イラン戦争で債券投資の定石が崩壊、FRBは再評価を余儀なくされる

戦争によるインフレに対抗するための中央銀行の利上げに賭ける投資家は、政策当局者が利上げを見送らざるを得なくなるような世界的な成長ショックを見誤っている可能性がある。

(Bloomberg) — 2022年の投資戦略を再び持ち出した債券投資家は、イランでの戦争が中央銀行にインフレ対策としての利上げを強いるとの想定から国債を売却している。しかし、この動きは、深刻な成長ショックに直面した際の政策当局者の引き締め意欲を過大評価している可能性がある。北海ブレント原油は2.7%急騰して1バレル108ドルを超えたが、紛争が世界経済に与える打撃は米連邦準備制度理事会（FRB）の手を縛る可能性があり、市場の初期反応を覆すことになるかもしれない。

「投資家は、戦争を受けて中央銀行が利上げを行う確率を過大評価している可能性がある」と、ウェリントン・マネジメントの債券ポートフォリオ・マネジャー、ブリッジ・クラーナ氏は解説の中で記した。「商品供給ショックによる経済成長への打撃により、インフレが高水準であっても中央銀行は利上げを躊躇する可能性がある」

マクロ経済の背景は、ウクライナ侵攻後の時期とは著しく異なっている。米国経済は紛争前の6カ月間に純雇用者数の減少が見られ、家計はパンデミック期に蓄えた2兆ドルを超える貯蓄をほぼ使い果たしている。債券の売りにより10年物米国債利回りは2ベーシスポイント上昇して4.32%となったが、他の資産はすでに警告を発しており、S&P 500先物は最近、史上最高値から0.2%下落した。

債券市場の核心的な緊張は、現在、2つの対立する力の構造的衝突となっている。戦争による世界経済の減速が利回り低下を促す一方で、赤字国債で賄われる軍事費の急増は利回り上昇を示唆している。クラーナ氏によれば、重要な問題は、戦争の支配的な影響が高いインフレなのか、それとも成長の鈍化なのかという点だ。これまでのところ市場は前者に傾いているが、もし後者がより重要であると判明すれば、大幅な価格修正が待ち受けている。

異なる種類のショック

中央銀行の金融政策は、現在の供給側の混乱には不向きなツールである。利上げは需要主導のインフレを冷やすことはできるが、投入コストの上昇によって企業が生産削減や解雇を余儀なくされている場合には効果がない。人工知能による混乱ですでに雇用不安を感じている家計が、予備的貯蓄を増やすことで経済成長をさらに鈍化させるリスクがある。消費活動が弱まっているこの環境下では、中央銀行が最も恐れる「インフレ期待のアンカーが外れること」が現実のものとなる可能性は低い。

ジェフリーズの欧州担当チーフエコノミスト、モヒット・クマール氏は、「合意が成立したとしても、原油価格が戦前の水準に戻ることはない」と記している。「ある程度のスタグフレーションの影響を考慮する必要がある」

紛争コストの上昇

財政政策を形作る新たな現実は、現代戦の経済性の変化である。この紛争は、低コストのドローン技術が従来の軍事的優位性を無効化できることを証明し、戦車、艦船、航空機といった資本をより脆弱にし、減価償却を早める結果となった。このダイナミクスにより、国防戦略と支出のコストのかかる見直しが迫られている。

これはすでに財政政策に反映されている。米議会は1.5兆ドルの国防予算案を検討しており、欧州は軍事支出を増やすための複数年計画に着手している。中国も同様の道を歩むと予想される。米国、欧州、中国、日本という世界最大の債券市場にとって、政府が赤字を通じてより高い軍事費を賄わざるを得なくなることは、利回りへの持続的な上昇圧力を意味する。

エマージング市場が避難先となる可能性

この複雑な環境において、本記事は小規模な先進国市場やエマージング市場が債券投資家にとってより魅力的な機会を提供する可能性があると示唆している。世界的な覇権的野心を持たないこれらの国々は、多額の費用がかかる軍備増強を追求する可能性が低く、より安価な防衛能力に集中することができる。その結果、彼らの債券市場は、大国が直面している持続的で負債に依存した財政拡大よりも、世界的な成長ダイナミクスに反応する可能性が高い。市場がインフレの織り込みから成長鈍化の織り込みへと転換すれば、資金の流れに大きな変化が生じる可能性がある。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。