Brasada Capital Vurguları

Piyasa Açılış Özeti

ABD hisse senetleri, büyük ölçüde Yapay Zeka (AI) sektöründeki önemli kurumsal yatırımlarla desteklenerek son zamanlarda rekor seviyelere ulaştı. Ancak bu ivme, AI endüstrisinin hızlı genişlemesini destekleyen sürdürülebilirlik ve karmaşık finansman yapılarına ilişkin endişelerle giderek gölgelenmektedir.

Detaylı Olay: AI Yatırımı ve Döngüsel Finansman

Yapay zekaya yapılan kurumsal yatırım, son dönemdeki piyasa kazançlarının ana katalizörü olmuştur. JPMorgan ekonomistleri, 2025'in ilk yarısında AI yatırımlarının ABD gayri safi yurt içi hasıla büyümesine %1,1 kadar katkıda bulunduğunu tahmin etmişlerdir. Önemli bir çip üreticisi olan NVIDIA Corp. (NVDA)'nın, aynı dönemde S&P 500'deki kazançların yaklaşık dörtte birinden sorumlu olduğu bildirilmiştir.

Ancak, bu yatırımın doğası, kaldıraç ve "döngüsel finansman" modellerine artan bağımlılıkla karakterize edilerek gelişmektedir. Bu düzenlemeler, genellikle büyük donanım dağıtımlarına bağlı öz sermaye yatırımları veya hisse senedi varantları şeklinde yapılandırılmış büyük, karşılıklı finansman ve satın alma anlaşmalarını içerir. Önemli bir örnek, NVIDIA'nın OpenAI'a 100 milyar dolara kadar yatırım yapmayı kabul etmesi ve OpenAI'nin de milyonlarca NVIDIA çipini satın almayı taahhüt etmesidir. Benzer şekilde, Advanced Micro Devices (AMD), OpenAI ile 6 GW AMD GPU donanımı dağıtma taahhüdüne bağlı olarak 160 milyon hisseye kadar AMD hissesi için varantları içeren bir ortaklık kurmuştur.

Karmaşıklığı artıran bir başka nokta ise, OpenAI'nin "Stargate" veri merkezi projesiyle ilgili hesaplama kapasitesi için Oracle (ORCL) ile beş yıl içinde 300 milyar dolarlık iddialı bir anlaşma düzenlediği bildirilmesidir. Tahmini 4.5 GW güç gerektiren bu kadar büyük bir sözleşmeyi yerine getirmek için Oracle'ın borç piyasalarına başvurması beklenmektedir. Bu devasa yatırım çılgınlığını yönlendirmesine rağmen, OpenAI 2025'in ilk yarısında 4.3 milyar dolar satış bildirdi ancak 2.5 milyar dolar nakit yakımı yaşadı ve on yılın sonuna kadar nakit akışı pozitifliğine ulaşmayı beklemiyor. OpenAI için yıllık nakit yakımı 14 milyar dolar olarak öngörülmekte olup, CEO Sam Altman fiziksel altyapı yatırımları için "trilyonlarca" planladığını belirtmektedir.

Piyasa Tepkisinin Analizi: Geçmiş Balonların Yankıları

Finansal analistler, bu iç içe geçmiş finansman düzenlemelerini giderek daha fazla incelemektedir. Brasada Capital, bu borçla beslenen AI inşaatının bir "geç döngü sermaye harcaması balonu" sinyali verdiğini uyarıyor. Şirket, kaldıraç ve döngüsel finansmana doğru bu değişimin, tarihsel piyasa balonlarına benzerlikler taşıyan "klasik bir geç döngü göstergesi" olduğunu vurguluyor.

Şüpheciler, bu yapının bir "büyüme serabı" yarattığını ve ürün talebinin gerçek doğasını gizlediğini, bunun dot-com balonu sırasında Cisco Systems'ın (CSCO) tedarikçi finansman uygulamalarını anımsatan bir fenomen olduğunu savunuyorlar. Oracle gibi borçla beslenen oyuncuların, daha önce Microsoft (MSFT) ve Amazon (AMZN) gibi hiper ölçekleyicilerin disiplinli, nakit akışıyla finanse edilen bir yarışına girmesi, aşırı kapasiteye ve iflaslara yol açan telekom balonuna benzetmeler yapan bir "borçla beslenen silahlanma yarışı" başlattığı görülüyor. Makine öğrenimi araştırmacısı ve NYU psikoloji fahri profesörü Gary Marcus, özlü bir şekilde şunu belirtti: "> AI değerlemeleri konusunda uçurumdan aşağı yuvarlanıyoruz."

