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## 執行摘要 去中心化金融（DeFi）借貸協議中普遍採用的**總鎖定價值（TVL）**指標正在經歷重大重新評估，分析表明其不足以作為協議健康和實際價值的可靠指標。行業專家提倡轉向更精細的指標，如**貸款量**和**基礎資產供應**，以更好地衡量經濟活動和收入生成。主要擔憂源於複雜**收益循環策略**的廣泛採用，這些策略旨在放大收益，但卻在整個生態系統中引入了無法衡量的系統性槓桿。這種隱秘的相互關聯性創造了一個岌岌可危的環境，在壓力時期帶來了重大市場錯位的風險，這種情緒反映在當前市場的不確定性和預期的高波動性中。 ## 事件詳情 **總鎖定價值（TVL）**，歷史上作為評估DeFi協議的基石指標，正日益被認為是一個糟糕且常常誤導性的指標。其主要缺陷在於它容易通過遞歸收益循環策略和跨鏈重複計算而被人為誇大，這些並不反映真正的資本流入或效用。相反，評估借貸協議成功和可持續性的關鍵指標是其**實際貸款量**（借款金額）和**基礎的、有用的資產供應**，如穩定幣（**USDC**、**DAI**）、**比特幣（BTC）**和**以太坊（ETH）**。這些指標與協議收入和實際經濟活動直接相關。 DeFi借貸已發生了顯著轉變，從主要促進槓桿交易轉向實現複雜的**收益循環策略**。這些策略通常涉及存入生息資產，以此為抵押借款，然後將借來的金額再投資於另一種生息資產，從而產生乘數效應。例如，在借貸平台上，**weETH**與**ETH**配對可以每循環產生0.5%的利差，在高貸款價值比率下顯著複合收益。類似地，像**Pendle Finance**這樣的協議通過允許用戶將未來收益代幣化為**本金代幣（PT）**和**收益代幣（YT）**進行了創新，從而提高了流動性和資本效率。**Pendle**與**Ethena的USDe**的集成尤為突出，**USDe**佔Pendle TVL的60%。一種常見的循環策略是**將PT作為抵押品存入Aave，借入USDC，並將其再投資於USDe**以獲取約8.8%的收益利差。**Ethena的USDe**，作為一種產生收益的穩定幣，已有效地將自己確立為DeFi的“無風險利率”，極大地影響了這些新循環策略的設計和盈利能力。 ## 市場影響 收益循環的普遍性導致DeFi生態系統中存在**無法衡量的系統性槓桿**。這種錯綜複雜的借貸和鏈式交易網絡創造了**“流動性錯配”**和**“抵押品幻覺”**。雖然借貸協議可能看起來有大量抵押品被鎖定，但其中很大一部分可能是循環的、槓桿化的資本，而非新鮮的、無抵押的資金。這種結構對市場穩定性構成了實質性的、無法量化的風險。 **2025年10月190億美元的清算事件**清晰地說明了這種脆弱性，該事件揭示了由高度槓桿頭寸引發的連鎖風險。**USDe**脫鉤，在交易所跌至0.62-0.65美元，成為主要催化劑，引發了鏈上DeFi協議和中心化衍生品交易所的廣泛抵押品清算。該事件凸顯了**USDe** 6-8%收益的脆弱性，其嚴重依賴於**ETH**永續期貨資金費率。雖然通常為正，但持續的負資金費率可能需要削減收益，從而導致資金外流。此外，**USDe**的集中交易曝光，其28%以上的供應量在交易所，雖然減少了協議熱錢包的贖回壓力，但同時放大了系統性風險。 相比之下，像**Maple Finance**（管理資產32億美元）這樣的協議強調透明的風險管理以及貸款條款和抵押品的鏈上可見性。這些方法對於減輕不透明槓桿結構引入的系統性風險至關重要。 ## 專家評論 Scott Lewis和其他市場評論員強調，**總鎖定價值**不足以評估借貸協議，它經常被複雜的收益循環策略人為誇大。他們斷言，實際**貸款量**和**基礎的、有用的資產供應**是更好的指標，直接推動協議收入。DeFi借貸向收益循環的轉變，特別是與生息資產和**Pendle**等協議的結合，被認為是重要的演變。Contango估計，循環策略目前佔貨幣市場超過400億美元的20-30%，代表著120-150億美元的未平倉合約，並可能超過1000億美元的當前交易量。專家警告說，由於相互關聯的借貸和鏈式交易，整體系統性槓桿仍然極難衡量，對生態系統構成重大且無法量化的風險。 ## 更廣闊的背景 誤導性指標和隱性槓桿帶來的挑戰需要對DeFi的風險框架進行更廣泛的重新評估。實現韌性的道路需要**動態風險管理**、**監管清晰度**和穩健的**跨鏈解決方案**。除了TVL之外，評估DeFi協議的其他關鍵性能指標包括**活躍用戶**（每週交互的獨立錢包）、**交易量**（例如，**Uniswap**記錄了450億美元的月交易量，其與TVL的比例高達8:1）、**協議收入**（Uniswap在2025年3月產生了3000萬美元的交換費）和**開發者活動**。領先DeFi項目開發者提交量的增長，例如2025年第一季度同比增長12%，標誌著一個健康的生態系統正在構建長期穩定的基本功能。隨著DeFi行業的成熟，平衡快速創新與嚴格的風險治理將決定其發展軌跡和抵禦未來市場衝擊的能力。2025年10月的崩盤再次提醒我們，僅靠改進安全性是不夠的；運營和宏觀經濟風險，特別是那些源於未量化槓桿的風險，必須積極解決。
## 執行摘要 NEAR 協議基於意圖的系統活動量急劇增加，交易量幾乎翻倍，用戶數量超過 12 萬。Zcash 的移動錢包 Zashi 已整合 NEAR 意圖，用於私密跨鏈互換和支付，與此同時 Zcash (ZEC) 的月價格飆升 244%。 ## 事件詳情 **NEAR 協議**基於意圖的系統活動量顯著增加，交易量環比幾乎翻倍。該平台的用戶數量已超過 12 萬，在過去 30 天內，約 **8 億美元**的互換和支付通過 **NEAR 意圖**進行，累計總額約 **18 億美元**。僅在 9 月份，**NEAR 意圖**就產生了 **4.83 億美元**的交易量。 此次活動激增部分得益於 **Zcash** 的移動錢包 **Zashi** 與 **NEAR 意圖**的整合。此次整合實現了“Zashi 互換”，允許用戶將 **比特幣 (BTC)**、**Solana (SOL)** 和 **USDC** 等各種資產轉換為 **ZEC** 進行隱私保護交易。此外，“CrossPay”功能允許支出隱私保護的 **ZEC**，而接收方可在 **NEAR** 支持的鏈上接收其偏好的加密貨幣。自 8 月底以來，**Zashi** 錢包已記錄超過 **950 萬美元**的 **ZEC** 互換和支付，平均每日吞吐量為 1,509 **ZEC**，過去一周內有近 **100 萬美元**被兌換為 **ZEC**。此次整合旨在為私密 **ZEC** 交易提供更簡潔的使用者體驗，並為其他注重隱私的錢包建立一個模型。 與這些發展同步，**Zcash (ZEC)** 的價格在過去一個月內翻了兩番。**ZEC** 目前交易價格為 **171.84 美元**，在 24 小時內上漲 31%，周漲幅為 40%，使其市值達到 **28 億美元**。交易活動也 intensified，日交易量攀升 22.4% 至 **6.645 億美元**，衍生品交易量增長 75.7% 至 **11.8 億美元**。**Zcash** 衍生品未平倉合約增長 54.4% 至 **2.272 億美元**。 ## 財務機制和協議整合 **NEAR 意圖**作為一個跨鏈交易層運行，旨在使 **AI 代理**能夠在不依賴傳統橋接的情況下，跨多個區塊鏈執行互換和支付。這種架構抽象了多鏈操作的技術複雜性，允許使用者指定所需結果而非複雜的交易路徑。**NEAR 協議**通過**分片技術**及其基於意圖的框架專注於生態系統擴展，支持高交易吞吐量和可預測的低費用。 **Zashi** 與 **NEAR 意圖**的整合例證了該技術在隱私保護交易中的應用。通過“Zashi 互換”，來自各種鏈的資產通過 **NEAR 意圖**被引導轉換為隱私保護的 **ZEC**，利用 **Zcash 的零知識證明 (zk-SNARK)** 技術實現保密性。“CrossPay”擴展了此功能，允許使用者支出隱私保護的 **ZEC**，而 **NEAR 意圖**處理複雜的路由和轉換為接收方在不同鏈上選擇的加密貨幣。這通過減少跨鏈和隱私增強交易中的摩擦來簡化使用者體驗。 ## 市場影響和戰略定位 此次整合將 **NEAR 意圖**確立為無縫跨鏈操作的關鍵基礎設施，特別是在 **AI 代理**開發和鏈抽象的背景下。**NEAR 協議**的戰略定位強調**人工智能優先的願景**，支持使用者擁有的智能代理和跨鏈功能。