ウィリアムズNY連銀総裁、生産性向上で実質金利が2％超に上昇する可能性

ニューヨーク連銀のジョン・ウィリアムズ総裁は、生産性の向上が長期的に実質金利を押し上げ、中央銀行が約4％で推移するインフレと戦う中でも借入コストを高止まりさせる可能性があるとの見解を示した。

「構造変化のリアルタイムな識別は極めて困難であり、将来の成長期待は基礎的な生産性成長の変化に徐々に適応する傾向がある」とウィリアムズ氏は、アイスランドで開催されたレイキャビク経済会議のために準備した木曜日の講演で述べた。

フェデラルファンド（FF）金利は2023年7月以来変わらず5.25％～5.50％で推移している一方、個人消費支出（PCE）指数は5年連続でFRBの目標である2％を上回って推移しており、累積的な物価上昇率は25％に近づいている。2年国債利回りは3月中旬以降、政策金利を上回って取引されており、FF先物市場は2026年の利下げ観測をすべて織り込み済みで、次の動きは12カ月以内の利上げの可能性と見られている。

ウィリアムズ氏は、生産性の上昇シフトは経済に支配的な実質金利を引き上げる可能性があるが、政策対応はその成長が予期せぬものか予想されたものかに依存すると指摘した。市場が将来の生産性向上を期待すれば、今日の支出増加は好況が到来する前に経済を過熱させ、より引き締め的な金融政策を必要とする可能性がある——これはFRBのインフレ対策とホワイトハウスが求める低金利政策の対立を招くシナリオである。

NY連銀総裁は短期的な金融政策見通しについては言及しなかった。同氏の講演は、一時的な生産性シフトと恒久的なものとを区別する分析上の課題に焦点を当てたものであり、人工知能（AI）ブームの中で米国経済が生産性成長の加速の兆しを見せる中で、この議論は激化している。

ロイターの分析によれば、AI主導の投資急増は半導体とエネルギー供給のボトルネックを生み出しており、原油価格ショックをはるかに超えて高インフレを持続させる可能性がある。シカゴ連銀のオースタン・グールズビー総裁は、市場が生産性向上を期待すればするほど、需要が供給を上回るのを防ぐために金融政策の引き締めが必要になる可能性があると主張している。

市場価格はタカ派転換を示唆

FF先物は3月中旬以降、2026年の利下げ観測を完全に織り込み済みとしており、2年国債利回りは政策金利を上回って推移している——これは通常、より引き締め的な政策への期待を示す構成である。バンク・オブ・アメリカが5月中旬に実施した調査では、世界のファンドマネージャーの約50％が依然として年内に少なくとも1回のFRB利下げを期待しているが、この乖離は新たに就任したケビン・ウォーシュFRB議長が対処する必要があるかもしれない。

ウォーシュ氏は先週就任し、ドナルド・トランプ大統領はトーンを変え、同氏に「ただ自分の判断でやれ」と金利について指示した——これは前任のジェローム・パウエル氏に対する持続的な低金利要求からの転換である。この自制が続くかどうかは、イラン紛争の軌道とエネルギー価格への影響に一部依存しており、これらはインフレ圧力をさらに高めている。

ドルへの影響も大きい。FRBがより長期間高金利を維持すれば、ドルはさらに強含む可能性があり、再工業化を支援するための弱いドルを想定する政権の意向を複雑にする。元ホワイトハウス経済学者のグレン・ハバード氏は最近、弱いドルを推し進めれば affordability（購買力）圧力が悪化し、財政ポジションを損なうとして、米国産業再興のための「誤った手段」だと主張した。

FRB高官が生産性主導の金利動向について同様の講演を行ったのは、前回は1990年代後半のテクノロジーブーム時であり、当時のアラン・グリーンスパン議長は、データに現れる前から生産性向上がインフレを抑制していると主張し、FRBが金利を据え置くことを可能にした。現在の環境はその逆である：AI主導の生産性向上が見込まれることで、需要が供給を上回るのを防ぐためにFRBは制限的な金利を維持せざるを得なくなる可能性がある。

次回の連邦公開市場委員会（FOMC）は6月9〜10日に開催され、FRBは金利を据え置くとの見方が広がっている。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。