Una oleada de suspensiones de reembolsos en los principales fondos de crédito privado está exponiendo un fallo crítico en cómo la industria de 1,7 billones de dólares valora sus activos, creando una potencial crisis de confianza sistémica.
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El crédito privado de EE. UU. enfrenta una crisis de NAV en fondos de 31.600 millones de dólares
Un contagio de suspensiones de reembolsos en el mercado de crédito privado de EE. UU. está forzando una crisis de confianza sobre las valoraciones de activos, con fondos como el Cliffwater Corporate Lending Fund de 31.600 millones de dólares atrapados en una reacción en cadena. El problema central es una norma contable que permite a los fondos valorar sus participaciones en otros fondos ilíquidos a un Valor Liquidativo (NAV) oficial, incluso cuando esos fondos han cerrado la puerta a los retiros.
"Hasta la fecha, Cliffwater no ha ajustado el NAV para las BDC no negociadas que no han cumplido con las solicitudes de reembolso", dijo el Director de Inversiones de Cliffwater, Blake Nesbitt, en una entrevista, confirmando la adhesión del fondo a la práctica contable actual.
El conflicto es crudo: Blue Owl Capital limitó recientemente los reembolsos de uno de sus fondos a menos de una cuarta parte de los montos solicitados, mientras que Ares Strategic Income Fund limitó los retiros al 5% de las acciones frente a solicitudes de más del 11%. A pesar de esto, Cliffwater continúa manteniendo sus participaciones en estos fondos —valoradas en más de 250 millones de dólares combinados— a los NAV oficiales proporcionados por los gestores.
Esta brecha de valoración entre el NAV oficial y el valor en efectivo realizable real amenaza con acelerar el pánico de los inversores. Si los inversores creen que el valor reportado de sus tenencias es una ficción, el incentivo es reembolsar de inmediato, convirtiendo potencialmente la actual ola de reembolsos en una estampida en toda la industria y forzando una venta forzosa de activos.
El vacío legal del NAV
En el centro de la crisis se encuentra una excepción en los estándares contables. Por lo general, los fondos deben medir las tenencias al "valor razonable", el precio al que los participantes del mercado dispuestos transaccionarían. Sin embargo, una disposición permite a los inversores en fondos privados simplemente usar el NAV oficial reportado por el gestor del fondo subyacente. Esto se pensó como un atajo práctico para los inversores que carecen de la información para calcular el valor razonable de forma independiente.
El problema surge cuando el NAV de un fondo está claramente desvinculado de su realidad de mercado. Cuando un fondo como el OCIC de Blue Owl enfrenta solicitudes de reembolso iguales al 21,9% de sus activos y luego restringe severamente los retiros, su NAV oficial ya no refleja el precio al que un vendedor dispuesto podría encontrar un comprador. Los críticos argumentan que el lenguaje de la norma —que un gestor de fondos "debería considerar" ajustar un NAV defectuoso— carece de fuerza, ya que el mero hecho de "considerar" es el alcance total de la obligación.
Esta zona gris ha sido explotada de otras maneras. Algunos fondos han comprado acciones de fondos de capital privado en mercados secundarios con un gran descuento y luego han marcado inmediatamente la posición al NAV oficial, registrando ganancias en papel de más del 1.000% en un solo día.
La reacción en cadena de Cliffwater
El Cliffwater Corporate Lending Fund es un ejemplo de este dilema de valoración. Al cierre del año pasado, el 28% de su cartera de 31.600 millones de dólares estaba asignado a otros vehículos de inversión privados, con valoraciones que dependen de los NAV proporcionados por sus gestores.
Sus tenencias incluyeron aproximadamente 16,2 millones de acciones en el OCIC de Blue Owl, registradas con un valor en libros de 151,2 millones de dólares, y unos 3,8 millones de acciones en el Ares Strategic Income Fund, valoradas en 1.049 millones de dólares. A pesar de que ambos fondos subyacentes restringieron los reembolsos debido a las abrumadoras solicitudes de salida de los inversores, Cliffwater continuó valorando estas posiciones basándose en los NAV oficiales.
Nesbitt señaló que Cliffwater no había realizado compras adicionales en ninguno de los fondos este año. La señal de estas barreras de reembolso es significativa: si algunas tenencias tienen un NAV que es claramente inconsistente con la realidad del mercado, arroja dudas sobre la fiabilidad de tenencias similares en toda la cartera, erosionando aún más la confianza de los inversores.
Este artículo es solo para fines informativos y no constituye asesoramiento de inversión.
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