宇樹科技上市4日市值蒸發2000億人民幣

宇樹機器人在科創板上市四個交易日內市值蒸發約2,000億元人民幣，因219倍本益比估值遇上仍以研究訂單為主的營收結構。

「目前最大的瓶頸是泛化能力不足，」宇樹科技創辦人王興興於8月20日在北京世界機器人大會上表示，那天正是公司上市次日。他將具身AI「ChatGPT時刻」的時間表從先前最早一至兩年的預測，延長至最快兩到三年、最遲五到十年。

宇樹於8月19日以1,100元人民幣開盤，較150.80元人民幣的發行價飆升629%，一度將公司估值推至4,449億元人民幣。該股下一個交易日下跌18.7%，8月24日收報603.08元人民幣，單日再跌10.3%，市值縮至約2,439億元人民幣。2025年人形機器人貢獻營收8.68億元人民幣，但其中研究與教育占比高達73.6%，工業應用僅佔9.01%。

此次回調的影響不限於單一股票：中國有近50家機器人公司正在籌備IPO，宇樹估值下滑可能重新設定該產業的募資與定價基準。公司淨籌資5.92億元人民幣，主要用於機器人模型開發，必須在資本市場耐心耗盡前，將研究與開發者訂單轉化為規模化的工業應用。

上市首日的狂熱既是稀缺性使然，也反映基本面的支撐。上市時僅有3,009萬股（占總股本的7.44%）可自由交易，線上散戶申購吸引約978萬個申購帳戶，超額認購倍數達8,288倍，中籤率僅0.018%。加上科創板前五個交易日不設漲跌幅限制的規則，有限的流通盤與大量資金湧入將股價推至極端水平。

此番回落揭示了市場定價與公司財務軌跡之間的落差。宇樹2025年營收增長332%至17億元人民幣，淨利潤為2.78億元人民幣，核心毛利率達60.13%，使其成為業界唯一實現規模化獲利的的人形機器人製造商。但2026年第一季，營收年增68.49%至4.23億元人民幣，調整後淨利潤卻年減52.55%，經營現金流下滑85.65%。公司預測上半年調整後淨利潤將年減6.43%至21.97%。

野村在IPO前設定的目標價為370元人民幣，基於2027年預期市銷率25倍，預測2026至2028年營收分別為26.9億元人民幣、54億元人民幣與131.8億元人民幣。市場參與者認為宇樹的合理估值介於1,000億至1,500億元人民幣之間，遠低於上市首日峰值。上一次中國機器人企業背負相若溢價，是優必選（UBTECH）在香港上市的股票——市值約422.3億港元，對應2025年營收20億元人民幣及7.03億元人民幣淨虧損——這提醒我們，僅靠盈利能力並不足以支撐估值。

早期投資者的盛宴，追高者的教訓

早期投資者以遠低於目前水平的估值入場。高榕資本於2019年投資1,500萬元人民幣換取約10%股權，對應投後估值僅1.5億元人民幣；順為資本於2021年投入3,870萬元人民幣，投後估值約3.8億元人民幣。在上市首日4,449億元人民幣的峰值時，美團相關持股一度價值近386億元人民幣，經緯創投持股市值約218億元人民幣，順為資本約177億元人民幣。這些仍屬鎖定期內的帳面收益，但對早期投資者而言，成敗早在開盤鐘響之前便已注定。

追逐開盤價的散戶投資者則命運迥異。中籤者若在1,100元人民幣開盤價賣出，每股500股的一簽可獲利474,600元人民幣；但在此價位買入的投資者，已承受超過45%的回撤。

產業估值錨點持續下移

宇樹上市為具身AI產業提供了首個公開市場基準，而這個錨點的方向至關重要。約10家硬體製造商計劃在年內遞交IPO申請，領先的未上市公司已獲200億至300億元人民幣的估值。一位基金經理表示，宇樹「必然會成為參考點，但參考點不是定價方法。」一位估值超過100億元人民幣的機器人企業執行長，將此類比於蔚來上市後長期陰跌拖累小鵬後續融資的經歷。

宇樹的差異化路徑——採用電力驅動而非波士頓動力推崇的液壓方案、極致的成本控制使首款人形機器人從2023年的65萬元人民幣降至兩年後的3.9萬元人民幣，以及使其機器人成為包括輝達在內研究人員標準實驗平台的开源生態——已為其鎖定2025年全球出貨2萬台人形機器人中約30%的市占率。公司還引入DeepSeek作為戰略投資者，配售933,400股、價值約1.41億元人民幣，鎖定期36個月，以強化其認知決策層。

硬體優勢能否轉化為工業生產力，仍是待解之問。王興興已承認，機器人的工作效率仍落後於人類勞動力，且新任務通常需要重新收集數據並重新訓練。估值降溫只是第一步；下一個考驗是，營收增長、利潤兌現與商業化進展能否支撐市場遺留的溢價。

本文僅供參考，不構成投資建議。