與 **Aptos** 和 **Shelby** 等實體的合作，以及 **Shade 代理沙盒**的推出，進一步凸顯了 **NEAR** 致力於增強 **AI 就緒基礎設施**的承諾。 對於 **Zcash** 而言，**Zashi** 整合和隨後的價格表現預示著對注重隱私資產的潛在重新評估。市場對 **ZEC** 重新燃起的興趣突顯了對兼具隱私和合規性解決方案日益增長的需求，因為 **Zcash** 的可選隱私模型允許使用者在透明交易和隱私保護交易之間進行選擇。這種靈活性可能會有助於其在不斷演變的監管環境中被採用。**灰度 Zcash 信託基金**的推出已吸引約 **4600 萬美元**的資產管理規模，表明機構信心不斷增強，並為合格投資者提供受監管的 **ZEC** 獲取途徑。 ## 更廣闊的背景：隱私和互操作性 圍繞 **NEAR 意圖**和 **Zcash** 的發展發生在一個更廣闊的敘事背景下，即對隱私幣的興趣重新抬頭以及區塊鏈互操作性的進步。基於意圖的協議概念在加密貨幣市場中越來越受歡迎，**以太坊基金會**推出了 **開放意圖框架 (OIF)**。該框架得到 **Arbitrum** 和 **Optimism** 等主要 **Layer 2s** 的支持，旨在標準化和統一基於意圖的執行，通過抽象掉終端使用者的技術複雜性，使跨鏈交易更快、更便宜、更安全。 **Zcash** 的表現和整合反映了市場情緒越來越關注在數位監控日益增多的時代提供保密性的解決方案。與默認強制隱私的協議不同，**Zcash** 的可選隱私模型使其能夠駕馭合規要求，同時滿足使用者對財務自由裁量權的需求。這一趨勢表明，戰略正在轉向能夠展示實用性和監管適應性的隱私資產。 ## 專家評論 **Electric Coin Company (ECC)** 執行長 **Josh Swihart** 和 **NEAR 協議**聯合創始人 **Illia Polosukhin** 強調了使用者體驗和真正隱私在數位資產演變中的重要性。**Swihart** 強調了 **Zashi** 在簡化 **ZEC** 交易中的作用，特別是在與 **NEAR 意圖**配對進行互換和支出時。**Polosukhin** 強調了 **NEAR 意圖**抽象複雜性的能力，允許使用者專注於所需結果而不是底層的區塊鏈步驟。他們的討論強化了“靜態隱私”的理念，即資金保持隱私保護，以及 **可信執行環境 (TEEs)** 和 **AI** 在去中心化應用中增強隱私的潛力。**Zcash** 和 **NEAR** 之間的這種協作方法旨在擴展使用者安全資產交換的選擇，同時優先考慮直觀的界面和數據保密性。
## 執行摘要 全同態加密（FHE）有望透過解決機構採用的根本障礙——機密性，徹底改變去中心化金融（DeFi）領域。該技術允許在不解密的情況下處理數據，從而在公共區塊鏈上實現私人交易和信用評估。這一發展可以從傳統金融中釋放數萬億美元，促進無抵押貸款，並將DeFi轉變為一個更強大、更整合的金融系統。 ## 事件詳情 儘管DeFi近期有所復甦，總鎖定價值（TVL）曾達到2600億美元的峰值，但其仍難以吸引傳統金融中龐大的資本，傳統金融市場如外匯和債券每天交易數萬億美元。主要的障礙在於缺乏機密性；公共區塊鏈暴露了每一筆交易、存款和取款，這種透明度水平是大多數機構和高淨值個人無法接受的。 FHE作為一種隱私保護技術出現，它允許在不解密的情況下對加密數據進行計算。這意味著敏感資訊，如信用評分或了解你的客戶（KYC）數據，可以在保持加密狀態的同時進行處理。例如，智能合約可以驗證用戶的加密信用評分是否達到閾值（例如，高於700），而無需透露實際評分。這種能力對於在DeFi中實現無抵押貸款至關重要，這是傳統金融的基石，傳統金融在不要求過多抵押品的情況下管理風險。 **Zama**等公司是開源密碼學公司，正處於FHE開發的前沿。Zama的目標是使開發人員能夠在現有區塊鏈（如以太坊和Solana）上構建“保密智能合約”，確保端到端加密。Zama協定將FHE與多方計算（MPC）和ZK技術相結合。Zama最近實現了顯著的性能突破，使用GPU加速將FHE核心操作“可程式自舉”的運行時間從53毫秒縮短到微秒，顯著推進了FHE的實際應用。Zama的公共測試網已於7月1日上線，以太坊主網預計於2025年第四季度上線，Solana支持計畫於2026年實現。