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## 执行摘要 去中心化金融（DeFi）借贷协议中普遍采用的**总锁定价值（TVL）**指标正在经历重大重新评估，分析表明其不足以作为协议健康和实际价值的可靠指标。行业专家提倡转向更精细的指标，如**贷款量**和**基础资产供应**，以更好地衡量经济活动和收入生成。主要担忧源于复杂**收益循环策略**的广泛采用，这些策略旨在放大收益，但却在整个生态系统中引入了无法衡量的系统性杠杆。这种隐秘的相互关联性创造了一个岌岌可危的环境，在压力时期带来了重大市场错位的风险，这种情绪反映在当前市场的不确定性和预期的高波动性中。 ## 事件详情 **总锁定价值（TVL）**，历史上作为评估DeFi协议的基石指标，正日益被认为是一个糟糕且常常误导性的指标。其主要缺陷在于它容易通过递归收益循环策略和跨链重复计算而被人为夸大，这些并不反映真正的资本流入或效用。相反，评估借贷协议成功和可持续性的关键指标是其**实际贷款量**（借款金额）和**基础的、有用的资产供应**，如稳定币（**USDC**、**DAI**）、**比特币（BTC）**和**以太坊（ETH）**。这些指标与协议收入和实际经济活动直接相关。 DeFi借贷已发生了显著转变，从主要促进杠杆交易转向实现复杂的**收益循环策略**。这些策略通常涉及存入生息资产，以此为抵押借款，然后将借来的金额再投资于另一种生息资产，从而产生乘数效应。例如，在借贷平台上，**weETH**与**ETH**配对可以每循环产生0.5%的利差，在高贷款价值比率下显著复合收益。类似地，像**Pendle Finance**这样的协议通过允许用户将未来收益代币化为**本金代币（PT）**和**收益代币（YT）**进行了创新，从而提高了流动性和资本效率。**Pendle**与**Ethena的USDe**的集成尤为突出，**USDe**占Pendle TVL的60%。一种常见的循环策略是**将PT作为抵押品存入Aave，借入USDC，并将其再投资于USDe**以获取约8.8%的收益利差。**Ethena的USDe**，作为一种产生收益的稳定币，已有效地将自己确立为DeFi的“无风险利率”，极大地影响了这些新循环策略的设计和盈利能力。 ## 市场影响 收益循环的普遍性导致DeFi生态系统中存在**无法衡量的系统性杠杆**。这种错综复杂的借贷和链式交易网络创造了**“流动性错配”**和**“抵押品幻觉”**。虽然借贷协议可能看起来有大量抵押品被锁定，但其中很大一部分可能是循环的、杠杆化的资本，而非新鲜的、无抵押的资金。这种结构对市场稳定性构成了实质性的、无法量化的风险。 **2025年10月190亿美元的清算事件**清晰地说明了这种脆弱性，该事件揭示了由高度杠杆头寸引发的连锁风险。**USDe**脱钩，在交易所跌至0.62-0.65美元，成为主要催化剂，引发了链上DeFi协议和中心化衍生品交易所的广泛抵押品清算。该事件凸显了**USDe** 6-8%收益的脆弱性，其严重依赖于**ETH**永续期货资金费率。虽然通常为正，但持续的负资金费率可能需要削减收益，从而导致资金外流。此外，**USDe**的集中交易曝光，其28%以上的供应量在交易所，虽然减少了协议热钱包的赎回压力，但同时放大了系统性风险。 相比之下，像**Maple Finance**（管理资产32亿美元）这样的协议强调透明的风险管理以及贷款条款和抵押品的链上可见性。这些方法对于减轻不透明杠杆结构引入的系统性风险至关重要。 ## 专家评论 Scott Lewis和其他市场评论员强调，**总锁定价值**不足以评估借贷协议，它经常被复杂的收益循环策略人为夸大。他们断言，实际**贷款量**和**基础的、有用的资产供应**是更好的指标，直接推动协议收入。DeFi借贷向收益循环的转变，特别是与生息资产和**Pendle**等协议的结合，被认为是重要的演变。Contango估计，循环策略目前占货币市场超过400亿美元的20-30%，代表着120-150亿美元的未平仓合约，并可能超过1000亿美元的当前交易量。专家警告说，由于相互关联的借贷和链式交易，整体系统性杠杆仍然极难衡量，对生态系统构成重大且无法量化的风险。 ## 更广阔的背景 误导性指标和隐性杠杆带来的挑战需要对DeFi的风险框架进行更广泛的重新评估。实现韧性的道路需要**动态风险管理**、**监管清晰度**和稳健的**跨链解决方案**。除了TVL之外，评估DeFi协议的其他关键性能指标包括**活跃用户**（每周交互的独立钱包）、**交易量**（例如，**Uniswap**记录了450亿美元的月交易量，其与TVL的比例高达8:1）、**协议收入**（Uniswap在2025年3月产生了3000万美元的交换费）和**开发者活动**。领先DeFi项目开发者提交量的增长，例如2025年第一季度同比增长12%，标志着一个健康的生态系统正在构建长期稳定的基本功能。随着DeFi行业的成熟，平衡快速创新与严格的风险治理将决定其发展轨迹和抵御未来市场冲击的能力。2025年10月的崩盘再次提醒我们，仅靠改进安全性是不够的；运营和宏观经济风险，特别是那些源于未量化杠杆的风险，必须积极解决。
## 执行摘要 NEAR 协议基于意图的系统活动量急剧增加，交易量几乎翻倍，用户数量超过 12 万。Zcash 的移动钱包 Zashi 已集成 NEAR 意图，用于私密跨链互换和支付，与此同时 Zcash (ZEC) 的月价格飙升 244%。 ## 事件详情 **NEAR 协议**基于意图的系统活动量显著增加，交易量环比几乎翻倍。该平台的用户数量已超过 12 万，在过去 30 天内，约 **8 亿美元**的互换和支付通过 **NEAR 意图**进行，累计总额约 **18 亿美元**。仅在 9 月份，**NEAR 意图**就产生了 **4.83 亿美元**的交易量。 此次活动激增部分得益于 **Zcash** 的移动钱包 **Zashi** 与 **NEAR 意图**的集成。此次集成实现了“Zashi 互换”，允许用户将 **比特币 (BTC)**、**Solana (SOL)** 和 **USDC** 等各种资产转换为 **ZEC** 进行隐私保护交易。此外，“CrossPay”功能允许支出隐私保护的 **ZEC**，而接收方可在 **NEAR** 支持的链上接收其偏好的加密货币。自 8 月底以来，**Zashi** 钱包已记录超过 **950 万美元**的 **ZEC** 互换和支付，平均每日吞吐量为 1,509 **ZEC**，过去一周内有近 **100 万美元**被兑换为 **ZEC**。此次集成旨在为私密 **ZEC** 交易提供更简洁的用户体验，并为其他注重隐私的钱包建立一个模型。 与这些发展同步，**Zcash (ZEC)** 的价格在过去一个月内翻了两番。**ZEC** 目前交易价格为 **171.84 美元**，在 24 小时内上涨 31%，周涨幅为 40%，使其市值达到 **28 亿美元**。交易活动也 intensified，日交易量攀升 22.4% 至 **6.645 亿美元**，衍生品交易量增长 75.7% 至 **11.8 亿美元**。**Zcash** 衍生品未平仓合约增长 54.4% 至 **2.272 亿美元**。 ## 财务机制和协议集成 **NEAR 意图**作为一个跨链交易层运行，旨在使 **AI 代理**能够在不依赖传统桥接的情况下，跨多个区块链执行互换和支付。这种架构抽象了多链操作的技术复杂性，允许用户指定所需结果而非复杂的交易路径。**NEAR 协议**通过**分片技术**及其基于意图的框架专注于生态系统扩展，支持高交易吞吐量和可预测的低费用。 **Zashi** 与 **NEAR 意图**的集成例证了该技术在隐私保护交易中的应用。通过“Zashi 互换”，来自各种链的资产通过 **NEAR 意图**被引导转换为隐私保护的 **ZEC**，利用 **Zcash 的零知识证明 (zk-SNARK)** 技术实现保密性。“CrossPay”扩展了此功能，允许用户支出隐私保护的 **ZEC**，而 **NEAR 意图**处理复杂的路由和转换为接收方在不同链上选择的加密货币。这通过减少跨链和隐私增强交易中的摩擦来简化用户体验。 ## 市场影响和战略定位 此次集成将 **NEAR 意图**确立为无缝跨链操作的关键基础设施，特别是在 **AI 代理**开发和链抽象的背景下。**NEAR 协议**的战略定位强调**人工智能优先的愿景**，支持用户拥有的智能代理和跨链功能。