三官員籲升息 沃什面臨傑克森霍爾考驗

沃什首次的傑克森霍爾演說將考驗「少說多做」能否維繫聯準會內部對通膨的分歧共識。

聯準會主席沃什（Kevin Warsh）將於週五前往傑克森霍爾（Jackson Hole），但對於通膨究竟是源於一次性衝擊還是經濟過熱，他並未透露立場，市場因而認為九月升息的機率約為三分之一。

「人們期待他提出論述，」芝加哥大學經濟學家卡夏普（Anil Kashyap）表示。「在他提出之前，要凝聚委員會共識恐怕相當困難。」

在七月聯邦公開市場委員會（FOMC）會議上，三名官員投票支持升息，創下十年來最多反對票紀錄；同時，30年期公債殖利率升至2007年以來最高水準，30年期房貸利率也升至約6.75%，為今年以來新高。通膨已連續五年以上高於聯準會2%的目標，從約7%回落至3%以下後便陷入停滯。

風險不僅限於九月FOMC會議。CME FedWatch數據顯示，市場認為十二月升息的機率為67.6%，至2027年三月更升至79.5%，顯示市場相信聯準會只是在推遲而非放棄緊縮。

沃什於2026年五月接替鮑爾（Jerome Powell）出任主席，其領導風格建立在「少溝通」的理念上——他主張央行官員話說得太多，發布的預測往往會固化為承諾。他已從FOMC聲明中移除前瞻性指引，偏好以數據為依據的做法，讓市場持續猜測政策方向。這套惜字如金的策略在七月的第二次會議上遭遇現實檢驗——當記者詢問聯準會利率立場將如何降低通膨時，他並未直接回答。

「沃什把今天對市場參與者說的那套『含糊其辭』帶進了FOMC，我們高度懷疑他的同事會被說服跟隨他的領導，」SGH Macro Advisors首席美國經濟學家杜伊（Tim Duy）在七月記者會後致客戶的報告中寫道。

當前經濟背景呈現兩條相互矛盾的敘事，對政策具有截然不同的意涵。第一種敘事認為，通膨之所以高於目標，是由一系列一次性衝擊所致——包括關稅以及伊朗戰爭造成的能源供應中斷——這些因素將自行消退。第二種敘事則認為，這些衝擊掩蓋了更深層的失衡：需求超過供給，使企業得以維持漲價。過去兩個月較為疲軟的物價數據緩解了九月升息的壓力，但仍未解決當前約3.6%的利率水準是否足以起到限制作用的問題。

三張反對票，一位沉默的主席

當聯準會內部出現分歧時，必須有人做出決定，而在勢均力敵的情況下，最終裁決權在主席手中。但沃什十多年來一直主張央行官員話太多。在聯準會會議上，他從未向委員會詳細說明他如何解讀經濟；部分官員原本期望到目前為止能聽到更多實質內容，而非口號式的話語。

這套溝通策略已對市場產生可測量的影響。沃什在七月記者會上發言之際，短期公債殖利率下跌，但30年期公債殖利率升至2007年以來最高，30年期房貸利率升至約6.75%。這種組合顯示投資人認為，聯準會可能願意容忍當前略高的通膨，但日後恐須以升息為代價。同時，隨著交易員削減對聯準會積極緊縮的押注，美元指數兌主要貨幣也走弱。

胡佛研究所經濟學家李維（Mickey Levy）表示，每位主席都會經歷學習曲線——沃什過去15年正是在該機構任職。但李維指出，沃什最終必須說明當前政策是否具有限制性，以及如何讓通膨回到2%：「這就是目前缺失的部分，他終究會走到那一步。」

30年期殖利率觸及2007年高點 考驗市場邏輯

沃什曾暗示，七月會議前殖利率的上升意味著市場正在替他完成部分緊縮工作。透過不向市場「餵食」資訊，聯準會得以聽取他所謂「一位非常傑出的經濟學家——金融市場內部機制」的聲音。

但這套邏輯假設市場僅是對經濟消息做出反應，而非對政策制定者做出反應。上週這種邏輯變得更加棘手——財政部長貝森特（Scott Bessent）宣布計畫擴大對較長期債券的回購，稱經濟基本面並不支持市場目前定價的殖利率水準。貝森特也表示，通膨並不像聯準會鷹派所聲稱的那樣嚴重。

沃什面臨的更大挑戰，在於診斷前任們做錯了什麼。如果過去兩年為了支撐最終證明比官員們預期更穩健的勞動市場而降息是一個錯誤，那麼答案便是現在逆轉降息。這對沃什來說將十分難堪——川普總統和貝森特去年曾主張更大幅度降息，而沃什在就任前幾個月也並未表示反對。

另一方面，如果通膨持續黏著是因為去年的關稅和今年較高的能源價格所致，那麼近期的失準屬於運氣不佳，而非對經濟的誤判。這不會推翻沃什的改革論述，但可能會縮小其範圍。

第三種可能性——沃什多年來一直主張的某種版本——認為需要採取一種完全不同的通膨處理方式。聯準會的模型將物價上漲視為廣泛現象，薪資位居核心，讓央行逐次應對通膨衝擊。該框架中沒有任何內容告訴聯準會，如何應對一種不先推升薪資就推高物價的投資熱潮。

他的主席任期可能取決於能否為一家在全球去全球化、移民減少、衝突頻發的世界中運作的央行勾勒出明確戰略——這個世界與他心目中作為典範的1990年代已大不相同。

傑克森霍爾歷來是聯準會主席確立政策框架的場合。柏南克（Ben Bernanke）在2010年的研討會上暗示推出QE2，兩個月後正式啟動。鮑爾則在2020年公布平均通膨目標制，並於2022年發出鷹派警告。沃什當年以聯準會理事身分反對QE2並於2011年辭職，如今以主席身分重返同一舞台——而在他演說前兩天（週三）公布的PCE通膨報告，很可能將左右他的訊息方向。

本文僅供參考，不構成投資建議。