La poussée fiscale de la Chine fait baisser les rendements obligataires à 1,85%
La Chine a démontré qu'un pays peut poursuivre une expansion fiscale sans que sa banque centrale n'étende son propre bilan ou ne déclenche des taux d'intérêt à long terme plus élevés, selon un rapport de China International Capital Corporation (CICC). Cette expérience offre un modèle potentiel pour la « voie Warsh », une politique théorique américaine combinant des baisses de taux d'intérêt avec un resserrement quantitatif (QT) qui a attiré l'attention avec la nomination potentielle de Kevin Warsh à la présidence de la Réserve fédérale.
Entre fin 2019 et décembre 2025, le rendement des obligations d'État chinoises à 10 ans est passé de 3,14% à 1,85%. Cela s'est produit alors que la Banque populaire de Chine (PBOC) maintenait son propre bilan stable, ses actifs totaux en pourcentage du PIB diminuant de 36,9% à 34,4%. Au lieu de cela, les banques commerciales ont absorbé l'émission de dette publique, leurs actifs totaux passant de 287,6% à 337,9% du PIB sur la même période. Les obligations d'État détenues par ces banques sont passées de 10,6% à 15,8% de leurs actifs totaux, finançant l'expansion fiscale sans impression monétaire directe de la banque centrale.
La PBOC soutient les banques avec 7 billions de yuans de liquidités
La clé du succès de la Chine a été une stratégie à deux volets combinant une gestion active des liquidités et des anticipations d'inflation stables. Pour garantir que les banques commerciales puissent acheter des obligations d'État sans contrainte, la PBOC a fourni un soutien substantiel en liquidités et des allégements réglementaires. De 2021 à 2025, la banque centrale a libéré 7 billions de yuans de liquidités, principalement en abaissant le taux de réserves obligatoires. Le taux pour les grandes institutions financières est passé de 13% à 9%, tandis que le taux pour les petites institutions a chuté de 11% à 6%.
Parallèlement, le cadre réglementaire chinois, qui met l'accent sur les actifs pondérés en fonction des risques où les obligations d'État ont un poids nul, a créé moins de contraintes de capital pour les banques par rapport au ratio de levier supplémentaire (SLR) américain. Les pressions inflationnistes ont également été contenues. Un ralentissement du crédit au secteur privé, avec une croissance tombant de 10,1% à 6,1% entre fin 2019 et fin 2025, a freiné la demande. Cela a été complété par une flambée de la productivité du côté de l'offre, comme en témoigne le fait que les installations de robots industriels en Chine ont atteint près de trois fois le total combiné des États-Unis, du Japon et de l'Allemagne.
La « voie Warsh » américaine dépend de la réforme réglementaire et du contrôle de l'inflation
Pour que les États-Unis mettent en œuvre avec succès une politique similaire, il faudrait des ajustements significatifs à leur architecture financière et à leurs conditions macroéconomiques. La CICC note que le système financier basé sur le marché américain, avec sa forte dépendance à l'égard d'institutions non bancaires comme les fonds spéculatifs, présente des défis de liquidité différents de ceux du modèle chinois centré sur les banques. La Fed devrait probablement réformer les réglementations, par exemple en excluant les bons du Trésor américain du calcul du SLR, afin d'encourager les banques à étendre leurs bilans.
De manière cruciale, le succès de la politique dépendrait de la stabilisation des anticipations d'inflation. La CICC décrit deux voies potentielles : une contraction économique douloureuse qui écrase la demande ou une augmentation souhaitable mais difficile à atteindre de la productivité et de l'offre. Sans l'une d'elles, une politique de baisses de taux et de QT simultanées risque une instabilité du marché et pourrait échouer à contrôler les taux d'intérêt à long terme, sapant ainsi l'objectif même de la stratégie.
Edgen Stock·Feb 25 2026, 01:42