AI endüstrisindeki kar akışı da bir kopukluk göstermektedir; NVIDIA, veri merkezleri ve enerji şirketleri gibi tedarikçiler şu anda önemli karlar elde ederken, "gerçek AI şirketleri" genellikle belirsiz gelirler ve yoğun rekabetle karşı karşıyadır. Değerleme metrikleri bu endişeyi vurgulamaktadır; NVIDIA'nın yaklaşık 70 kat geçmiş kazançlarıyla, Arm Holdings (ARM)'nin ise neredeyse 90 kat ile işlem gördüğü bildirilmektedir ki bu seviyeler, dot-com çağının zirvesiyle karşılaştırmaları akla getirmektedir.

Daha Geniş Bağlam ve Etkileri

S&P 500'ün AI'a yoğun bir şekilde yatırım yapan "Muhteşem 7" olarak adlandırılan birkaç teknoloji devinde artan yoğunlaşması, genel piyasanın onların sürdürülebilir büyümesine giderek daha fazla bağımlı olduğu anlamına gelmektedir. Yalnızca AI hisseleri, son dönemdeki S&P 500 kazançlarının %75'ini oluşturmaktadır. Bu yoğunlaşma, bu kilit oyuncuların bir düşüşünün daha geniş piyasa düzeltmelerini tetikleyebileceği sistemik riskleri artırmaktadır.

Gerçek riskin, çeşitlendirilmiş işletmeleri olmayan, spekülatif finansmana dayanan ve AI'ın zamanında benimsenmesi ve paraya çevrilmesine tamamen bağımlı olan yeni girenler ve "orta katman" şirketlerde yattığı tahmin edilmektedir. Tersine, Microsoft (MSFT), Amazon (AMZN), Alphabet (GOOGL) ve Meta Platforms (META) gibi hiper ölçekleyiciler gibi "kale bilançoları ve tekrarlanabilir serbest nakit akışı" olan platformlar, AI hedeflerini dahili olarak finanse edebildikleri için tercih edilmektedir. Broadcom (AVGO) da kritik bir tedarikçi olarak gösterilmekte, hiper ölçekleyiciler için özel AI çiplerinde üstün performans göstermekte ve döngüselliği tamponlayan yüksek marjlı bir yazılım işine sahip olmaktadır.

İngiltere Merkez Bankası ve Uluslararası Para Fonu dahil olmak üzere düzenleyici kurumlar, değerlemelerin gerçek ekonomik temellerden giderek uzaklaştığına dair uyarılar dile getirmişlerdir. SEC de AI ile ilgili açıklamalar üzerindeki incelemesini artırmakta, "AI yıkamasına" karşı uyarıda bulunmakta ve AI iddialarında makul bir temel ve doğruluk ihtiyacını vurgulamaktadır. Finansal veriler daha fazla bir ayrışmayı vurgulamaktadır: 2023'ten bu yana Alphabet, Amazon, Meta ve Microsoft'un birleşik net geliri %73 artarak 91 milyar dolara ulaşırken, serbest nakit akışları %30 azalarak 40 milyar dolara düşmüş, bu da gerçek nakit üretiminde potansiyel bir gerilime işaret etmektedir.

Geleceğe Bakış

AI yatırımlarının gelecekteki seyri belirsizliğini korumaktadır. Forbes'un Ekim 2025 tarihli bir makalesi üç olası senaryoyu özetlemiştir: Yumuşak İniş (%35 olasılık), Sürekli Patlama (%40 olasılık) veya OpenAI İflas Zinciri (%25 olasılık). Son senaryo, NVIDIA'nın hisse senedinde %40-50'lik bir düşüşe ve S&P 500'de %20-30'luk bir düşüşe yol açarak daha geniş bir durgunluğu tetikleyebilir.

İzlenmesi gereken kilit faktörler arasında 2028 yılına kadar AI veri merkezleri için öngörülen 1.5 trilyon dolarlık borç ve kurumsal AI pilot projelerinin %95'inin minimum finansal getiri gösterdiğine dair endişe verici istatistikler yer almaktadır; bu durum daha geniş karlılık ve sürdürülebilirlik hakkında soruları gündeme getirmektedir. Bu finansman modelleri üzerindeki artan düzenleyici eylemler ve incelemeler, AI şirketlerini daha somut getiriler ve sürdürülebilir iş modelleri göstermeye zorlayabilir. Yatırımcılara, spekülatif finansmandan kaynaklanan potansiyel "bilanço kazalarını" aktif olarak önlerken, güçlü bilançolara, gerçek ekonomik kalelere ve tutarlı nakit akışlarına sahip şirketlere öncelik vererek temkinli ve seçici bir yaklaşım benimsemeleri tavsiye edilir.