与 **Aptos** 和 **Shelby** 等实体的合作，以及 **Shade 代理沙盒**的推出，进一步凸显了 **NEAR** 致力于增强 **AI 就绪基础设施**的承诺。 对于 **Zcash** 而言，**Zashi** 集成和随后的价格表现预示着对注重隐私资产的潜在重新评估。市场对 **ZEC** 重新燃起的兴趣突显了对兼具隐私和合规性解决方案日益增长的需求，因为 **Zcash** 的可选隐私模型允许用户在透明交易和隐私保护交易之间进行选择。这种灵活性可能有助于其在不断演变的监管环境中被采用。**灰度 Zcash 信托基金**的推出已吸引约 **4600 万美元**的资产管理规模，表明机构信心不断增强，并为合格投资者提供受监管的 **ZEC** 获取途径。 ## 更广阔的背景：隐私和互操作性 围绕 **NEAR 意图**和 **Zcash** 的发展发生在一个更广阔的叙事背景下，即对隐私币的兴趣重新抬头以及区块链互操作性的进步。基于意图的协议概念在加密货币市场中越来越受欢迎，**以太坊基金会**推出了 **开放意图框架 (OIF)**。该框架得到 **Arbitrum** 和 **Optimism** 等主要 **Layer 2s** 的支持，旨在标准化和统一基于意图的执行，通过抽象掉终端用户的技术复杂性，使跨链交易更快、更便宜、更安全。 **Zcash** 的表现和集成反映了市场情绪越来越关注在数字监控日益增多的时代提供保密性的解决方案。与默认强制隐私的协议不同，**Zcash** 的可选隐私模型使其能够驾驭合规要求，同时满足用户对财务自由裁量权的需求。这一趋势表明，战略正在转向能够展示实用性和监管适应性的隐私资产。 ## 专家评论 **Electric Coin Company (ECC)** 首席执行官 **Josh Swihart** 和 **NEAR 协议**联合创始人 **Illia Polosukhin** 强调了用户体验和真正隐私在数字资产演变中的重要性。**Swihart** 强调了 **Zashi** 在简化 **ZEC** 交易中的作用，特别是在与 **NEAR 意图**配对进行互换和支出时。**Polosukhin** 强调了 **NEAR 意图**抽象复杂性的能力，允许用户专注于所需结果而不是底层的区块链步骤。他们的讨论强化了“静态隐私”的理念，即资金保持隐私保护，以及 **可信执行环境 (TEEs)** 和 **AI** 在去中心化应用中增强隐私的潜力。**Zcash** 和 **NEAR** 之间的这种协作方法旨在扩展用户安全资产交换的选择，同时优先考虑直观的界面和数据保密性。
## 执行摘要 全同态加密（FHE）有望通过解决机构采用的根本障碍——机密性，彻底改变去中心化金融（DeFi）领域。该技术允许在不解密的情况下处理数据，从而在公共区块链上实现私人交易和信用评估。这一发展可以从传统金融中释放数万亿美元，促进无抵押贷款，并将DeFi转变为一个更强大、更集成的金融系统。 ## 事件详情 尽管DeFi近期有所复苏，总锁定价值（TVL）曾达到2600亿美元的峰值，但其仍难以吸引传统金融中庞大的资本，传统金融市场如外汇和债券每天交易数万亿美元。主要的障碍在于缺乏机密性；公共区块链暴露了每一笔交易、存款和取款，这种透明度水平是大多数机构和高净值个人无法接受的。 FHE作为一种隐私保护技术出现，它允许在不解密的情况下对加密数据进行计算。这意味着敏感信息，如信用评分或了解你的客户（KYC）数据，可以在保持加密状态的同时进行处理。例如，智能合约可以验证用户的加密信用评分是否达到阈值（例如，高于700），而无需透露实际评分。这种能力对于在DeFi中实现无抵押贷款至关重要，这是传统金融的基石，传统金融在不要求过多抵押品的情况下管理风险。 **Zama**等公司是开源密码学公司，正处于FHE开发的前沿。Zama的目标是使开发人员能够在现有区块链（如以太坊和Solana）上构建“保密智能合约”，确保端到端加密。Zama协议将FHE与多方计算（MPC）和ZK技术相结合。Zama最近实现了显著的性能突破，使用GPU加速将FHE核心操作“可编程自举”的运行时间从53毫秒缩短到微秒，显著推进了FHE的实际应用。Zama的公共测试网已于7月1日上线，以太坊主网预计于2025年第四季度上线，Solana支持计划于2026年实现。