Key Takeaways:
イーサリアム上のブルーチップな分散型金融（DeFi）プロトコルの利回りが3%を割り込み、伝統的な貯蓄口座を下回る事態となっています。これは、高いリスクに対して高いリターンを提供するという、このセクターの核心的なバリュープロポジションを覆すものです。
レンディングプロトコルMorphoの共同創設者であるポール・フランボット氏は、CoinDeskに対し、「差別化されていない貸付は無リスク金利へと収束する。すべての預金者が同じ担保、同じパラメータ、同じ結果を共有する場合、専門化の余地は限られ、リターンは圧縮される」と語りました。
この圧縮は顕著です。最大級のDeFiレンディングプロトコルであるAaveは現在、USDCの預金に対して2.61%のAPY（年換算利回り）を提供していますが、これはインタラクティブ・ブローカーズ（Interactive Brokers）がアイドルキャッシュに対して提供している3.14%を下回っています。この逆転現象は、DeFi投資家が現在、政府保証の「無リスク」レートよりも低いリターンのために、多大なスマートコントラクトのリスクを負っていることを意味しており、過去数年間に見られた20%以上の利回りからは根本的に変化しています。
問題は二重です。オンチェーンでの有機的な借入需要が枯渇していること、そしてリスクがより顕著になっていることです。CertiKのデータによると、2025年上半期だけでハッカーによって24.7億ドル以上が盗まれました。低リターンと高リスクの組み合わせは、エコシステムから資本を流出させ、より魅力的な伝統的金融や現実資産（RWA）に裏打ちされたプロジェクトへと向かわせる恐れがあります。
低下のペースは急速でした。2024年には、Ethenaのようなプロトコルがトークンインセンティブを背景にUSDeステーブルコインで40%以上の利回りを提供し、数十億ドルを吸い上げました。しかし、DefiLlamaによると、そのAPYはその後3.5%程度まで圧縮され、TVL（預かり資産）はピーク時の約110億ドルから36億ドルに減少しました。
市場全体でも同様の傾向が見られます。Aaveの最大のUSDTプールの利回りはわずか1.84%です。vaults.fyiのデータによれば、イーサリアム上のUSDTとUSDCという2つの最大のステーブルコインプールの利回りは、合計85億ドルの預金に対して2%をわずかに上回る程度です。競争力のあるレートを提供している数少ないプロトコル（Skyの3.75%のUSDS貯蓄率など）は、その収入の大部分を米国債や機関投資家向けクレジットラインなどのオフチェーンソースから得ており、これは多くのDeFi純粋主義者が避けようとしていたモデルです。
利回りの低下に拍車をかけているのが、投資家の信頼を揺るがすセキュリティ侵害の急増です。DeFi取引インフラの要であるBalancer Labsは、1.1億ドルの不正流出を受けて、最近企業体を閉鎖しました。さらに重要なのは、攻撃の性質がスマートコントラクトの欠陥から運用の失敗へと移行していることです。
利回り付きステーブルコインであるResolvにおける最近の2500万ドルの不正流出は、コードのバグではなく、基本的なオラクルチェックや発行制限の欠如が原因でした。同様に、Driftプロトコルにおける2.7億ドルの不正流出は、北朝鮮の情報機関による6ヶ月間にわたる巧妙なソーシャルエンジニアリング活動に起因するとされています。これらの事件は、標準的なコード監査では防げない攻撃対象領域が拡大していることを浮き彫りにしており、投資家に新たなリスク層を加えています。
市場とセキュリティの課題に加え、米国ではDeFiの残された利回りモデルを直接標的にする可能性のある立法が進んでいます。業界で最も重要な懸案事項である「デジタル資産市場明確化法」には、単にステーブルコインを保有するだけで得られるパッシブな利回りを禁止する条項が含まれています。
決済などの特定の活動に関連する報酬は許可される可能性がありますが、草案の文言は業界関係者から「あまりにも限定的で不明確」と評されています。10x Researchのマルクス・ティーレン氏によれば、この法案が通過すれば、利回りが伝統的金融や規制対象製品に再集中し、DeFiプロトコルにとって大きな逆風となる可能性があります。これにより、利回りの低下、持続的なリスク、そして将来のリターンへの道筋が狭まる中で、このセクターは不安定な立場に置かれています。
この記事は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。
