CICCによると、中国の1.85%の債券利回りは米国「ウォーシュ・パス」のモデルとなる可能性

中国の財政政策推進により債券利回りが1.85%に低下

中国国際金融（CICC）のレポートによると、中国は、中央銀行が自身のバランスシートを拡大したり、長期金利を高騰させたりすることなく、財政拡大を追求できることを示しました。この経験は、「ウォーシュ・パス」の潜在的なモデルを提供します。「ウォーシュ・パス」とは、金利引き下げと量的引き締め（QT）を組み合わせるという理論的な米国の政策であり、ケビン・ウォーシュが連邦準備制度理事会議長に指名される可能性から注目を集めています。

2019年末から2025年12月までの間に、中国の10年物国債利回りは3.14%から1.85%に低下しました。これは、中国人民銀行（PBOC）が自身のバランスシートを安定的に維持する中で発生し、総資産のGDPに対する比率は36.9%から34.4%に減少しました。代わりに、商業銀行が政府債務の発行を吸収し、同時期に総資産のGDPに対する比率は287.6%から337.9%に増加しました。これらの銀行が保有する政府債券は、総資産の10.6%から15.8%に増加し、中央銀行による直接的なマネー印刷なしに財政拡大を資金調達しました。

中国人民銀行は7兆元の流動性で銀行を支援

中国の成功の鍵は、積極的な流動性管理と安定したインフレ期待という二つの戦略でした。商業銀行が負担なく政府債券を購入できるようにするため、中国人民銀行は実質的な流動性支援と規制緩和を提供しました。2021年から2025年にかけて、中央銀行は主に法定預金準備率を引き下げることにより、7兆元（約140兆円）の流動性を放出しました。大手金融機関の準備率は13%から9%に、小規模機関の準備率は11%から6%に引き下げられました。

同時に、中国の規制枠組みは、政府債券のリスクウェイトがゼロであるリスク加重資産に焦点を当てており、米国の補完的レバレッジ比率（SLR）と比較して銀行への資本制約が少なかったです。インフレ圧力も抑制されました。2019年末から2025年末にかけて民間部門の信用成長率が10.1%から6.1%に低下し、需要が抑制されました。これは、供給サイドの生産性の急増によって補完され、中国の産業用ロボットの設置台数は、米国、日本、ドイツの合計のほぼ3倍に達しました。

米国「ウォーシュ・パス」は規制改革とインフレ抑制にかかる

米国が同様の政策を成功裏に実施するためには、金融構造とマクロ経済状況に大きな調整が必要となるでしょう。CICCは、ヘッジファンドなどの非銀行機関に大きく依存する米国の市場ベースの金融システムが、中国の銀行中心モデルとは異なる流動性課題を提示すると指摘しています。FRBは、銀行がバランスシートを拡大するのを促すため、米国債をSLR計算から除外するなどの規制改革が必要となる可能性が高いです。

決定的に、この政策の成功はインフレ期待の安定化にかかっています。CICCは、需要を抑制する痛みを伴う景気後退か、望ましいものの達成が困難な生産性と供給の急増という2つの潜在的な道筋を概説しています。これらの一つでもなければ、同時的な利下げとQTの政策は市場の不安定化を招くリスクがあり、長期金利を制御できず、戦略の本来の目標を損なう可能性があります。