摩根大通策略師凱利：通膨降至3.4% 聯準會應按兵不動

在7月數據顯示美國核心通膨降至3.4%、且無證據顯示薪資與物價螺旋上升之後，聯準會應維持基準利率不變，摩根大通資產管理首席全球策略師如此表示。

「他們絕對應該按兵不動，而實際上我認為他們也會這麼做，」摩根大通資產管理首席全球策略師大衛·凱利（David Kelly）在勞工部發布7月消費者物價指數後於週三表示。「美國的通膨現在基本上是『鐵氟龍式通膨』，黏不住。」

報告顯示，整體CPI月增0.1%，扭轉了6月的0.4%跌幅，年增率則從3.5%放緩至3.4%。剔除食品和能源的核心CPI月增0.2%，年增率從2.6%放緩至2.5%。數據公布後美國公債維持漲勢，10年期公債殖利率持穩，投資人在消化相對溫和的數據之際，也考量聯準會在6月會議後放棄前瞻指引的情況。

凱利的觀點與債券市場的走勢相左——自聯準會放棄前瞻指引以來，實質殖利率持續走高，10年期實質殖利率目前自2008年以來首次超過損益平衡通膨率。如果通膨在聯準會按兵不動的情況下持續降溫，那麼9月會議前降息的理由將更加充分，儘管官員們對降息時機並未發出任何信號。

聯準會自6月會議以來一直維持基準利率不變，凱利認為通膨降溫的趨勢給了官員們保持耐心的空間。能源指數在6月下跌5.7%，曾拖累整體CPI進入負值區間，預期7月對物價的下行壓力將減弱，但凱利表示整體物價情勢仍然溫和。根據匯豐銀行的說法，上週公布的疲弱非農就業數據提高了市場對聯準會按兵不動、最終考慮降息的預期，而匯豐預計通膨數據將再度溫和。非農報告公布後的市場反應平淡，未能引發10年期和30年期公債殖利率的實質性下跌，這顯示目前主導公債市場的力量是期限溢價，而非通膨。

實質殖利率超越通膨預期

債券市場的反應比整體數據更為重要。自聯準會在6月FOMC會議後（緊隨凱文·沃什的首次記者會）移除前瞻指引以來，10年期實質殖利率已攀升至損益平衡通膨率之上，這是自2007年以來從未出現的分歧。兩者之間的差距在6月22日出現交叉，這顯示推升殖利率的主因是期限溢價——即投資人持有長天期公債所要求的額外補償——而非自5月中旬以來持續下滑的通膨預期。

上一次實質殖利率超過損益平衡通膨率是在2007年，隨後便迎來了房地產泡沫的崩潰。凱利的觀點意味著，當前的走勢是對政策不確定性的重新定價，而非通膨重新加速的信號；隨著物價壓力消退，聯準會的耐心最終將獲得回報。

這種分歧對股市具有重要意涵。標普500指數預期獲利率與10年期TIPS殖利率之間的差距目前為2.6個百分點，而隨著實質殖利率攀升，這層緩衝已明顯收窄。在2000年網路泡沫破裂之前，該差距曾轉為負值，顯示即使通膨溫和，實質殖利率上升最終仍可能對估值構成壓力。

諸如Kalshi等預測市場預期整體CPI年增率為3.3%，低於3.4%的市場共識，而CPI交換合約則定價在3.4%。如果數據低於預期而公債殖利率仍拒絕回落，這將顯示市場無論通膨如何都在要求更高的期限溢價——這種動態即使在聯準會按兵不動的情況下，也可能持續對風險資產構成壓力。相比之下，凱利的觀點是，由於「鐵氟龍式」通膨黏不住，聯準會的自制將被證明是足夠的。

本文僅供參考之用，不構成投資建議。