プライベート・クレジットに試練、解約請求が41%に達する

富裕層投資家による3月の解約ラッシュを受け、プライベート・クレジット業界は厳戒態勢に入っています。一部のファンドでは解約請求が資産の41%にまで膨れ上がり、連邦規制当局の注目を集めています。

「スポンサーが定義されたプログラムの制限内でこのレベルの流動性を提供できたという事実は、これらの構造がまさに何のために構築されたかを示している」と、ロバート・A・スタンジャーのCEOであるケビン・ギャノン氏は述べ、解約制限（ゲート）は欠陥ではなく機能であると説明しました。「しかし、この瞬間は、プライベート資産には忍耐とデューデリジェンス、そして自分が何を所有しているかについての明確な理解が必要である理由を再確認させるものです」

投資家の資金引き揚げは広範囲に及びましたが、大手運用会社の一部は最も激しい圧力に直面しました。ブルー・アウル・キャピタルでは、クレジット・インカム・ファンドとテック・インカム・ファンドで解約請求がそれぞれ22%と41%に急増しました。業界最大の非上場ファンドである資産規模860億ドルのブラックストーン・プライベート・クレジット・ファンド（BCRED）でさえも例外ではなく、資産の7%に相当する解約請求を受けました。スタンジャー氏によると、公的に登録された事業開発会社（BDC）は第1四半期に74億ドル以上を投資家に返還しましたが、ファンドの解約制限により、さらに65億ドルの請求が拒否されました。

解約の急増は、2023年から2025年の間に3000億ドル以上の新規資産が流入して膨れ上がったセクターにとって、重大な転換点となります。この資本の流入によりファンドは案件獲得競争を強いられ、貸付条件の緩和と収益性の低下を招きました。第一順位抵当権付ローンのスプレッドは2023年の約6%から2025年までに5%に低下し、平均利回りはピーク時の12%から10%を下回り、そもそも投資家を惹きつけていたリターンを圧迫しています。

規制当局の監視が強化

この「取り付け騒ぎに近い状態」は、規制当局も見逃していません。証券取引委員会（SEC）のポール・アトキンス委員長は4月、プライベート・クレジットにおける「新たな圧力」を同機関が注視していると述べました。「この分野の不透明性が問題になり得ることを明確にしておきたい。評価、透明性、そして信用力が鍵となる」と、アトキンス氏はワシントンD.C.経済クラブで発言しました。

懸念は、原資産となるローンのパフォーマンスと、増加する個人投資家への開示情報の両方に集中しています。プライベート・ローンの一般的な投資先であるソフトウェア・セクターは、人工知能の発展による逆風に直面しています。より直接的には、債務不履行が表面化し始めており、ソフトウェア会社メダリアは最近、ブラックストーン、KKR、アポロからの30億ドルの融資を返済できませんでした。ブラックストーンは、BCREDファンドの不良債権が現在2.4%に達していると報告しています。

流動性のための市場

流動性の逼迫は、他の市場参加者に機会をもたらしました。スターウッド・リアル・エステート・インカム・トラストやブルー・アウル・キャピタル・コーポレーションIIなどのファンドの株式に対して最近公開買付けを行ったアクティビスト投資家のサバ・キャピタル・マネジメントは、戦略的な好機と見ています。最初の公開買付けで獲得した株式は約1000万ドルにとどまりましたが、サバはこれを、個人投資家が出口戦略を必要としているという自社の持論が裏付けられたものと考えています。

「サバの目標は単純だ。公開BDCの投資家が長年享受してきたように、これらの商品の個人投資家も流動性にアクセスする権利がある」と同社は声明で述べています。同社は、自社の参入により、顧客が流動性の低いポジションからの出口を探している登録投資顧問から大きな関心が寄せられていると指摘しました。

現在、業界は第1四半期の決算発表に向けて準備を進めており、運用会社は退職年金プランからの新規流入が富裕層の継続的な流出を相殺できるかどうかに対応を迫られることになります。重要な問題は、この激しくも正当なリセットが、より広範な信用収縮が起こる前に市場の規律を回復できるかどうかです。

この記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。