Zama已获得超过1.5亿美元的资金。 ## 市场影响 FHE集成到DeFi协议中具有深远的市场影响。通过解决机密性差距，FHE可以促进机构资本大量涌入DeFi生态系统。这将实现新的贷款模式，效仿传统金融，例如基于加密信用评估的无抵押贷款，而不是仅仅依赖过度抵押。这一进步将使DeFi更加灵活、包容，并与传统金融实践保持一致。 此外，FHE可以促使DeFi贷款基础的重建，包括保密的ERC-20、加密信用评分、隐藏的贷款金额和最大可提取价值（MEV）保护。这将允许建立私人抵押池，机构头寸保持机密，零售用户可以无需抵押品即可获得贷款，免受抢先交易和MEV机器人的影响。公共区块链，传统上以开放性著称，可以在不牺牲其核心优势（促进无需信任和可扩展到数万亿美元）的情况下，与私人链的机密性水平相匹配。 ## 专家评论 行业专家认为FHE是DeFi下一阶段增长的关键推动力。Jason Delabays是FHE能够通过实现保密交易、私人信用评分和无抵押贷款为DeFi市场释放数万亿美元的倡导者。共识表明，FHE不仅仅是功能升级，更是借贷的新原语，对于实现DeFi效率、瑞士银行级别的机密性以及整合链上真实世界信贷至关重要。 ## 更广阔的背景 尽管FHE的潜力巨大，但仍存在一些挑战。FHE驱动的DeFi实施需要解决复杂的设计问题，包括清算，其中加密值使触发机制复杂化。谨慎通知清算人可能需要加密事件或链下中继。信用系统也存在复杂性，需要法律和技术协调来构建加密KYC和违约执行，同时平衡机密性。 此外，DeFi的本质——其去中介结构和智能合约驱动的交易——对反洗钱（AML）和了解你的客户（KYC）合规性构成了挑战。DeFi协议允许用户在没有身份验证的情况下进行交互，应用程序的可组合性可以促进复杂的交易分层，类似于传统的洗钱。去中心化自治组织（DAO）、隐私保护工具和跨境流动性的普遍存在进一步使监管监督复杂化。尽管FHE增强了合法机构使用的隐私，但监管机构面临着迫切的任务，需要使传统的AML框架适应DeFi的去中心化和保密逻辑，解决法律模糊性和技术复杂性，以防止非法利用。
## 执行摘要 Ethena Labs正在显著扩展其生态系统，超越其**USDe合成美元**，USDe已迅速成为顶级DeFi收入生成者。该公司正在与**Securitize**合作开发自己的Layer 2区块链**Converge**，并引入**USDtb**，这是一种旨在符合美国**GENIUS法案**的新型稳定币。这项多方面的扩展旨在通过提供机构级基础设施和受监管的金融产品，将传统金融（TradFi）与去中心化金融（DeFi）连接起来，同时USDe的市值已增长到超过140亿美元。 ## 事件详情 Ethena的合成美元**USDe**市值已超过140亿美元，过去一个月流通供应量增加了21%。这一增长使USDe成为市值第三大稳定币，仅次于**Tether (USDT)**和**USD Coin (USDC)**。与传统的法定货币支持代币不同，USDe由加密资产抵押，并通过利用永续期货市场和现货交易的Delta中性对冲策略维持其挂钩。Ethena Labs最近与**Flowdesk**合作，以增强其稳定币产品的流动性和可访问性。 为吸引机构资本，Ethena Labs与**Securitize**合作，正在开发**Converge**，一个高性能的EVM兼容Layer 2区块链。Converge专为机构DeFi的可访问性和合规结算而设计，目标是于2025年第二季度推出主网。主要技术规范包括目标100毫秒的区块时间，到2025年第四季度扩展到50毫秒，吞吐量高达1吉伽/秒，利用**Arbitrum的Rollup**技术和**Celestia的数据可用性层**。Converge将利用USDe和USDtb支付Gas费，从而降低交易成本中与波动性相关的不确定性。该网络将采用需要KYC/KYB合规的许可型权益证明（PoS）验证器网络（CVN），并通过**ENA**代币质押进行保护。 为了进一步加强其对监管一致性的承诺，Ethena Labs已与**Anchorage Digital**合作推出**USDtb**。这种稳定币明确旨在遵守于2025年7月颁布的**GENIUS法案**。GENIUS法案规定了1:1的储备金、AML/KYC程序，并使发行人受到货币监理署（OCC）和美联储的监督。