JPモルガン、石油供給の「錯覚」を警告：需要減の裏に隠れた1,370万バレル/日の不足

4月に記録された日量1,090万バレルの在庫取り崩しは、深刻な世界的な石油供給不足を覆い隠しており、価格が急騰する可能性がある。JPモルガンの最新レポートが指摘した。

JPモルガンのトップ商品戦略担当者は、4月に発生した1,370万バレル/日（b/d）の供給混乱が、市場によって需要の崩壊と危険なまでに誤解されていると警告しています。しかし実際には、供給不足が消費減少という統計上の「錯覚」を生み出しているに過ぎません。

「いわゆる需要の減少は、供給不足が帳簿上で需要損失として現れている統計的な蜃気楼に過ぎない」と、JPモルガンのグローバル商品戦略責任者ナターシャ・カネバ氏はメモの中で述べています。「市場は清算を余儀なくされるだろう。そのコストは、現在見えているものよりもはるかに深刻なものになるはずだ」

不均衡の規模は極めて大きく、ゴールドマン・サックスの推計によると、4月の世界的な在庫取り崩しは日量1,090万バレルの記録的な水準に達しました。4月のブレント原油スポット価格は1バレル平均約123ドルでしたが、カネバ氏は、この価格水準では日量430万バレルの需要減（2009年の金融危機時の需要破壊を上回る規模）を説明するには不十分であると主張しています。

この区別は重要です。なぜなら、これまでの調整は新興国が担ってきた一方で、欧州や米国の消費者にとっての価格の痛みはまだ本格的に始まっていないことを示唆しているからです。大幅な在庫取り崩し後も推定200万バレル/日の供給ギャップが残る中、先進国で需要破壊を引き起こすために原油価格が大幅に上昇するのは時間の問題だとカネバ氏は警告しています。

在庫減少が記録的なペースに

市場の逼迫を示す最も明確なリアルタイムのシグナルは、かつてないペースでの在庫枯渇です。JPモルガンが追跡している観測可能な商業・戦略的備蓄は、3月の400万b/dから急加速し、4月には710万b/dの減少を示しました。

ゴールドマン・サックスのデータはさらに劇的で、非OECD諸国の観測不可能な在庫を含めると、4月の総取り崩し額を1,090万b/dとしています。これは2017年以来で単月として最速の減少ペースです。ペルシャ湾紛争が始まって以来、ゴールドマンは世界の石油バッファーが累計で4億7,400万バレル縮小したと推計しています。この急速な在庫の枯渇は、伝統的なショックアブソーバーが機能しなくなった後の市場の最後の手段です。

需要損失を装う供給不足

カネバ氏の中心的な論点は、市場がデータを読み違えているということです。4月のヘッドライン需要損失である430万b/d（世界金融危機のピーク時の約250万b/dの減少を上回る）は、消費者が高価格のために自ら購入を減らしているわけではありません。そうではなく、物理的な不足を反映しています。

「需要減少の大部分は、伝統的な価格主導の需要破壊ではなく、物理的な供給不足による強制的な消費削減だ」とカネバ氏は説明しました。

レポートによると、この需要損失の87％は、中東、アジア、アフリカに集中しています。これらの地域は構造的に湾岸産の原油や石油製品への依存度が高く、在庫が脆弱で、転送された貨物を競り落とすための資金力も低いためです。その影響は石油化学部門で最も顕著で、LPG、エタン、ナフサの不足によりスチームクラッカーが稼働率の削減や完全停止に追い込まれた結果、減少全体の55％を占めました。

バッファー枯渇に伴う市場の再均衡

世界の主要な供給バッファーは無効化されました。サウジアラビアとUAEが保有する世界の余剰生産能力の大部分は、紛争により事実上オフラインとなっています。一方、他の産油国による急速な増産の期待は的外れです。日量30万〜70万バレルの意味のある米国のシェール増産が実現するには3〜6ヶ月かかり、ロシアの供給はここ数週間で実際に日量35万バレル減少しています。

これにより、市場は最低限の操業レベルに近づきつつある在庫に危険なほど依存することになります。その底に達すれば、残された唯一の調整メカニズムは、強制的な急激な需要削減のみとなります。

JPモルガンの分析は、大幅な在庫取り崩しを行ってもなお、約200万b/dのギャップが残ると結論づけています。「この不足は新興国だけで吸収するには大きすぎる」とカネバ氏は警告しました。これは危機が拡大し、欧州や米大陸もガソリン価格や航空運賃の大幅な上昇を通じて調整に参加せざるを得なくなることを意味しており、そのプロセスはまだ始まったばかりです。

この記事は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。