Zama已獲得超過1.5億美元的資金。 ## 市場影響 FHE集成到DeFi協定中具有深遠的市場影響。透過解決機密性差距，FHE可以促進機構資本大量湧入DeFi生態系統。這將實現新的貸款模式，效仿傳統金融，例如基於加密信用評估的無抵押貸款，而不是僅僅依賴過度抵押。這一進步將使DeFi更加靈活、包容，並與傳統金融實踐保持一致。 此外，FHE可以促使DeFi貸款基礎的重建，包括保密的ERC-20、加密信用評分、隱藏的貸款金額和最大可提取價值（MEV）保護。這將允許建立私人抵押池，機構頭寸保持機密，零售用戶可以無需抵押品即可獲得貸款，免受搶先交易和MEV機器的影響。公共區塊鏈，傳統上以開放性著稱，可以在不犧牲其核心優勢（促進無需信任和可擴展到數萬億美元）的情況下，與私人鏈的機密性水平相匹配。 ## 專家評論 行業專家認為FHE是DeFi下一階段增長的關鍵推動力。Jason Delabays是FHE能夠透過實現保密交易、私人信用評分和無抵押貸款為DeFi市場釋放數萬億美元的倡導者。共識表明，FHE不僅僅是功能升級，更是借貸的新原語，對於實現DeFi效率、瑞士銀行級別的機密性以及整合鏈上真實世界信貸至關重要。 ## 更廣闊的背景 儘管FHE的潛力巨大，但仍存在一些挑戰。FHE驅動的DeFi實施需要解決複雜的設計問題，包括清算，其中加密值使觸發機制複雜化。謹慎通知清算人可能需要加密事件或鏈下中繼。信用系統也存在複雜性，需要法律和技術協調來構建加密KYC和違約執行，同時平衡機密性。 此外，DeFi的本質——其去中介結構和智能合約驅動的交易——對反洗錢（AML）和了解你的客戶（KYC）合規性構成了挑戰。DeFi協定允許用戶在沒有身份驗證的情況下進行交互，應用程式的可組合性可以促進複雜的交易分層，類似於傳統的洗錢。去中心化自治組織（DAO）、隱私保護工具和跨境流動性的普遍存在進一步使監管監督複雜化。儘管FHE增強了合法機構使用的隱私，但監管機構面臨著迫切的任務，需要使傳統的AML框架適應DeFi的去中心化和保密邏輯，解決法律模糊性和技術複雜性，以防止非法利用。
## 執行摘要 Ethena Labs正在顯著擴展其生態系統，超越其**USDe合成美元**，USDe已迅速成為頂級DeFi收入生成者。該公司正在與**Securitize**合作開發自己的Layer 2區塊鏈**Converge**，並引入**USDtb**，這是一種旨在符合美國**GENIUS法案**的新型穩定幣。這項多方面的擴展旨在通過提供機構級基礎設施和受監管的金融產品，將傳統金融（TradFi）與去中心化金融（DeFi）連接起來，同時USDe的市值已增長到超過140億美元。 ## 事件詳情 Ethena的合成美元**USDe**市值已超過140億美元，過去一個月流通供應量增加了21%。這一增長使USDe成為市值第三大穩定幣，僅次於**Tether (USDT)**和**USD Coin (USDC)**。與傳統的法定貨幣支持代幣不同，USDe由加密資產抵押，並通過利用永續期貨市場和現貨交易的Delta中性對沖策略維持其掛鉤。Ethena Labs最近與**Flowdesk**合作，以增強其穩定幣產品的流動性和可訪問性。 為吸引機構資本，Ethena Labs與**Securitize**合作，正在開發**Converge**，一個高性能的EVM兼容Layer 2區塊鏈。Converge專為機構DeFi的可訪問性和合規結算而設計，目標是於2025年第二季度推出主網。主要技術規範包括目標100毫秒的區塊時間，到2025年第四季度擴展到50毫秒，吞吐量高達1吉伽/秒，利用**Arbitrum的Rollup**技術和**Celestia的數據可用性層**。Converge將利用USDe和USDtb支付Gas費，從而降低交易成本中與波動性相關的不確定性。該網絡將採用需要KYC/KYB合規的許可型權益證明（PoS）驗證器網絡（CVN），並通過**ENA**代幣質押進行保護。 為了進一步加強其對監管一致性的承諾，Ethena Labs已與**Anchorage Digital**合作推出**USDtb**。這種穩定幣明確旨在遵守於2025年7月頒布的**GENIUS法案**。GENIUS法案規定了1:1的儲備金、AML/KYC程序，並使發行人受到貨幣監理署（OCC）和美聯儲的監督。