日本下調消費稅至1% 引發英國特拉斯危機聯想 日圓干預效應減退

日本與華盛頓協調進行的干預行動爭取到了時間，而非解決方案；計劃於2027年4月前將消費稅從8%調降至1%，恐有引發英國式財政危機之虞。

DoubleLine Capital全球主權及新興市場部門主管比爾·坎貝爾（Bill Campbell）表示：「這是暫時性的解決方案，是貼在更大傷口上的繃帶。日本龐大的債務存量持續擴張，其財政軌跡的可持續性仍然存疑。」

這次干預是自1998年以來美日首次聯合貨幣行動，於8月3日將美元兌日圓從163.50以上推低至接近155，估計兩天成本高達850億美元。截至8月11日，該貨幣對已回吐漲幅的62%，回到約159.36，因為日本央行1%的政策利率與聯準會3.5%至3.75%的區間相比，使利差交易持續活躍。日本6月經常帳轉為9,230億日圓赤字，而市場預期為盈餘1兆5,120億日圓——這是17個月來首次出現逆差；同時10年期日本公債（JGB）殖利率因財政疑慮逼近1.1%。

風險遠不止於東京。日本持有約1.14兆美元美國國債，為最大外國持有者；聯準會已提供600億美元FIMA回購額度，使東京得以在不向市場拋售的情況下，以美國國債抵押品籌措美元。若財政壓力迫使日本機構將資金匯回國內，美國長天期殖利率將在30年期房貸利率已高達6.66%之際，持續承受上行壓力。

財政錨定轉向，減稅陰影逼近

坎貝爾指出導致日圓疲軟及日本公債殖利率壓力的兩項結構性問題。首先，政府的中期經濟計劃（「骨太方針」）悄然將財政錨定從控制赤字轉向穩定債務占GDP比率——此一轉變允許債務在名目成長維持正數的情況下持續擴張。其次，高市早苗首相領導的政府正推動將消費稅從8%調降至1%，在債務存量已超過GDP的200%之際進一步加重財政壓力。政府還批准了約1,350億美元的刺激方案，包含能源補貼，雖緩解了家庭負擔，卻使日本央行的通膨抗爭更加複雜。

與2022年英國的直接對比顯而易見。當時莉茲·特拉斯（Liz Truss）宣布為高收入者減稅後，英國長天期公債殖利率在數日內飆升約100個基點，英鎊暴跌，英國央行被迫干預，隨後特拉斯政策急轉彎。坎貝爾表示：「我們已走出通縮環境，進入通膨環境。在通膨環境下，無論貨幣或財政政策的失誤，市場反應都會更加即時。」

跨市場傳染風險

傳導管道貫穿美國國債市場。僅日本政府退休金投資基金（GPIF）一家機構，就在9,310億美元的外國資產組合中持有約2,320億美元美國國債。即使資產配置出現小幅轉向國內資產的調整，也會削弱對美國國債的需求，推高美國長天期殖利率。日本已在4月30日至5月6日期間動用11.7兆日圓進行干預，其中4月30日單日即創紀錄地投入6.28兆日圓（約400億美元），流動性儲備正被大量消耗。

慶應大學經濟學教授、日本央行前政策委員會委員白井早由里表示，協調干預強化了市場對日本央行收緊政策的預期。她指出：「干預行動本身不太可能促成日圓持續升值。因此，干預反倒強化了市場對日本央行可能升息的預期，最早可能在9月。」

日本央行9月17日至18日的會議，緊接在聯準會9月15日至16日的決策之後一天，將今年兩大政策事件壓縮在48小時之內。市場定價9月日本央行升息機率約為50%至66%，聯準會年底前至少升息一次的機率超過75%。若聯準會升息而日本央行按兵不動，利差將擴大，美元兌日圓將朝162邁進；若聯準會按兵不動而日本央行升息，利差收窄，目標為155。

聖塔克拉拉大學經濟學教授海倫·波普（Helen Popper）警告，在沒有政策變化的情況下，干預鮮少奏效。她表示：「如果利率差沒有改變，你無法真正期待日圓升值。干預就像拿一堆水桶去舀這片海灣的水，但外面還有一整片由日圓、美元和歐元組成的汪洋大海。」

1998年的先例提供了一則警示故事。當年6月，美日當局聯合支撐日圓，但決定性的轉折出現在數月之後，當時俄羅斯-LTCM衝擊迫使高槓桿利差交易平倉，美元在第四季兌日圓暴跌17.4%。干預標誌了轉折點，但真正推動行情的是槓桿與資本流動。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。