USDtb将由现金和美国国债等低风险储备支持，计划于2025年第三季度末在美国监管下推出。这一举措代表着朝着建立美国稳定币监管标准迈出了重要一步。 ## 市场影响 Ethena生态系统的扩张带来了重大的市场影响。USDe的模型将delta中性套利交易代币化，通过**ETH**质押奖励和衍生品市场资金费率产生收益。这使得USDe成为重要的“加密原生储备资产”。然而，该策略并非没有风险。**Chaos Labs**已指出与**Aave**上USDe储备中47亿美元的再质押相关的流动性风险。报告强调，如果资金费率转为负值，Aave对Ethena的64亿美元敞口可能触发赎回，可能导致USDe的连锁清算或脱钩事件。 **Converge Layer 2**旨在吸引机构采用代币化资产，促进TradFi和DeFi之间的桥梁。其许可验证器模型和KYC/KYB要求满足了机构对安全和合规的严格要求。然而，这种设计也给加密社区中的一些人带来了中心化担忧，并对Arbitrum和Celestia等外部技术堆栈产生了依赖。Converge的成功取决于其能否与不断发展的监管框架保持一致并促进强大的生态系统增长。 在**GENIUS法案**框架下引入**USDtb**是美国稳定币市场的一个关键发展。尽管GENIUS法案禁止受监管稳定币产生收益，但它提供了清晰的监管明确性，可以加速机构参与。这种监管环境可以通过将其产生收益的性质与受监管的无收益替代品区分开来，间接提升USDe的吸引力。与Anchorage Digital等联邦监管实体的合作使Ethena能够接入传统金融轨道，从而可能将其产品覆盖范围扩展到更广泛的机构投资者群体。 ## 专家评论 行业专家承认Ethena发展轨迹的双重性质。**OAK Research**将市场情绪描述为“看涨至高度波动”，指出其强大的增长潜力以及杠杆策略和新兴Layer 2固有的风险。Anchorage Digital首席执行官兼联合创始人Nathan McCauley强调，GENIUS法案的通过提供了“监管明确性，使像Anchorage Digital Bank这样的联邦监管机构能够充分参与稳定币生态系统。”Ethena Labs首席执行官Guy Young表示，“GENIUS合规性将使我们的合作伙伴和持有者能够自信且显著地扩大USDtb的使用”，强调了监管合规性对于可扩展性的战略重要性。富兰克林邓普顿首席执行官Jenny Johnson此前也曾强调，清晰的监管框架将促进TradFi和DeFi的整合，这与Converge的设计原则相符。 ## 更广泛的背景 Ethena生态系统正在吸引大量DeFi协议，这些协议基于其原语构建并为**ENA**质押者提供激励。其中包括**Ethereal、Strata、Terminal、Derive Protocol、Echelon、InfiniFi、Aave、Pendle、Contango、Plasma**和**Hyperliquid**。质押的ENA（**sENA**）旨在像**BNB**代币模型一样累积价值，生态系统应用将其代币供应的一部分分配给sENA持有者。将通用再质押池与**Symbiotic**整合，用于质押的**$ENA**旨在通过**LayerZero**为USDe的跨链转移提供经济安全。 这种广泛的整合使Ethena能够成为机构和散户DeFi的基础层。**Converge L2**有可能吸引大量的总锁定价值（TVL）和开发者活动，从而促进新的用例和金融产品。然而，复杂的“循环”策略和深度整合，在推动采用的同时，如果市场条件迅速变化，也会放大系统性风险。Ethena的长期稳定性和成功将取决于其管理这些风险的能力，特别是对持续衍生品收益和监管灵活性的依赖，同时驾驭加密市场固有的波动性。
Binance-Peg WETH (WETH) 的当前价格为 $3425.59，今日 up 1.52%。
Binance-Peg WETH (WETH) 的每日交易量为 $142.7M
Binance-Peg WETH (WETH) 的当前市值是 $2.0B
Binance-Peg WETH (WETH) 的当前流通供应量是 604.9K
Binance-Peg WETH (WETH) 的完全稀释市值 (FDV) 是 $2.0B