Arthur Hayes 力挺比特幣 ETF，Strategy 溢價跌至 0.74 倍

Strategy 的股票已失去過往賦予比特幣多頭的優勢，Arthur Hayes 表示，過去支撐其買幣循環的溢價已經消失。

比特幣於 8 月 27 日報價 79,402 美元，Arthur Hayes 表示 Strategy 的溢價已經消退，使現貨比特幣 ETF 成為更理性的買入選擇。這位 BitMEX 共同創辦人主張，購買像 BlackRock 旗下 IBIT 這類基金，可以直接獲得比特幣曝險，而不必承擔 Strategy 企業結構所帶來的相關風險。

「任何希望透過證券帳戶獲得純粹比特幣曝險的人，可以直接購買現貨交易所交易基金，而無需為 Strategy 的槓桿付費，也不必承擔其股息負擔，」Hayes 在 Laura Shin 主持的《Unchained Podcast》節目中表示。

Hayes 認為，Strategy 透過發行股票或債券來購買比特幣的模式，在價格陷入橫盤整理後已不再奏效。該公司市值對資產淨值（mNAV）的溢價在 8 月 27 日約為 0.74 倍，遠低於過去曾享有的兩倍至三倍的倍數。Strategy 持有 840,447 枚比特幣，但其 STRK 優先股每年須支付約 15 億美元的股息（殖利率 8%），STRC 優先股則須支付 10% 至 11.5% 的股息。

Hayes 表示，Saylor 面臨三個選擇——發行新股、出售比特幣或削減股息——每一個選擇都要付出代價。隨著現貨比特幣 ETF 於 2024 年 1 月獲准上市，以更低成本提供直接曝險，為一家持有比特幣的公司支付溢價的合理性已經大為降低。

溢價問題

多年來，Strategy（那斯達克代碼：MSTR）的交易表現如同一檔比特幣價格的槓桿押注，其市值往往是資產負債表上比特幣價值的兩倍或三倍。這個差距讓公司得以發行新股、購買更多比特幣，然後重複這個循環。Hayes 認為，如今比特幣價格的成長已經放緩而非下跌，這個循環已經走到了盡頭。比特幣不需要下跌，這個模式就會崩壞——它只需要停止加速上漲。

比特幣在 8 月 25 日一度短暫突破 81,000 美元，隨後回落在 7 萬多美元區間。隨著股票的企業 mNAV 壓縮至約 1.01 倍，其基本與稀釋後指標在 8 月 27 日分別約為 0.73 倍和 0.74 倍，Strategy 目前的交易價格已接近其帳面上 840,447 枚比特幣的原始價值。這意味著幾乎沒有多餘的溢價可以用來資助另一輪買幣循環。

三個選擇，沒有好的選項

Hayes 表示，不斷縮水的溢價讓 Saylor 只剩下三個槓桿，而每個都要付出代價。Strategy 可以發行新股，但在缺乏健康溢價的情況下這樣做，只會稀釋現有股東而無法回報他們。它可以直接出售比特幣，但這與打造該股票追隨者的「永不賣幣」身分背道而馳。或者它可以削減優先股的股息，冒著失去以收益而非比特幣曝險為目的而入場的收益型投資者信心的風險。

Saylor 曾於 5 月表示，公司「可能會出售一些比特幣來支付股息，以對市場進行預防接種」，此話之後遭到 Hayes 的嘲諷，他指控 Saylor 對投資者施展「絕地心靈控制術」，以掩飾這些出售最終可能走得多遠。

Hayes 更廣泛的論點並非 Strategy 會在一夜之間崩潰，而是這檔股票最初存在的理由——讓投資者為以股權融資的比特幣曝險支付溢價——一旦比特幣價格陷入橫盤整理而非持續複利上漲，這個邏輯就不再成立。對投資者而言，在 IBIT 這類 ETF 與企業代理投資之間的選擇，如今必須在費用、治理與稀釋風險，以及溢價若持續存在時的超額收益潛力之間進行權衡。Hayes 的投資組合中比特幣的配置是黃金的十倍，他曾預測在全球貨幣寬鬆的推動下，比特幣將達到 250,000 美元，而此情境下直接持有 ETF 曝險仍將優於槓桿化的企業結構。

本文僅供資訊參考之用，不構成投資建議。