USDtb將由現金和美國國債等低風險儲備支持，計劃於2025年第三季度末在美國監管下推出。這一舉措代表着朝着建立美國穩定幣監管標準邁出了重要一步。 ## 市場影響 Ethena生態系統的擴張帶來了重大的市場影響。USDe的模型將delta中性套利交易代幣化，通過**ETH**質押獎勵和衍生品市場資金費率產生收益。這使得USDe成為重要的“加密原生儲備資產”。然而，該策略並非沒有風險。**Chaos Labs**已指出與**Aave**上USDe儲備中47億美元的再質押相關的流動性風險。報告強調，如果資金費率轉為負值，Aave對Ethena的64億美元敞口可能觸發贖回，可能導致USDe的連鎖清算或脫鉤事件。 **Converge Layer 2**旨在吸引機構採用代幣化資產，促進TradFi和DeFi之間的橋樑。其許可驗證器模型和KYC/KYB要求滿足了機構對安全和合規的嚴格要求。然而，這種設計也給加密社區中的一些人帶來了中心化擔憂，並對Arbitrum和Celestia等外部技術堆棧產生了依賴。Converge的成功取決於其能否與不斷發展的監管框架保持一致並促進強大的生態系統增長。 在**GENIUS法案**框架下引入**USDtb**是美國穩定幣市場的一個關鍵發展。儘管GENIUS法案禁止受監管穩定幣產生收益，但它提供了清晰的監管明確性，可以加速機構參與。這種監管環境可以通過將其產生收益的性質與受監管的無收益替代品區分開來，間接提升USDe的吸引力。與Anchorage Digital等聯邦監管實體的合作使Ethena能夠接入傳統金融軌道，從而可能將其產品覆蓋範圍擴展到更廣泛的機構投資者群體。 ## 專家評論 行業專家承認Ethena發展軌跡的雙重性質。**OAK Research**將市場情緒描述為“看漲至高度波動”，指出其強大的增長潛力以及槓桿策略和新興Layer 2固有的風險。Anchorage Digital首席執行官兼聯合創始人Nathan McCauley強調，GENIUS法案的通過提供了“監管明確性，使像Anchorage Digital Bank這樣的聯邦監管機構能夠充分參與穩定幣生態系統。”Ethena Labs首席執行官Guy Young表示，“GENIUS合規性將使我們的合作夥伴和持有者能夠自信且顯著地擴大USDtb的使用”，強調了監管合規性對於可擴展性的戰略重要性。富蘭克林鄧普頓首席執行官Jenny Johnson此前也曾強調，清晰的監管框架將促進TradFi和DeFi的整合，這與Converge的設計原則相符。 ## 更廣泛的背景 Ethena生態系統正在吸引大量DeFi協議，這些協議基於其原語構建並為**ENA**質押者提供激勵。其中包括**Ethereal、Strata、Terminal、Derive Protocol、Echelon、InfiniFi、Aave、Pendle、Contango、Plasma**和**Hyperliquid**。質押的ENA（**sENA**）旨在像**BNB**代幣模型一樣累積價值，生態系統應用將其代幣供應的一部分分配給sENA持有者。將通用再質押池與**Symbiotic**整合，用於質押的**$ENA**旨在通過**LayerZero**為USDe的跨鏈轉移提供經濟安全。 這種廣泛的整合使Ethena能夠成為機構和散戶DeFi的基礎層。**Converge L2**有可能吸引大量的總鎖定價值（TVL）和開發者活動，從而促進新的用例和金融產品。然而，複雜的“循環”策略和深度整合，在推動採用、擴大應用範圍的同時，如果市場條件迅速變化，也會放大系統性風險。Ethena的長期穩定性和成功將取決於其管理這些風險的能力，特別是對持續衍生品收益和監管靈活性的依賴，同時駕馭加密市場固有的波動性。
Binance-Peg WETH (WETH) 的當前價格為 $3307.55，今日 down 5.36%。
Binance-Peg WETH (WETH) 的每日交易量為 $151.8M
Binance-Peg WETH (WETH) 的當前市值是 $2.0B
Binance-Peg WETH (WETH) 的當前流通供應量是 604.9K
Binance-Peg WETH (WETH) 的完全稀釋市值 (FDV) 是 $2.0B