모건 스탠리의 최신 보고서는 AI 군비 경쟁의 중요한 변화를 조명합니다. 막대한 자본 지출 요구가 이제 세계 최대 기술 기업들의 자유 현금 흐름마저 앞지르고 있다는 것입니다. 이로 인해 메타(Meta), 알파벳(Alphabet), 아마존(Amazon)과 같은 하이퍼스케일러들은 전례 없는 규모로 부채 시장에 눈을 돌리고 있으며, 이는 잠재적 신용 거품에 대한 의문을 제기하고 있습니다. 이 투자 은행은 현재 상위 5개 하이퍼스케일러가 2026년에 AI 인프라에 공동으로 8000억 달러를 지출할 것으로 예상하며, 이는 2025년 지출액의 거의 두 배에 달하는 수치입니다.문제의 핵심은 AI 인프라 구축이 엄청난 자본 집약적 사업이라는 점입니다. 이 기업들은 오랫동안 현금을 창출하는 '에셋 라이트(asset-light)' 기계로 여겨져 왔으나, AI로의 전환을 위해서는 대규모 데이터 센터의 글로벌 네트워크를 구축하고 장비를 갖추어야 합니다. 이러한 지출 열풍은 이익 증가 속도를 추월할 정도로 빠르게 진행되고 있으며, 확장을 위한 자금을 조달하고 자사주 매입 및 배당을 통해 주주 수익을 유지하기 위해 빌린 돈에 의존하게 만들고 있습니다.그 결과, 새로운 부채가 쏟아져 나오며 신용 시장의 한계를 시험하기 시작했습니다. 현재 IT 섹터는 미국 투자 등급 채권 공급량의 18%를 차지하며 사상 최고치를 기록했는데, 이는 지난해 같은 기간 비중의 두 배입니다. 구체적인 사례들이 그 규모를 보여줍니다. 메타는 최근 텍사스의 단일 데이터 센터를 위해 130억 달러의 자금 조달 패키지를 확보했으며, 알파벳은 최소 30억 유로 규모의 멀티 트랜치 유로 채권 발행을 시작했습니다. 하지만 피로 징후도 나타나고 있습니다. 메타의 최근 250억 달러 채권 판매는 이전 발행보다 최고 주문량이 현저히 낮았으며, 이는 투자자들의 수요가 줄어들고 있음을 시사합니다.이러한 부채 집중은 신용 시장과 이러한 거래를 인수하는 은행들에게 '걱정의 벽(wall of worry)'을 만들고 있습니다. 파이낸셜 타임즈의 보도에 따르면, JP모건과 같은 주요 은행들은 거액의 대출을 신디케이션하는 데 어려움을 겪고 있으며, 오라클(Oracle) 데이터 센터를 위한 380억 달러 규모의 패키지는 매각에 6개월 이상이 걸렸습니다. 은행들은 이제 내부 위험 한도에 도달하여 비은행 대출 기관 및 사모 신용 펀드에 익스포저를 전가하기 위해 '유의미한 위험 이전(SRT)' 도구를 사용해야 하는 상황입니다. 시장은 다른 방식으로도 우려를 나타내고 있습니다. 메타의 주가가 급등했음에도 불구하고, 부채 부도에 대비한 보험 비용(CDS)은 사상 최고치로 치솟았습니다.강세론자들의 반론은 이 부채 기반의 붐이 수조 달러의 경제적 가치를 창출할 기술에 대한 필수적인 투자이며, 현재의 지출을 충분히 정당화한다는 것입니다. AMD와 같은 반도체 기업에서 볼 수 있듯이 AI 구현 기술의 광범위한 채택은 근본적이고 지속 가능한 수요 동인을 시사합니다. 지지자들은 AI를 통한 생산성 향상이 부채를 상환하기에 충분한 수익을 창출할 것이며, 현재의 위험 평가는 지나치게 비관적이라고 주장합니다.앞으로 모건 스탠리는 AI 신용 사이클이 악화될 수 있음을 나타내는 네 가지 주요 신호를 제시했습니다. 수익 성장보다 빠른 부채 성장, M&A 활동의 급격한 증가, 레버리지 론 시장의 가파른 성장, 사모펀드 거래에서 지분 비중의 감소가 그것입니다. 현재로서는 신용 시장이 AI 구축을 위한 자금을 계속 지원하고 있습니다. 중요한 질문은 이것이 얼마나 더 오래, 그리고 어떤 가격으로 지속될 것인가 하는 점입니다.
