跌期權時代悄然但持續地抑制了風險溢價，使成長股能夠憑藉遠期盈利證明其估值的合理性，並以中央銀行作為後盾的保證獎勵了逢低買入者。沃什的提名預計將在傑羅姆·鮑威爾 5 月 15 日任期結束前獲得確認，這標誌著該框架目前正面臨審判。

殖利率曲線預示制度變革

當前殖利率曲線的陡峭化具有明顯的熊市特徵，其驅動力並非激進的降息預期，而是長期債券期限溢價的上升。在典型的「牛市陡峭化」週期中，聯準會降息導致曲線前端大幅下降，從而拉低長期殖利率並提振成長股估值。而這一次，由於持續的通膨壓力、巨額政府債務供應以及對沃什領導下的聯準會將停止作為國債主要買家的預期，長期殖利率正在上升。

對於成長股來說，這是慢性毒藥。與突然的崩盤不同，熊市陡峭化環境隨著長期折現率的上升，逐漸向下重新修正高市盈率股票的價格。沃什提出的將聯準會資產負債表從超過 7 萬億美元縮減至 4 萬億美元目標的計劃，將直接加速這一過程。雖然曲線前端可能會因經濟放緩帶來的降息而獲得緩解，但後端可能會保持在高位，這種動態市場尚未完全定價。

黃金 4,761 美元的價格懸於一個答案

黃金近期飆升至 4,761 美元蘊含著兩種相互競爭的敘事。第一種是經典的通膨和地緣政治對衝，這是自伊朗衝突開始以來的主要驅動力。然而，在停火談判的樂觀情緒導致油價下跌 7% 而股市上漲的一天，黃金幾乎沒有波動，這表明另一種邏輯正在發揮作用。第二種更深層的敘事直接與沃什的聽證會相關：如果聯準會在危機中不再是第一貸款人，那麼黃金作為沒有對手方風險的最終資產的價值必須被重新評估。

4 月 21 日聽證會的關鍵時刻將是沃什被問及對危機的反應函數。如果他確認將保持「審慎」或允許「市場導向的價格發現」，將驗證第二種敘事，即使中東局勢緩解，也可能為黃金提供持久的底部。如果給出一個更溫和、類似鮑威爾的回答，黃金的價值將恢復為主要取決於實際利率和地緣政治風險。

司法部對鮑威爾正在進行的調查進一步複雜化了這一過渡，鮑威爾公開譴責這是政治壓力。這引入了一個尾部風險，即鮑威爾可能會在 5 月 15 日離職前採取先發制人的政策行動。此外，共和黨參議員湯姆·蒂利斯（Thom Tillis）威脅要阻止任何聯準會主席的確認，直到調查被撤銷，這為沃什製造了潛在的程序性障礙，並為已經處於緊張狀態的市場增加了另一層不確定性。

本文僅供參考，不構成投資建議。