治理缺口威脅五兆美元科技估值，分析師示警

大型科技公司的企業治理標準已顯著弱化，正值估值達到網路泡沫以來最高水準，這增加了市場修正幅度可能比基本面所應有的更為劇烈的風險。

「這些公司的治理結構頂多只能說是處於青少年階段，根本不足以應對它們快速的營收增長、不斷演變的商業模式以及迅速變化的資本結構，」《The Levelling》作者、曾任企業金融博士後研究員的Mike O'Sullivan表示。

標普500指數的席勒CAPE本益比，在該指數69年歷史中僅有一次超越網路泡沫時期高點——那就是2000年，隨後指數暴跌77%。Nvidia如今市值達五兆美元，三星已突破一兆美元大關，而Anthropic和SpaceX各自以接近一兆美元的估值完成融資。根據PitchBook數據，全球1,680家獨角獸企業中，約40%的價值來自AI公司。

O'Sullivan指出，高管薪酬與業績的掛鉤程度、董事會的積極性，以及美國證券交易委員會和司法部所制定的監管標準，都在減弱。當人工智慧資本支出熱潮放緩時，治理薄弱的公司可能面臨比治理更完善的同業更劇烈的估值修正。

創始人與早期創投投資者的投票權集中，加上高額的股份薪酬以及選擇在監管寬鬆地區註冊，造成了治理缺口，在AI公司中尤為嚴峻。O'Sullivan指出，這些公司中許多由強勢創始人領導，其激勵結構偏向於增長而犧牲了監督機制。

科技公司之間的財務互聯使問題更加複雜。微軟已報告其來自對OpenAI和Mistral投資的收益，形成了連結多家公司命運的交叉持股網絡。法國AI公司Mistral成立僅三年，由馬克宏政府扶持並提供財務支持，這體現了政府作為年輕科技公司股東的角色日益增長。

政治壓力下的治理挑戰

特朗普政府為治理挑戰增添了新的維度。其2025年7月發布的「防止覺醒AI」行政命令將基本倫理保護標籤為意識形態強加，使其在政治上難以維持。當Anthropic拒絕移除提供給五角大廈產品中禁止國內監控和自主武器的保障措施時，政府便將該公司認定為供應鏈風險，並在數小時內將合約轉給了OpenAI。

法律政策與倡導組織布倫南中心記錄了AI倫理保護如何透過合約談判被重新定義——政府使用「偏頗」等術語，將那些維護民權保護措施的公司排除在聯邦合約競爭之外。

被動投資的風險

大型IPO快速納入主要股指可能放大風險。納斯達克和富時羅素已修改規則，允許大型IPO更快納入指數，標普道瓊指數公司也在考慮類似變更。彭博估計，如果標普採用快速通道機制，被動型基金可能被迫吸納近200億美元的SpaceX股票。

AI科技公司已佔標普500指數市值近半。根據前雷曼兄弟交易員Larry McDonald引用的估算，SpaceX、OpenAI和Anthropic的合併估值已從一年前的約7,600億美元飆升至如今的3.5兆美元。

O'Sullivan的博士研究發現，企業治理機制傾向於相互補充與平衡，以驅動公司績效。他表示，當前環境與1990年代末期相似——當時強勁的股價表現掩蓋了治理缺陷，這些缺陷後來導致了網路泡沫崩盤和安隆醜聞。

「一旦AI資本支出熱潮放緩，潮水就會退去，」他寫道。「許多人將損失資本，並後悔當初未對企業治理投以更多關注。」

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。