關鍵指標“亮紅燈”，中國央行釋出結束超寬鬆貨幣政策信號

(P1) 中國人民銀行正釋放出身可能結束超寬鬆流動性環境的信號，此前一項衡量金融槓桿的關鍵指標已突破紅線。華創證券的分析警告稱，債券市場槓桿率已超過 90% 的歷史分位數，這一水平在歷史上通常預示著政策收緊，表明重大的流動性拐點正在臨近。

(P2) “我們認為，自 2026 年 3 月至 4 月以來超出預期的流動性寬鬆已進入重要的觀察窗口，流動性拐點正日益臨近，”華創證券分析師張瑜在最近的一份報告中表示，“市場需要對邊際回歸均衡所帶來的波動性增加保持更高的警惕。”

(P3) 這一警告得到了債券市場槓桿率的支持，該比率已攀升至第 90 百分位，這是歷史上引發央行反應的水平。與此同時，人行已開始進行邊際政策轉向。自 3 月以來，央行透過公開市場操作進行了資金淨回籠，並在 4 月縮減了中期借貸便利（MLF）的規模。此外，其第一季度貨幣政策報告顯著刪除了此前關於潛在降息和降準（RRR）的措辭。

(P4) 目前面臨挑戰的是近期“雙牛”市場的持續性，這一市場是由人行的官方流動性與零售投資者從銀行存款中流出的資金激增共同推動的。央行遏制槓桿和防止金融資產泡沫的舉措可能會抽走系統中的流動性，從而可能終結本輪上漲，並為暴露於中國資產的國內和全球投資者帶來顯著波動。

從雙牛到縮減的涓流

2026 年上半年，中國股市和債市均出現強勁上漲，張瑜將其稱為“雙流動性共振”。這與 2023 年初的情緒形成對比，當時海外投資者是主要驅動力。據《中國日報》報導，僅在 2023 年頭幾個月，透過滬深港通流入的北向資金淨額就達到了 230 億美元，超過了 2022 年全年的總額，反映出海外對中國疫後復甦的強勁樂觀情緒。

今年，由於國內零售投資者透過大規模“存款搬家”將儲蓄轉入理財產品，放大了解人行原本已寬鬆的立場，動力發生了變化。其結果是政府債券和股票齊漲。然而，隨著央行優先考慮金融穩定而非進一步助長資產價格通脹，政策轉向的跡象現在已非常清晰。

90% 的紅線

華創證券警告的核心在於債券市場槓桿率，即金融機構借入資金投資債券的衡量指標。當該比率的 20 日均線超過第 90 百分位時，表明槓桿套利交易已變得過度，這是人行一貫採取行動遏制的狀況。

歷史為央行的反應機制提供了清晰的指引：

• 2016年： 在槓桿率跨越 90% 後，人行收緊了政策並啟動了宏觀審慎評估。
• 2020年： 4 月因疫情救助流動性驅動的激增，隨後人行迅速暫停了逆回購操作。
• 2022年： 夏季集中財政刺激導致槓桿激增，隨後在 9 月出現了流動性拐點。
• 2023年： 在降息背景下，該比率在 8 月再次突破 90% 大關，促使人行明確警告“資金空轉和套利”。

每一次突破該閾值都導致了流動性轉折點。隨著市場再次處於這一關鍵時刻，進一步寬鬆的可能性較低。投資者現在將密切關注一個確定的確認信號：同業存單淨融資額從負轉正，這將證明銀行系統不再擁有過剩的現金。

這種對槓桿和金融穩定的國內關注，使人行走上了與其西方同行不同的道路。正如《福布斯》最近的一份分析所述，儘管美國聯邦儲備委員會和歐洲中央銀行仍專注於馴服由地緣政治能源衝擊驅動的通脹，但人行正將重心轉向內部，以管理其自身刺激措施帶來的後果。

本文僅供參考，不構成投資建議。