Önemli Çıkarımlar:
Meta Platforms Inc. ve Microsoft Corp., son çeyreklerinde on milyarlarca dolar tutarında ek veri merkezi kiralaması yaparak en büyük bulut bilişim şirketlerinin toplam gelecekteki yükümlülüklerini 850 milyar doların üzerine taşıdı.
"Bu taahhütlerin ölçeği, hiper ölçekleyicilerin bilgi işlem kapasitesine bakış açısında yapısal bir değişimi yansıtıyor — artık sadece bir işletme gideri değil, stratejik bir varlık," dedi Edgen'de kıdemli analist olan Rachel Kim.
Menkul kıymet dosyalarında açıklanan ve Bloomberg tarafından analiz edilen taahhütler, teknoloji devlerinin yapay zeka iş yükleri için sunucu çiftliklerini genişletme yarışıyla birlikte son bir yılda istikrarlı bir şekilde arttı. Meta, veri merkezi geliştiricisi Crusoe ile yeni yapay zeka bilişim anlaşmaları imzalarken, Microsoft'un kiralama taahhütleri halihazırda Kuzey Amerika, Avrupa ve Asya'da düzinelerce tesisi içeren bir boru hattına eklendi.
850 milyar dolarlık kiralama yükümlülükleri, tarihsel olarak çok az benzeri olan bir sermaye dağıtım döngüsüne işaret ediyor. Morgan Stanley'in tahminine göre, yapay zekaya bağlı küresel borç, 2026'da yaklaşık 570 milyar dolara ulaşma yolunda ilerliyor ve bu, geçen yılki toplamın neredeyse iki katı; Mayıs ayı sonuna kadar yaklaşık 236 milyar dolar toplanmış durumda. Yatırımcılar için soru, yapay zeka hizmetlerinden elde edilecek gelirin bu harcamayı haklı çıkaracak kadar hızlı gerçekleşip gerçekleşmeyeceği.
Borçlanma sektör genelinde hız kazanıyor. Citi, Ekim ayından bu yana 50 milyar doların üzerinde değere sahip beş adet yatırım yapılabilir dereceli veri merkezi tahvil satışı saydı. Nisan ayında, Blackstone'a ait QTS Data Centers, Georgia, Fayetteville'de Microsoft için sunuculara ev sahipliği yapacak bir kampüsü finanse etmek üzere 4,6 milyar dolar değerinde %5.700 faizli, 2036 vadeli kıdemli teminatlı tahvil sattı. Anlaşma, yaklaşık 12,5 milyar dolarlık zirve talep gördü; bu, yatırımcıların yapay zeka inşasıyla ilgili her şeye ne kadar aç olduğunun bir göstergesiydi. Moody's, bu tahvili yatırım yapılabilir seviyenin iki kademe altında olan Baa2 olarak derecelendirdi.
Ancak piyasa, güçlü yapıları zayıf olanlardan ayırt etmeye başlıyor. Citi kredi analistleri Daniel Sorid ve Mathew Jacob, Nisan ayından bu yana QTS tahvilinin spread'inin 30 baz puanın üzerinde genişlediğini, Microsoft'un kendi kurumsal tahvillerinin ise neredeyse hiç hareket etmediğini buldu. Bu farklılaşma, bir kiracının adının kira sözleşmesinde olmasının yapısal riski ortadan kaldırmadığına dair artan bir farkındalığı yansıtıyor. QTS tahvilleri, zaman içinde kademeli olarak ödenmek yerine vade sonunda anaparanın tamamının muaccel olduğu bir bullet yapısı kullanıyor ve bu da bir refinansman uçurumu yaratıyor.
Yatırımcılar İnce Baskıyı Okumaya Başlıyor
Diğer anlaşmalar, aynı disiplinin farklı bir yönden geldiğini gösteriyor. Mart ayında kapatılan CoreWeave'in 8,5 milyar dolarlık gecikmeli ödemeli vadeli kredisi, belirlenmiş müşteri taahhütlerine bağlı GPU altyapısı etrafında inşa edilmişti ve yatırım yapılabilir bir derecelendirme taşıyordu. Amazon, 8 Haziran'da, Citibank'ın idari ajan olduğu, 30 Eylül'e kadar kullanılabilen ve her bir kullanımdan üç yıl sonra vadesi dolan 17,5 milyar dolarlık kıdemli teminatsız gecikmeli ödemeli vadeli kredi anlaşmasına girdi. Bu, tek bir kiralık binaya dayalı bir tahvilden farklı olarak, doğrudan Amazon'un kendisine yönelik bir alacak hakkıdır.
Bu borcu ihraç eden işletmeciler için pratik mesaj, yatırımcıların refinansman riskini daha açık bir şekilde fiyatlamasıyla bullet yapılarının daha yüksek bir engelle karşılaşacağıdır. Geliştiriciler, daha fazla itfa sunmak, daha geniş spread'ler ödemek, özel krediye yaslanmak veya tahvil sahiplerine daha temiz koruma sağlayan kiracı taahhütleri yazmak zorunda kalabilir.
İnşaat hâlâ muazzam miktarda sermayeye ihtiyaç duyuyor ve bunu almaya devam edecek. Ancak kolaylığın bedeli artıyor. Bir hiper ölçekleyici kira sözleşmesi bir anlaşmayı çok ileriye taşıyabilir, ancak artık tüm mesafeyi taşıyamaz. Hisse senedi yatırımcıları için, en iyi konumdaki şirketler çeşitlendirilmiş fonlama kaynaklarına ve güçlü kiracı kredisine sahip olanlardır — Microsoft ve Amazon, kendi bilançolarıyla, tek varlıklı projelere karşı borçlanan veri merkezi REIT'leri ve geliştiricilerinden daha az yapısal riskle karşı karşıyadır. Meta, Amazon ve Microsoft hisseleri, yapay zeka harcamalarının hızlanmasıyla bu yıl S&P 500'ü geride bıraktı, ancak piyasa yürütme riskini fiyatlamaya başladıkça hata payı daralıyor.
Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve yatırım tavsiyesi niteliği taşımamaktadır.
