南韓出手打擊槓桿型ETF 32萬帳戶遭清零

南韓金融監管機構與央行週四朝相反方向開火——一個試圖遏制槓桿驅動的崩跌，另一個則在收緊信貸——讓市場承受一種可能延長痛苦的政策組合。

南韓金融服務委員會（FSC）週四公布六項措施以遏制個股槓桿型ETF，包括禁止新上市、將最低保證金要求提高三倍至3000萬韓元（約2.03萬美元），以及最低交易數量為20股，自8月起生效。數小時前，韓國央行（BOK）將基準利率上調25個基點至2.75%，為三年半來首次收緊政策，令多數經濟學家措手不及。

「這些產品中累積的槓桿製造了一個自我強化的下跌螺旋，我們未能及時阻止，」金融監督院（FSS）院長李福鉉在簡報中表示。「這些措施旨在防止新的槓桿進入系統，但現有持倉需要自行消化。」

KOSPI週四下跌6.37%，自6月24日歷史高點以來的跌幅擴大至超過20%，正式進入技術性熊市。在槓桿型ETF集中度最高的SK海力士（SK Hynix Inc.）暴跌11.53%至18.42萬韓元，自高點回落幅度達28.6%。三星電子（Samsung Electronics Co.）下跌8.77%至2.55萬韓元。根據FSS數據，僅7月13日一天的強制平倉金額就達到3442億韓元，創今年單日最高紀錄，32萬至46萬個散戶帳戶被完全清零。

政策矛盾顯而易見。FSC試圖透過限制新槓桿來減緩失血，而BOK的升息則提高了持有現有保證金債務的成本，並壓縮了股票估值。截至7月14日，南韓的保證金貸款餘額為34.7兆韓元，雖低於6月下旬38.6兆韓元的高點，但仍遠高於年初的27兆韓元。根據歷史均值，至少需要5兆至7兆韓元額外的去槓桿化才能恢復正常。

無法解開的槓桿陷阱

5月27日上市的16檔個股2倍槓桿型ETF，原本設計目的是讓散戶投資者放大對南韓AI驅動半導體漲勢的曝險。相反地，它們成了這場崩跌的毀滅機制。這些產品每日的再平衡需求——估計每交易日達7000億至2.1兆韓元，且全部集中在收盤競價時段——造成了高盛分析師所稱的「自我強化的清算連鎖反應」，與基本面脫節。

截至7月15日，這16檔ETF的合計資產管理規模已降至約12.4兆韓元，較6月25日的高點腰斬。華泰證券分析師李玉潔指出，關鍵在於，這一下降幾乎完全來自資產淨值侵蝕，而非份額贖回。結構性槓桿仍然存在——演算法每天都在持續再平衡，而持倉則不斷放大跌幅。

散戶尚未投降。光是KODEX SK海力士2倍槓桿型ETF上市以來就吸引4.73兆韓元的散戶淨買入，其中有1.55兆韓元是在SK海力士於6月25日見頂之後流入。直到7月14日和15日才出現淨賣出，總計4744億韓元——僅為累積持倉的一小部分。

現金緩衝已耗盡

比保證金債務水準更令人擔憂的是散戶現金儲備的枯竭。截至7月10日，南韓證券帳戶中的備付金降至105兆韓元，低於6月初的139.69兆韓元——在短短一個多月內減少了34兆韓元，約合250億美元。這些資金不是因市場下跌而虧損，就是被追繳保證金所吞噬。

南韓的保證金制度允許最高2.5倍槓桿，最低初始保證金為40%。對於三星和SK海力士（保證金要求約45%），標的股票下跌17.5%就會觸發追繳保證金。由於SK海力士已從高點下跌28.6%，大量槓桿帳戶已無力回天。招商證券分析師李昊陽指出，南韓的40%最低保證金低於美國的50%和中國的100%，使得南韓散戶投資者的緩衝能力遠為薄弱。

強制平倉數據證實了加速趨勢。月度總額從3月的5508億韓元升至5月的7077億韓元，6月達1.12兆韓元。僅7月前14天就出現4736億韓元的強制賣壓，使本月有望突破1.3兆韓元。

接下來會怎樣

去槓桿化完成的訊號需滿足三個條件：保證金債務透過真實的持倉解除而非價格下跌穩定在30兆韓元以下；有意義的ETF份額贖回縮小再平衡規模；以及散戶備付金停止下降。目前這些條件均未達成。

下一個催化劑是SK海力士的第二季財報，若其對記憶體晶片定價的任何指引低於預期，將以基本面的重新定價加劇機械性賣壓。風險還受到外部因素放大：紐約州於7月14日簽署了一項為期一年的暫停令，禁止50兆瓦以上的數據中心項目；雲端服務商CoreWeave正在探索買權以對沖記憶體晶片曝險；華倫·巴菲特7月15日對CNBC表示，股票市場已變成「附屬於教堂的賭場」。

BOK的下一次利率決策將在8月28日公布，屆時將考驗央行是否將市場失序視為值得應對的金融穩定風險。就目前而言，政策組合表明南韓願意讓去槓桿化自然進行——而數據顯示，這一過程僅完成了30%至40%。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。